{"id":253,"date":"2026-08-11T04:29:28","date_gmt":"2026-08-11T04:29:28","guid":{"rendered":"https:\/\/hoge.gg\/de\/howey-test-sec-krypto-wertpapier-2026\/"},"modified":"2026-08-11T04:29:28","modified_gmt":"2026-08-11T04:29:28","slug":"howey-test-sec-krypto-wertpapier-2026","status":"publish","type":"post","link":"https:\/\/hoge.gg\/de\/howey-test-sec-krypto-wertpapier-2026\/","title":{"rendered":"Howey-Test 2026: Wann Krypto f\u00fcr die SEC ein Wertpapier ist"},"content":{"rendered":"<p class=\"wp-block-paragraph\">Wenn US-Aufseher entscheiden mussten, ob ein Krypto-Token unter das amerikanische Wertpapierrecht f\u00e4llt, griffen sie jahrelang zu einem Urteil aus dem Jahr 1946, das eigentlich von einem Orangenhain in Florida handelt. Dieses Urteil, <em>SEC v. W. J. Howey Co.<\/em>, lieferte den sogenannten Howey-Test, und dieser Test wurde zum wichtigsten Werkzeug, mit dem die Securities and Exchange Commission (SEC) Krypto-Projekte vor Gericht zog. F\u00fcr Anlegerinnen und Anleger im deutschsprachigen Raum wirkt das zun\u00e4chst exotisch. Doch die Einordnung entscheidet dar\u00fcber, welche Token an welchen B\u00f6rsen gelistet werden, welche Projekte in den USA legal Kapital aufnehmen d\u00fcrfen und welche Standards am Ende auch auf europ\u00e4ische Handelspl\u00e4tze zur\u00fcckwirken.<\/p><p class=\"wp-block-paragraph\">2026 hat die SEC unter ihrem Vorsitzenden Paul Atkins diesen Test grundlegend neu vermessen. Ein gemeinsames Auslegungspapier mit der Terminmarktaufsicht CFTC zog sch\u00e4rfere Linien darum, wann ein Token ein Wertpapier ist und wann nicht, und schrieb gro\u00dfe Teile der bisherigen Enforcement-Logik um. Das geschieht in einem nerv\u00f6sen Marktumfeld: Bitcoin notiert laut <a href='https:\/\/www.coingecko.com\/en\/coins\/bitcoin\/eur'>CoinGecko<\/a> bei rund 55.500 Euro und damit fast 48 Prozent unter seinem Rekordhoch, Ethereum bei etwa 1.630 Euro. Dieser Text erkl\u00e4rt, was der Howey-Test ist, wie er auf Krypto angewendet wurde, was sich 2026 ge\u00e4ndert hat und warum die europ\u00e4ische Antwort darauf, die MiCA-Verordnung, einem v\u00f6llig anderen Bauplan folgt.<\/p><h2 class='wp-block-heading'>Was der Howey-Test ist, und warum ein Orangenhain z\u00e4hlt<\/h2><p class=\"wp-block-paragraph\">Die W. J. Howey Company verkaufte in den 1940er-Jahren Parzellen einer Zitrusplantage an K\u00e4ufer, meist Urlauber aus einem nahen Hotel, und bot ihnen zugleich einen Servicevertrag an. Ein Schwesterunternehmen bewirtschaftete die B\u00e4ume, erntete die Fr\u00fcchte und verkaufte sie, die K\u00e4ufer kassierten einen Anteil am Gewinn. Fast niemand von ihnen hatte je vor, selbst Orangen zu pfl\u00fccken. Der Oberste Gerichtshof der USA sah darin 1946 kein simples Grundst\u00fccksgesch\u00e4ft, sondern einen Investmentvertrag (investment contract) und damit ein Wertpapier, das eigentlich h\u00e4tte registriert werden m\u00fcssen.<\/p><p class=\"wp-block-paragraph\">Aus diesem Fall destillierten die Richter eine Formel, die bis heute gilt. Ein Investmentvertrag liegt vor, wenn vier Bedingungen zusammenkommen:<\/p><ul class='wp-block-list'><li>eine Geldanlage (investment of money),<\/li><li>in einem gemeinsamen Unternehmen (common enterprise),<\/li><li>mit der begr\u00fcndeten Erwartung von Gewinnen (expectation of profits),<\/li><li>die im Wesentlichen aus der Arbeit anderer stammen (efforts of others).<\/li><\/ul><p class=\"wp-block-paragraph\">Das Elegante und zugleich Gef\u00e4hrliche an dieser Formel ist ihre Offenheit. Sie fragt nicht, wie ein Produkt hei\u00dft oder welche Technik dahintersteckt, sondern wie es wirtschaftlich funktioniert und was den K\u00e4ufern versprochen wurde. Genau deshalb lie\u00df sich der Test Jahrzehnte sp\u00e4ter auf Dinge anwenden, die es 1946 nicht gab: auf Beteiligungsmodelle, auf Whisky-F\u00e4sser und schlie\u00dflich auf digitale Token, die \u00fcber eine Blockchain verkauft werden.<\/p><p class=\"wp-block-paragraph\">Diese Offenheit ist auch der Grund, warum der Test \u00fcber die Jahrzehnte nie eingefroren wurde. Gerichte haben ihn immer wieder an neue Gesch\u00e4ftsmodelle angelegt und dabei betont, dass es auf die Substanz ankommt, nicht auf die Form. F\u00fcr Krypto bedeutete das von Anfang an eine unbequeme Lage: Kein Token war allein deshalb sicher, weil er neu, technisch oder dezentral war. Entscheidend blieb, ob jemand Geld in ein Projekt steckte und dabei auf den Arbeitseinsatz anderer f\u00fcr seinen Gewinn vertraute.<\/p><h2 class='wp-block-heading'>Die vier Kriterien, auf Krypto \u00fcbersetzt<\/h2><p class=\"wp-block-paragraph\">Auf einen klassischen Token-Verkauf, wie ihn die Boom-Jahre 2017 und 2018 in Serie sahen, passt der Test fast lehrbuchhaft. K\u00e4ufer \u00fcberweisen Geld, h\u00e4ufig Bitcoin oder Ether, das ist die Geldanlage. Sie tun das in ein gemeinsames Projekt, dessen Erfolg von der Kasse und der Roadmap eines zentralen Teams abh\u00e4ngt, das ist das gemeinsame Unternehmen. Sie erwarten, dass der Token an Wert gewinnt, das ist die Gewinnerwartung. Und dieser Wertzuwachs soll aus der Arbeit der Gr\u00fcnder entstehen, die das Netzwerk bauen, vermarkten und an B\u00f6rsen bringen, das ist der Beitrag anderer.<\/p><p class=\"wp-block-paragraph\">Zwei der vier Pr\u00fcfsteine sind besonders umstritten. Erstens das gemeinsame Unternehmen: Wer einen Token Jahre nach dem Start anonym an einer B\u00f6rse kauft, hat mit dem urspr\u00fcnglichen Emittenten oft nichts mehr zu tun, was die Frage aufwirft, ob im Sekund\u00e4rmarkt \u00fcberhaupt noch ein Investmentvertrag vorliegt. Zweitens die Arbeit anderer: Bei stark dezentralisierten Netzwerken wie Bitcoin gibt es kein Team, dessen Anstrengungen den Kurs treiben, weshalb Bitcoin nach breiter Auffassung nie ein Wertpapier war. Genau an diesen beiden Stellen setzte die Neuvermessung von 2026 an, dazu sp\u00e4ter mehr.<\/p><p class=\"wp-block-paragraph\">Wichtig ist, was der Test nicht pr\u00fcft. Er k\u00fcmmert sich nicht darum, ob eine Blockchain technisch dezentral ist, ob ein Token einen Nutzen im Netzwerk hat oder ob das Whitepaper das Wort &bdquo;Utility&ldquo; verwendet. Er schaut auf die wirtschaftliche Realit\u00e4t und auf die Versprechen, die beim Verkauf gemacht wurden. Ein Projekt konnte sich also nicht dadurch aus der Wertpapierpflicht schreiben, dass es seinen Token einfach als Gebrauchsgegenstand bezeichnete.<\/p><h2 class='wp-block-heading'>Wie Howey zum Hebel der SEC gegen Krypto wurde<\/h2><p class=\"wp-block-paragraph\">Unter dem fr\u00fcheren Vorsitzenden Gary Gensler, der die SEC von 2021 bis Anfang 2025 f\u00fchrte, wurde der Howey-Test zur zentralen Rechtsgrundlage einer Kampagne gegen die Branche. Die Beh\u00f6rde argumentierte, die meisten Token seien unregistrierte Wertpapiere, und die Plattformen, die sie handelten, agierten damit als nicht zugelassene B\u00f6rsen, Broker und Clearingstellen. Kritiker nannten das &bdquo;regulation by enforcement&ldquo;: Regeln w\u00fcrden nicht in einem offenen Verfahren geschrieben, sondern nachtr\u00e4glich per Klage durchgesetzt, sodass Unternehmen erst vor Gericht erfuhren, woran sie waren. Wie sich dieser Kurs von der Anklagebeh\u00f6rde zum Regelschreiber wandelte, zeichnet unsere Analyse <a href='https:\/\/hoge.gg\/de\/sec-enforcement-2026-krypto-regelwerk\/'>SEC-Enforcement 2026: Vom Krypto-Kreuzzug zum Regelwerk<\/a> im Detail nach.<\/p><p class=\"wp-block-paragraph\">Wie hart dieser Kurs war, zeigen die Zahlen. Nach einer Auswertung der Beratungsfirma <a href='https:\/\/www.cornerstone.com\/insights\/press-releases\/sec-cryptocurrency-enforcement-declined-atkins-administration\/'>Cornerstone Research<\/a> verzeichnete die SEC unter Gensler weit \u00fcber hundert krypto-bezogene Verfahren und Strafen in Milliardenh\u00f6he, ein Vielfaches der Jahre davor. Im ersten vollen Jahr der neuen Kommission brach die Zahl der Krypto-Verfahren dann um rund 60 Prozent ein, und die wenigen verbliebenen F\u00e4lle drehten sich fast ausschlie\u00dflich um Betrug, nicht mehr um fehlende Registrierung.<\/p><p class=\"wp-block-paragraph\">Die Logik hatte einen Effekt, der weit \u00fcber die USA hinausreichte. Weil viele gro\u00dfe B\u00f6rsen und Emittenten amerikanische Nutzer bedienen, richteten sich Projekte weltweit nach der SEC-Linie, verz\u00f6gerten Token-Verk\u00e4ufe, sperrten US-Adressen aus oder verlegten ihren Sitz. Der Howey-Test aus dem Jahr 1946 wurde so, ganz ohne neues Gesetz, zu einem globalen Filter daf\u00fcr, welche Krypto-Produkte \u00fcberhaupt an den Markt kamen.<\/p><p class=\"wp-block-paragraph\">Doch der Ansatz stie\u00df an Grenzen. Ein offener, aus der Rechtsprechung gewonnener Test taugt schlecht als klare Vorschrift, und die Gerichte kamen zu widerspr\u00fcchlichen Ergebnissen. Genau diese Widerspr\u00fcche zeigten sich in den gro\u00dfen Prozessen der Jahre 2020 bis 2024.<\/p><h2 class='wp-block-heading'>Kik und Telegram, die ersten Grundsatzurteile<\/h2><p class=\"wp-block-paragraph\">Die erste Welle traf zwei prominente Projekte aus der ICO-\u00c4ra. Das Messaging-Unternehmen Kik hatte 2017 rund 100 Millionen US-Dollar mit seinem Token Kin eingesammelt. Ein Bundesgericht in New York gab der SEC im September 2020 recht: Der Verkauf sei ein Investmentvertrag gewesen, Kik habe die K\u00e4ufer mit Aussichten auf Wertsteigerung gek\u00f6dert und daf\u00fcr auf die eigene Aufbauarbeit verwiesen. Kik willigte anschlie\u00dfend in eine Strafe von 5 Millionen US-Dollar ein, wie die <a href='https:\/\/www.sec.gov\/newsroom\/press-releases\/2020-262'>SEC<\/a> mitteilte.<\/p><p class=\"wp-block-paragraph\">Noch teurer wurde es f\u00fcr Telegram. Der Messenger hatte 2018 etwa 1,7 Milliarden US-Dollar von 171 Investoren f\u00fcr sein geplantes Netzwerk TON und den Token Gram eingeworben. Auch hier stellte sich das Gericht Anfang 2020 hinter die Aufsicht. Telegram musste die Ausgabe der Token stoppen, mehr als 1,2 Milliarden US-Dollar an Anleger zur\u00fcckzahlen und eine Strafe von 18,5 Millionen US-Dollar zahlen, so die <a href='https:\/\/www.sec.gov\/newsroom\/press-releases\/2020-146'>SEC<\/a>. Beide F\u00e4lle festigten die Lesart, dass ein \u00f6ffentlicher Token-Verkauf mit Gewinnversprechen sehr wahrscheinlich ein Wertpapiergesch\u00e4ft ist.<\/p><p class=\"wp-block-paragraph\">Diese fr\u00fchen Urteile waren relativ eindeutig, weil die Token noch gar nicht existierten oder frisch verkauft wurden, der Bezug zwischen Emittent und K\u00e4ufer also eng war. Schwieriger wurde es, als Gerichte \u00fcber Token urteilen mussten, die l\u00e4ngst an B\u00f6rsen gehandelt wurden und ein Eigenleben entwickelt hatten. Genau hier begann die Rechtsprechung auseinanderzulaufen.<\/p><h2 class='wp-block-heading'>Der Ripple-Split, und wie Terraform ihm widersprach<\/h2><p class=\"wp-block-paragraph\">Der wohl folgenreichste Krypto-Prozess war <em>SEC v. Ripple Labs<\/em>. Im Juli 2023 traf Bundesrichterin Analisa Torres in New York eine Unterscheidung, die die Branche elektrisierte. Ripples direkte Verk\u00e4ufe des Tokens XRP an institutionelle K\u00e4ufer im Volumen von rund 729 Millionen US-Dollar wertete sie als unregistrierte Wertpapierverk\u00e4ufe, weil diese K\u00e4ufer auf Ripples Aufbauarbeit setzten. Die sogenannten programmatischen Verk\u00e4ufe \u00fcber anonyme B\u00f6rsen, gut 757 Millionen US-Dollar, sah sie dagegen nicht als Wertpapiergesch\u00e4fte, weil die K\u00e4ufer am Bildschirm gar nicht wussten, dass sie von Ripple kauften, wie die Kanzlei <a href='https:\/\/www.hklaw.com\/en\/insights\/publications\/2023\/07\/sec-v-ripple-when-a-security-is-not-a-security'>Holland &amp; Knight<\/a> analysierte.<\/p><p class=\"wp-block-paragraph\">Dieser &bdquo;Ripple-Split&ldquo; bedeutete, dass ein und derselbe Token je nach Vertriebsweg mal ein Wertpapier war und mal nicht. Am Ende blieb es bei einer Strafe von gut 125 Millionen US-Dollar f\u00fcr die institutionellen Verk\u00e4ufe; im August 2025 zogen beide Seiten ihre Berufungen zur\u00fcck und beendeten den Streit endg\u00fcltig, wie <a href='https:\/\/www.pymnts.com\/blockchain\/2025\/ripple-and-sec-end-legal-battle-by-dropping-appeals\/'>PYMNTS<\/a> berichtete.<\/p><p class=\"wp-block-paragraph\">Die Wirkung reichte weit \u00fcber XRP hinaus. Der Teil des Urteils, wonach anonyme B\u00f6rsenk\u00e4ufe kein Wertpapiergesch\u00e4ft sind, wurde in der Branche als Blaupause gefeiert und von zahlreichen Projekten als Argument benutzt, ihre eigenen Token seien im Sekund\u00e4rhandel unbedenklich. Zugleich blieb die Unsicherheit, weil andere Richter sich an diese Lesart nicht gebunden f\u00fchlten. Genau diese Halbklarheit pr\u00e4gte den Markt bis zur Neuvermessung von 2026.<\/p><p class=\"wp-block-paragraph\">Nur wenige Kilometer entfernt, am selben Gericht, kam ein anderer Richter zum Gegenteil. Im Verfahren gegen Terraform Labs, den Emittenten des im Mai 2022 kollabierten Stablecoins TerraUSD, lehnte Richter Jed Rakoff die Ripple-Unterscheidung ausdr\u00fccklich ab. Howey, so seine Begr\u00fcndung, kenne keinen Unterschied danach, ob ein K\u00e4ufer raffiniert oder anonym sei. Eine Jury sprach Terraform und Gr\u00fcnder Do Kwon im April 2024 des Betrugs schuldig; am Ende stand ein Vergleich \u00fcber rund 4,47 Milliarden US-Dollar, so die <a href='https:\/\/www.sec.gov\/newsroom\/press-releases\/2024-73'>SEC<\/a>. Was passiert, wenn eine solche Summe f\u00e4llig wird, und wohin das Geld \u00fcberhaupt flie\u00dft, erl\u00e4utert unsere <a href='https:\/\/hoge.gg\/de\/sec-krypto-strafe-disgorgement-bussgelder-fair-funds-2026\/'>Anatomie einer SEC-Krypto-Strafe<\/a>.<\/p><p class=\"wp-block-paragraph\">F\u00fcr den Markt war die Botschaft verheerend: Zwei Richter desselben Bezirks legten denselben Test an und kamen zu unvereinbaren Ergebnissen. Klarer konnte kaum werden, dass ein aus Orangenhainen gewonnener Ma\u00dfstab die Frage &bdquo;Ist dieser Token ein Wertpapier?&ldquo; nicht verl\u00e4sslich beantwortet.<\/p><figure class='wp-block-table'><table><thead><tr><th>Fall<\/th><th>Jahr<\/th><th>Ergebnis unter Howey<\/th><th>Folge (US-Dollar)<\/th><\/tr><\/thead><tbody><tr><td>SEC v. Kik<\/td><td>2020<\/td><td>Kin-Verkauf war Investmentvertrag<\/td><td>5 Mio. Strafe<\/td><\/tr><tr><td>SEC v. Telegram<\/td><td>2020<\/td><td>Gram-Verkauf war Investmentvertrag<\/td><td>&gt;1,2 Mrd. R\u00fcckzahlung + 18,5 Mio.<\/td><\/tr><tr><td>SEC v. Ripple<\/td><td>2023<\/td><td>institutionell ja, programmatisch nein<\/td><td>125 Mio. Strafe<\/td><\/tr><tr><td>SEC v. Terraform<\/td><td>2024<\/td><td>Split abgelehnt, Betrug bejaht<\/td><td>rund 4,47 Mrd. Vergleich<\/td><\/tr><tr><td>SEC v. Coinbase<\/td><td>2024\/25<\/td><td>Klage 2025 fallengelassen<\/td><td>keine<\/td><\/tr><\/tbody><\/table><\/figure><h2 class='wp-block-heading'>Coinbase, Kraken und der gro\u00dfe R\u00fcckzug von 2025<\/h2><p class=\"wp-block-paragraph\">Die dritte Welle bildeten die Verfahren gegen die gro\u00dfen Handelspl\u00e4tze. Im Fall gegen Coinbase erlaubte Richterin Katherine Polk Failla der SEC im M\u00e4rz 2024 zun\u00e4chst, weiter zu klagen: Sie lie\u00df den Vorwurf zu, die B\u00f6rse habe mit nicht registrierten Wertpapieren gehandelt, und stufte auch das Staking-Programm vorl\u00e4ufig als m\u00f6glichen Investmentvertrag ein, wies aber den Vorwurf zur\u00fcck, die Wallet-Software sei ein Broker, wie <a href='https:\/\/www.coindesk.com\/policy\/2024\/04\/03\/what-a-judge-said-about-the-secs-suit-against-coinbase'>CoinDesk<\/a> zusammenfasste. F\u00fcr die Aufsicht sah das nach R\u00fcckenwind aus.<\/p><p class=\"wp-block-paragraph\">Dann kam der politische Wechsel. Nach dem Amtsantritt der neuen Kommission stellte die SEC im Februar 2025 das Coinbase-Verfahren ein, wie die <a href='https:\/\/www.sec.gov\/newsroom\/press-releases\/2025-47'>Beh\u00f6rde<\/a> selbst mitteilte. Coinbase-Chefjurist Paul Grewal, der den Rechtsstreit \u00fcber Jahre gef\u00fchrt hatte, schrieb, das Unternehmen habe stets die Auffassung vertreten, der Fall h\u00e4tte nie eingereicht werden d\u00fcrfen, und die Einigung best\u00e4tige genau das (<a href='https:\/\/www.coinbase.com\/blog\/righting-a-major-wrong'>Coinbase-Blog<\/a>).<\/p><p class=\"wp-block-paragraph\">Coinbase war kein Einzelfall. Die Verfahren gegen Kraken, gegen den Ethereum-Dienstleister ConsenSys und gegen das Handelshaus Cumberland DRW wurden im M\u00e4rz 2025 allesamt mit Pr\u00e4judizwirkung eingestellt, also endg\u00fcltig, wie <a href='https:\/\/decrypt.co\/312072\/sec-drops-cases-kraken-consensys-cumberland-drw'>Decrypt<\/a> berichtete; die Klage gegen Binance folgte im Mai 2025, so <a href='https:\/\/www.cnbc.com\/2025\/05\/29\/sec-drops-binance-lawsuit-ending-one-of-last-remaining-crypto-actions.html'>CNBC<\/a>. Dazu kamen zahlreiche eingestellte Ermittlungen ohne Anklage, darunter gegen Robinhood, Uniswap Labs und OpenSea. Der Howey-Test war damit nicht abgeschafft, aber die Beh\u00f6rde h\u00f6rte auf, ihn als Universalwaffe gegen Registrierungsverst\u00f6\u00dfe einzusetzen.<\/p><h2 class='wp-block-heading'>Die Wende 2026, das gemeinsame SEC-CFTC-Papier zu Howey<\/h2><p class=\"wp-block-paragraph\">Statt weiter zu klagen, versuchte die SEC unter Paul Atkins, den Test selbst zu pr\u00e4zisieren. Im M\u00e4rz 2026 ver\u00f6ffentlichten die SEC und die Terminmarktaufsicht CFTC ein gemeinsames Auslegungspapier (interpretive release 33-11412), das erkl\u00e4rt, wie das Wertpapierrecht auf Krypto-Assets anzuwenden ist. Die Kernbotschaft der begleitenden <a href='https:\/\/www.sec.gov\/newsroom\/press-releases\/2026-30-sec-clarifies-application-federal-securities-laws-crypto-assets'>Mitteilung<\/a>: Die meisten Krypto-Assets sind f\u00fcr sich genommen keine Wertpapiere. Atkins begr\u00fcndete das mit dem Selbstverst\u00e4ndnis der Beh\u00f6rde; genau das sei die Aufgabe von Aufsichtsbeh\u00f6rden, klare Linien in klaren Worten zu ziehen.<\/p><p class=\"wp-block-paragraph\">Inhaltlich zog das Papier den Howey-Test enger. Es betonte, dass ein gemeinsames Unternehmen ein zwingendes Element sei, was es schwerer macht, reine Sekund\u00e4rmarkt-K\u00e4ufe als Wertpapiergesch\u00e4fte einzustufen. Es band die Gewinnerwartung an konkrete Versprechen des Emittenten: Nur ausdr\u00fcckliche, unmissverst\u00e4ndliche Zusagen mit Meilensteinen und Zeitpl\u00e4nen begr\u00fcnden laut der Analyse der Kanzlei <a href='https:\/\/www.wilmerhale.com\/en\/insights\/client-alerts\/20260324-the-secs-new-framework-for-crypto-assets-under-howey'>WilmerHale<\/a> eine begr\u00fcndete Gewinnerwartung, vage Ank\u00fcndigungen dagegen nicht. Aussagen Dritter z\u00e4hlen nur, wenn der Emittent sie autorisiert hat, und nachtr\u00e4gliche Versprechen k\u00f6nnen ein Nicht-Wertpapier nicht in ein Wertpapier verwandeln.<\/p><p class=\"wp-block-paragraph\">Praktisch entlastet die Betonung des gemeinsamen Unternehmens vor allem den Sekund\u00e4rmarkt. Wer einen Token an einer B\u00f6rse kauft, ohne je mit dem Emittenten in Kontakt zu treten, schlie\u00dft nach dieser Lesart kaum einen Investmentvertrag. Das trifft den Kern der alten SEC-Theorie, wonach schon der blo\u00dfe Handel eines Tokens ein Wertpapiergesch\u00e4ft sein konnte, und nimmt den B\u00f6rsen einen Gro\u00dfteil des rechtlichen Drucks, unter dem sie jahrelang standen.<\/p><p class=\"wp-block-paragraph\">Das ist eine bemerkenswerte Umkehr. Wo die Beh\u00f6rde fr\u00fcher aus dem blo\u00dfen Vorhandensein eines aktiven Teams auf ein Wertpapier schloss, verlangt sie nun einen viel engeren Nachweis konkreter, vom Emittenten selbst gemachter Zusagen. F\u00fcr viele Token, die l\u00e4ngst dezentral laufen und deren Gr\u00fcnder keine Renditeversprechen mehr abgeben, verschiebt das die Einordnung deutlich in Richtung &bdquo;kein Wertpapier&ldquo;.<\/p><h2 class='wp-block-heading'>Das F\u00fcnf-Kategorien-Raster der SEC<\/h2><p class=\"wp-block-paragraph\">Das Papier sortiert Krypto-Assets in f\u00fcnf Klassen, von denen drei per Definition keine Wertpapiere sind. Diese Systematik ist der praktische Kern der Neuvermessung, weil sie Projekten erstmals ein grobes Raster an die Hand gibt.<\/p><figure class='wp-block-table'><table><thead><tr><th>Kategorie<\/th><th>Beispiele<\/th><th>Wertpapier?<\/th><\/tr><\/thead><tbody><tr><td>Digitale Rohstoffe (digital commodities)<\/td><td>Bitcoin, Ether, Solana, XRP, Cardano<\/td><td>nein, Wert aus dem Netzwerkbetrieb<\/td><\/tr><tr><td>Digitale Sammlerst\u00fccke<\/td><td>NFTs, Kunst- und Kultur-Token<\/td><td>in der Regel nein<\/td><\/tr><tr><td>Digitale Werkzeuge<\/td><td>nicht handelbare Zugangs- und Nachweis-Token<\/td><td>nein<\/td><\/tr><tr><td>Stablecoins<\/td><td>Zahlungs-Stablecoins<\/td><td>je nach Ausgestaltung, meist nein<\/td><\/tr><tr><td>Digitale Wertpapiere<\/td><td>tokenisierte Aktien und Anleihen<\/td><td>ja<\/td><\/tr><\/tbody><\/table><\/figure><p class=\"wp-block-paragraph\">F\u00fcr Zahlungs-Stablecoins zieht das Raster eine eigene Spur, die eng mit dem 2025 verabschiedeten US-Stablecoin-Gesetz (GENIUS Act) verzahnt ist; wie sich das zu den europ\u00e4ischen Regeln verh\u00e4lt, ordnet unser Beitrag <a href='https:\/\/hoge.gg\/de\/stablecoin-regeln-2026-mica-genius-act\/'>Stablecoin-Regeln 2026: MiCA, GENIUS Act und die neue Kluft<\/a> ein. Dass Bitcoin und Ether als digitale Rohstoffe gelten, ist zugleich die juristische Grundlage daf\u00fcr, dass b\u00f6rsengehandelte Krypto-Produkte in den USA \u00fcberhaupt zulassungsf\u00e4hig wurden, ein Thema, das wir in <a href='https:\/\/hoge.gg\/de\/krypto-etf-zulassungen-2026-usa-europa-etn\/'>Krypto-ETF-Zulassungen 2026<\/a> vertiefen.<\/p><h2 class='wp-block-heading'>Was das f\u00fcr Gaming- und Web3-Token hei\u00dft<\/h2><p class=\"wp-block-paragraph\">F\u00fcr die Gaming-Ecke der Krypto-Welt ist die Systematik besonders relevant, weil viele Spiele-Token und NFTs weder klassische Investments noch reine Zahlungsmittel sind. Ein Sammel-NFT, das vor allem k\u00fcnstlerischen oder kulturellen Wert hat, f\u00e4llt nach dem Raster in der Regel unter die digitalen Sammlerst\u00fccke und ist damit kein Wertpapier. Ein nicht handelbarer Zugangs-Token, der einen Spielmodus oder eine Community-Mitgliedschaft freischaltet, \u00e4hnelt eher einem digitalen Werkzeug. In beiden F\u00e4llen kommt es auf die Ausgestaltung an: Wird ein NFT fraktioniert und mit dem Versprechen laufender Ertr\u00e4ge aus der Arbeit eines Teams verkauft, kann es sehr wohl zum Investmentvertrag werden.<\/p><p class=\"wp-block-paragraph\">F\u00fcr Studios und Web3-Projekte hei\u00dft das vor allem eines: Die Sprache im Marketing entscheidet mit. Wer einen In-Game-Token als Beteiligung an k\u00fcnftigen Gewinnen oder als sichere Kurschance bewirbt, r\u00fcckt ihn in Richtung Wertpapier; wer ihn als reines Nutzungsrecht im Spiel positioniert und keine Renditeversprechen macht, bleibt eher au\u00dferhalb. In Europa ist die Frage anders gelagert, aber nicht kleiner: Auch unter MiCA m\u00fcssen Emittenten pr\u00fcfen, ob ihr Token ein Utility-Token, ein E-Geld-Token oder doch ein Finanzinstrument ist, und daran h\u00e4ngen Whitepaper-, Zulassungs- und Marketingpflichten. Die Grundregel gleicht sich auf beiden Seiten des Atlantiks: Was ein Team verspricht, wiegt schwerer als das Etikett auf dem Token.<\/p><h2 class='wp-block-heading'>Separation, Mining, Staking und Airdrops<\/h2><p class=\"wp-block-paragraph\">Die vielleicht wichtigste Neuerung ist ein Konzept, das die SEC &bdquo;Separation&ldquo; nennt. Selbst wenn ein Token urspr\u00fcnglich im Rahmen eines Investmentvertrags verkauft wurde, kann er sich von diesem Vertrag l\u00f6sen, sobald die Versprechen des Emittenten erf\u00fcllt oder aufgegeben sind. Danach ist der Token selbst kein Wertpapier mehr, auch wenn der Emittent f\u00fcr unerf\u00fcllte Zusagen weiter haftet. Damit erh\u00e4lt die alte Frage &bdquo;einmal Wertpapier, immer Wertpapier?&ldquo; erstmals eine offizielle Antwort: nein.<\/p><p class=\"wp-block-paragraph\">\u00c4hnlich klar f\u00e4llt die Behandlung typischer Netzwerkaktivit\u00e4ten aus, wie die erw\u00e4hnte WilmerHale-Analyse und fr\u00fchere SEC-Erkl\u00e4rungen zeigen. Mining gilt als administrative T\u00e4tigkeit, f\u00fcr die es eine Verg\u00fctung gibt, keinen Gewinnanteil, und ist deshalb in der Regel kein Wertpapiergesch\u00e4ft. Auch Staking wird nicht zum Wertpapier, solange Teilnehmer nur die vom Protokoll vorgesehenen Funktionen aus\u00fcben und niemand eine Rendite nach eigenem Ermessen aufh\u00fcbscht. Wie stark Emission und Miner Extractable Value (MEV) diese Rendite pr\u00e4gen, zeigt unsere <a href='https:\/\/hoge.gg\/de\/validator-oekonomie-2026-mev-emission-rendite\/'>Analyse der Validator-\u00d6konomie<\/a>.<\/p><p class=\"wp-block-paragraph\">Kommissarin Hester Peirce, die die Krypto-Arbeitsgruppe der SEC leitet, hatte diese Linie schon 2025 auf eine griffige Formel gebracht: Wer einem Netzwerk Sicherheit bereitstellt, betreibe deshalb noch lange kein Wertpapiergesch\u00e4ft, so der Titel ihrer <a href='https:\/\/www.sec.gov\/newsroom\/speeches-statements\/peirce-statement-protocol-staking-052925'>Erkl\u00e4rung<\/a> &bdquo;Providing Security is not a Security&ldquo;. Airdrops schlie\u00dflich sind nur dann Wertpapiere, wenn ihnen eine echte Gegenleistung zugrunde liegt; wer Token gratis und ohne Bedingung verteilt, l\u00f6st keine Registrierungspflicht aus.<\/p><h2 class='wp-block-heading'>Project Crypto und die drei Safe Harbors<\/h2><p class=\"wp-block-paragraph\">Das Auslegungspapier ist Teil einer gr\u00f6\u00dferen Agenda namens Project Crypto, die Atkins im Sommer 2025 vorstellte. Ihr Ziel ist es, Token-Emittenten legale Wege zur Kapitalaufnahme zu \u00f6ffnen, statt sie in die Grauzone zu dr\u00e4ngen. Drei Bausteine skizzierte Atkins in seiner Rede zum <a href='https:\/\/www.sec.gov\/newsroom\/speeches-statements\/atkins-remarks-regulation-crypto-assets-031726'>Token-Safe-Harbor<\/a>:<\/p><ul class='wp-block-list'><li>eine Startup-Ausnahme, die es erlaubt, \u00fcber einen begrenzten Zeitraum bis zu 5 Millionen US-Dollar mit vereinfachter Offenlegung einzusammeln,<\/li><li>eine Finanzierungs-Ausnahme f\u00fcr gr\u00f6\u00dfere Runden von bis zu 75 Millionen US-Dollar \u00fcber qualifizierte Krypto-Investmentvertr\u00e4ge,<\/li><li>einen Safe Harbor f\u00fcr den Investmentvertrag selbst, der Projekten Rechtssicherheit gibt, solange sie festgelegte Offenlegungspflichten erf\u00fcllen.<\/li><\/ul><p class=\"wp-block-paragraph\">Noch ist das kein geltendes Recht. Der eigentliche Regelentwurf, intern &bdquo;Regulation Crypto&ldquo; genannt, liegt zur Pr\u00fcfung im Wei\u00dfen Haus, der letzten Station vor der Ver\u00f6ffentlichung. Das urspr\u00fcnglich f\u00fcr Juli 2026 gesetzte Ziel f\u00fcr den formellen Entwurf verstrich, und mit einer endg\u00fcltigen Verabschiedung rechnet kaum jemand vor 2027. Bis dahin bleibt das Auslegungspapier von 2026 die ma\u00dfgebliche Richtschnur, mit dem bekannten Vorbehalt, dass Erkl\u00e4rungen der Beh\u00f6rde jederzeit zur\u00fcckgenommen werden k\u00f6nnen und kein Gericht an sie gebunden ist.<\/p><h2 class='wp-block-heading'>Howey gegen MiCA, zwei Systeme der Einordnung<\/h2><p class=\"wp-block-paragraph\">F\u00fcr Leserinnen und Leser im deutschsprachigen Raum ist der entscheidende Punkt, dass Europa das Problem v\u00f6llig anders l\u00f6st. Die USA arbeiten mit einem richterrechtlichen Test von 1946, der von Fall zu Fall angewendet und \u00fcber Klagen durchgesetzt wird. Die EU hat mit der Verordnung \u00fcber M\u00e4rkte f\u00fcr Krypto-Werte (MiCA) stattdessen ein Gesetz geschrieben, das Kategorien vorab definiert. MiCA kennt drei Klassen: wertreferenzierte Token (ART), E-Geld-Token (EMT) und die gro\u00dfe Restklasse der sonstigen Krypto-Werte, zu der etwa Utility-Token z\u00e4hlen.<\/p><p class=\"wp-block-paragraph\">Wichtig ist die Reihenfolge der Pr\u00fcfung. MiCA ist ein Auffangregime: Es greift nur, wenn ein Krypto-Wert nicht ohnehin schon ein Finanzinstrument im Sinne der Wertpapier-Richtlinie MiFID II ist. Wo diese Grenze verl\u00e4uft, hat die europ\u00e4ische Wertpapieraufsicht ESMA in <a href='https:\/\/www.esma.europa.eu\/sites\/default\/files\/2025-03\/ESMA75453128700-1323_Guidelines_on_the_conditions_and_criteria_for_the_qualification_of_CAs_as_FIs.pdf'>Leitlinien<\/a> vom M\u00e4rz 2025 pr\u00e4zisiert. Token, die Aktien oder Anleihen \u00e4hneln, fallen unter MiFID II und damit unter die klassische Finanzaufsicht; Krypto-Derivate wie unbefristete Futures sind ohnehin Finanzinstrumente und werden von der nationalen Marktaufsicht beaufsichtigt, in Deutschland von der BaFin.<\/p><figure class='wp-block-table'><table><thead><tr><th>Dimension<\/th><th>USA (Howey \/ SEC)<\/th><th>EU (MiCA \/ MiFID II)<\/th><\/tr><\/thead><tbody><tr><td>Rechtsquelle<\/td><td>Gerichtsurteil von 1946<\/td><td>Verordnung von 2023, seit 2024\/25 in Kraft<\/td><\/tr><tr><td>Methode<\/td><td>offener Test, Fall f\u00fcr Fall<\/td><td>feste Kategorien vorab<\/td><\/tr><tr><td>Durchsetzung<\/td><td>historisch \u00fcber Klagen<\/td><td>Zulassung und Aufsicht von CASPs<\/td><\/tr><tr><td>Aufsicht<\/td><td>SEC (Wertpapiere), CFTC (Rohstoffe)<\/td><td>BaFin und nationale Beh\u00f6rden, ESMA<\/td><\/tr><tr><td>Reguliert wird<\/td><td>das Wertpapiergesch\u00e4ft<\/td><td>Dienstleister und Emittenten, nicht das Protokoll<\/td><\/tr><\/tbody><\/table><\/figure><p class=\"wp-block-paragraph\">Der praktische Unterschied ist gro\u00df. In Europa reguliert MiCA nicht den Token oder das Protokoll selbst, sondern die Dienstleister (CASPs) und Emittenten, wie die BaFin in ihrem <a href='https:\/\/www.bafin.de\/SharedDocs\/Veroeffentlichungen\/DE\/Merkblatt\/mb_250103_Kryptowerte_Dienstl.html'>Merkblatt<\/a> zu Kryptowerte-Dienstleistungen klarstellt. Ein Projekt muss also nicht bangen, ob ein Jahrzehnte alter Test seinen Token trifft, sondern pr\u00fcfen, in welche der klaren MiCA-Kategorien er f\u00e4llt und welche Pflichten daran h\u00e4ngen.<\/p><h2 class='wp-block-heading'>Was das f\u00fcr Anleger im DACH-Raum bedeutet<\/h2><p class=\"wp-block-paragraph\">Auch wer ausschlie\u00dflich \u00fcber regulierte europ\u00e4ische Plattformen handelt, sp\u00fcrt die amerikanische Neuvermessung. Erstens listen viele B\u00f6rsen weltweit Token erst dann, wenn deren US-Status halbwegs gekl\u00e4rt ist; die neue SEC-Linie macht Listings f\u00fcr zuvor riskante Token wahrscheinlicher. Zweitens folgen Kursbewegungen dem Nachrichtenfluss aus Washington, weil ein positiver Bescheid f\u00fcr einen Token dessen Handelbarkeit im gr\u00f6\u00dften Kapitalmarkt der Welt verbessert.<\/p><p class=\"wp-block-paragraph\">Zugleich sollten Anlegerinnen und Anleger den Status nicht mit einem G\u00fctesiegel verwechseln. Dass ein Token nach dem Auslegungspapier kein Wertpapier ist, sagt nichts \u00fcber sein wirtschaftliches Risiko, seine Liquidit\u00e4t oder die Seriosit\u00e4t des Teams. Die SEC betont selbst, dass Betrug Betrug bleibt: Die Beh\u00f6rde hat ihre Betrugsverfolgung nicht zur\u00fcckgefahren, sondern nur die Registrierungstheorie. In Europa wiederum sch\u00fctzt MiCA vor allem durch Transparenz- und Zulassungspflichten der Anbieter, nicht durch eine Garantie gegen Verluste.<\/p><p class=\"wp-block-paragraph\">Praktisch hei\u00dft das: F\u00fcr in Deutschland, \u00d6sterreich oder der Schweiz ans\u00e4ssige Nutzer bleibt der ma\u00dfgebliche Rahmen MiCA und, bei Derivaten, MiFID II unter Aufsicht der BaFin. Die US-Einordnung ist relevant f\u00fcr die Frage, welche Produkte \u00fcberhaupt entstehen und gehandelt werden, nicht daf\u00fcr, welche Schutzrechte Anleger im Streitfall haben. Die deutsche \u00dcbergangsfrist f\u00fcr Krypto-Dienstleister endete am 1. Juli 2026, seither gilt MiCA vollst\u00e4ndig.<\/p><p class=\"wp-block-paragraph\">Ein konkretes Beispiel macht das greifbar: Ein Token, gegen dessen Emittenten die SEC fr\u00fcher ermittelt h\u00e4tte, kann nach der neuen Linie an US-Handelspl\u00e4tzen bleiben und wird dadurch auch f\u00fcr europ\u00e4ische Market Maker attraktiver, was Liquidit\u00e4t und Handelsspannen verbessert. Umgekehrt w\u00fcrde ein Kurswechsel in Washington, etwa nach dem Abgang pr\u00e4gender K\u00f6pfe, alte Risiken wiederbeleben. Wer im DACH-Raum langfristig plant, sollte die US-Klassifizierung deshalb als beweglichen Faktor behandeln, nicht als abgeschlossene Tatsache.<\/p><h2 class='wp-block-heading'>Was noch offen ist: CLARITY Act, Gerichte und Personal<\/h2><p class=\"wp-block-paragraph\">Die gr\u00f6\u00dfte Unsicherheit ist, wie dauerhaft die neue Linie ist. Ein Auslegungspapier ist keine gesetzliche Regel und l\u00e4sst sich von einer k\u00fcnftigen Kommission wieder kassieren. Endg\u00fcltige Rechtssicherheit br\u00e4chte erst ein Gesetz, und genau das steckt fest. Der CLARITY Act, der die Zust\u00e4ndigkeiten von SEC und CFTC f\u00fcr Krypto neu ordnen soll, kam vor der Sommerpause nicht mehr zur Abstimmung. Der Senat kehrt am 14. September 2026 zur\u00fcck, ein erster Verfahrensschritt ist eingeleitet, doch strittig bleiben Fragen zu Ethikregeln, zum Schutz von Entwicklern und zu Ertr\u00e4gen auf Stablecoins, wie <a href='https:\/\/www.coindesk.com\/policy\/2026\/08\/06\/senate-won-t-vote-on-crypto-clarity-act-before-its-summer-break'>CoinDesk<\/a> berichtet; f\u00fcr ein Ja braucht es 60 Stimmen und damit die Zustimmung mehrerer Demokraten (<a href='https:\/\/www.coindesk.com\/policy\/2026\/08\/08\/u-s-senate-opens-first-stage-of-crypto-clarity-act-voting-to-give-bill-a-chance-next-month'>CoinDesk<\/a>).<\/p><p class=\"wp-block-paragraph\">Auch die Gerichte sind nicht gebunden. Der Terraform-Fall hat gezeigt, dass ein Richter die weiche Linie der Beh\u00f6rde ignorieren kann, wenn er den Howey-Test anders liest. Hinzu kommt eine Grundsatzentscheidung des Obersten Gerichtshofs von 2024, <em>SEC v. Jarkesy<\/em>, die der Beh\u00f6rde bei Betrugsvorw\u00fcrfen mit Geldstrafen ein Geschworenenverfahren vorschreibt und damit viele Streitf\u00e4lle aus den internen Verfahren der SEC vor ordentliche Gerichte zwingt, wie das <a href='https:\/\/corpgov.law.harvard.edu\/2024\/07\/11\/jarkesy-supreme-court-ruling-limits-secs-enforcement-authority\/'>Harvard Law School Forum<\/a> darlegt. Enforcement bleibt m\u00f6glich, wird aber langsamer und teurer. Und die Kritik aus der Beh\u00f6rde selbst ist auf dem Papier. Die fr\u00fchere Kommissarin Caroline Crenshaw warf der Mehrheit vor, sie wische ein \u00fcber nahezu 80 Jahre gewachsenes Fundament der Rechtsprechung leichtfertig beiseite, so ihre Rede <a href='https:\/\/www.sec.gov\/newsroom\/speeches-statements\/crenshaw-remarks-crypto-2-0-regulatory-whiplash-022725'>Crypto 2.0: Regulatory Whiplash<\/a>. Personell verliert die Krypto-Arbeitsgruppe zudem ihre pr\u00e4gende Figur: Hester Peirce will die Kommission im November 2026 verlassen, wie <a href='https:\/\/crypto.news\/hester-peirce-exits-sec-for-regent-law-in-november\/'>crypto.news<\/a> meldete.<\/p><p class=\"wp-block-paragraph\">F\u00fcr die kommenden Monate hei\u00dft das: Der Howey-Test ist nicht verschwunden, aber entsch\u00e4rft. Ob aus der beh\u00f6rdlichen Auslegung dauerhaftes Recht wird, entscheidet sich in Washington, an den Gerichten und mit dem Personal, das nach Peirces Abgang die Linie h\u00e4lt oder \u00e4ndert. Europ\u00e4ische Anleger beobachten das aus der vergleichsweise ruhigen Position eines Systems, das seine Kategorien bereits gesetzlich festgeschrieben hat.<\/p><h2 class='wp-block-heading'>Frequently Asked Questions<\/h2><h3 class='wp-block-heading'>Was ist der Howey-Test einfach erkl\u00e4rt?<\/h3><p class=\"wp-block-paragraph\">Der Howey-Test stammt aus einem US-Urteil von 1946 und pr\u00fcft, ob ein Gesch\u00e4ft ein Investmentvertrag und damit ein Wertpapier ist. Das ist der Fall, wenn Geld in ein gemeinsames Unternehmen flie\u00dft, mit der Erwartung von Gewinnen, die im Wesentlichen aus der Arbeit anderer stammen. Auf Krypto angewendet fragt er, ob K\u00e4ufer eines Tokens auf die Aufbauarbeit eines zentralen Teams setzen.<\/p><h3 class='wp-block-heading'>Ist Bitcoin ein Wertpapier nach dem Howey-Test?<\/h3><p class=\"wp-block-paragraph\">Nein. Bitcoin gilt nach breiter Auffassung nicht als Wertpapier, weil es kein zentrales Team gibt, dessen Arbeit den Kurs treibt. Das SEC-Auslegungspapier von 2026 f\u00fchrt Bitcoin ausdr\u00fccklich als digitalen Rohstoff, dessen Wert aus dem Netzwerkbetrieb sowie aus Angebot und Nachfrage entsteht, nicht aus Renditeversprechen eines Emittenten.<\/p><h3 class='wp-block-heading'>Was hat die SEC 2026 am Howey-Test ge\u00e4ndert?<\/h3><p class=\"wp-block-paragraph\">Die SEC hat den Test nicht abgeschafft, aber enger gefasst. Ein gemeinsames Unternehmen ist nun zwingendes Element, die Gewinnerwartung muss auf konkreten Versprechen des Emittenten beruhen, und ein Token kann sich \u00fcber das Separation-Konzept vom urspr\u00fcnglichen Investmentvertrag l\u00f6sen. Zudem sortiert ein F\u00fcnf-Kategorien-Raster viele Token ausdr\u00fccklich als Nicht-Wertpapiere ein.<\/p><h3 class='wp-block-heading'>Wie unterscheidet sich MiCA vom Howey-Test?<\/h3><p class=\"wp-block-paragraph\">Der Howey-Test ist ein offener, richterrechtlicher Ma\u00dfstab, der von Fall zu Fall angewendet wird. MiCA ist dagegen ein europ\u00e4isches Gesetz, das Krypto-Werte vorab in feste Kategorien einteilt und vor allem die Dienstleister und Emittenten reguliert, nicht das Protokoll selbst. Finanzinstrumente wie tokenisierte Aktien oder Derivate fallen weiter unter MiFID II.<\/p><h3 class='wp-block-heading'>Gilt der Howey-Test auch f\u00fcr Anleger in Deutschland?<\/h3><p class=\"wp-block-paragraph\">Direkt nicht. F\u00fcr Nutzer in Deutschland, \u00d6sterreich und der Schweiz sind MiCA und, bei Derivaten, MiFID II unter Aufsicht der BaFin ma\u00dfgeblich. Die US-Einordnung wirkt aber indirekt, weil sie beeinflusst, welche Token global gelistet und gehandelt werden. Ein Token ohne US-Wertpapierstatus ist deshalb kein Qualit\u00e4tssiegel und sagt nichts \u00fcber sein Risiko aus.<\/p><script type='application\/ld+json'>{\"@context\":\"https:\/\/schema.org\",\"@type\":\"FAQPage\",\"mainEntity\":[{\"@type\":\"Question\",\"name\":\"Was ist der Howey-Test einfach erkl\u00e4rt?\",\"acceptedAnswer\":{\"@type\":\"Answer\",\"text\":\"Der Howey-Test stammt aus einem US-Urteil von 1946 und pr\u00fcft, ob ein Gesch\u00e4ft ein Investmentvertrag und damit ein Wertpapier ist. Das ist der Fall, wenn Geld in ein gemeinsames Unternehmen flie\u00dft, mit der Erwartung von Gewinnen, die im Wesentlichen aus der Arbeit anderer stammen.\"}},{\"@type\":\"Question\",\"name\":\"Ist Bitcoin ein Wertpapier nach dem Howey-Test?\",\"acceptedAnswer\":{\"@type\":\"Answer\",\"text\":\"Nein. Bitcoin gilt nach breiter Auffassung nicht als Wertpapier, weil es kein zentrales Team gibt, dessen Arbeit den Kurs treibt. 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