{"id":649,"date":"2026-09-25T04:34:07","date_gmt":"2026-09-25T04:34:07","guid":{"rendered":"https:\/\/hoge.gg\/fr\/positionnement-derives-fed-serre-marche-grimpe-2026\/"},"modified":"2026-09-25T04:34:07","modified_gmt":"2026-09-25T04:34:07","slug":"positionnement-derives-fed-serre-marche-grimpe-2026","status":"publish","type":"post","link":"https:\/\/hoge.gg\/fr\/positionnement-derives-fed-serre-marche-grimpe-2026\/","title":{"rendered":"Positionnement d\u00e9riv\u00e9s : la Fed a serr\u00e9, le march\u00e9 a grimp\u00e9"},"content":{"rendered":"

Le 16 septembre 2026, la R\u00e9serve f\u00e9d\u00e9rale a relev\u00e9 ses taux directeurs pour la premi\u00e8re fois depuis 2023. La veille, le S\u00e9nat am\u00e9ricain enterrait le CLARITY Act, le texte cens\u00e9 donner un cadre f\u00e9d\u00e9ral au secteur. Deux nouvelles que le manuel range sans h\u00e9siter du c\u00f4t\u00e9 baissier pour les actifs risqu\u00e9s. Et pourtant, une semaine plus tard, Bitcoin s’\u00e9changeait autour de 84.187 dollars (74.046 euros), apr\u00e8s avoir d\u00e9pass\u00e9 86.000 dollars, un plus haut depuis janvier, en balayant des centaines de millions de dollars de positions vendeuses. La capitalisation tournait autour de 1.691 milliards de dollars, \u00e0 environ 33 pour cent sous le record de 126.080 dollars du 6 octobre 2025, selon CoinGecko<\/a>.<\/p>

Ce d\u00e9calage entre la nouvelle et la r\u00e9action est le vrai sujet de cet article. Il n’a rien d’anecdotique : il illustre la r\u00e8gle que les traders de d\u00e9riv\u00e9s r\u00e9p\u00e8tent \u00e0 longueur de cycle. Ce n’est pas la manchette qui fait le mouvement, c’est le positionnement qui l’attendait. Un march\u00e9 massivement pench\u00e9 d’un c\u00f4t\u00e9 transforme m\u00eame une nouvelle d\u00e9favorable en carburant pour le camp oppos\u00e9, et c’est exactement ce qui s’est produit.<\/p>

Le calendrier a d’ailleurs bien fait les choses. Ce vendredi 25 septembre, la plus grosse expiration d’options de l’ann\u00e9e, environ 15,6 milliards de dollars de contrats Bitcoin sur Deribit, se r\u00e8gle \u00e0 8h00 UTC, vidant le livre au moment pr\u00e9cis o\u00f9 le march\u00e9 cherche \u00e0 valider sa cassure. Voici l’autopsie d’un mois o\u00f9 la lecture du positionnement valait bien mieux que la lecture des titres.<\/p>

Le paradoxe de septembre : la mauvaise nouvelle, la hausse quand m\u00eame<\/h2>

Le sc\u00e9nario \u00e9crit d’avance \u00e9tait simple. Une Fed qui resserre, c’est un dollar plus fort, des rendements obligataires plus hauts et moins d’app\u00e9tit pour le risque. Un cadre r\u00e9glementaire qui capote au S\u00e9nat, c’est une prime d’incertitude en plus. Additionnez les deux \u00e0 quelques jours d’intervalle et vous obtenez, sur le papier, une recette franchement baissi\u00e8re pour un actif aussi sensible \u00e0 la liquidit\u00e9 que Bitcoin.<\/p>

Le march\u00e9 a fait l’inverse, et la raison tient en un mot : le positionnement. Avant le verdict, le livre penchait d\u00e9j\u00e0 du c\u00f4t\u00e9 d\u00e9fensif, avec une part significative de paris vendeurs b\u00e2tis pendant l’\u00e9t\u00e9. La question qui d\u00e9cide du sens d’un mouvement n’est presque jamais si une nouvelle est bonne ou mauvaise dans l’absolu, mais si elle est meilleure ou pire que ce que le prix int\u00e9grait d\u00e9j\u00e0. Or ici, la nouvelle a \u00e9t\u00e9 moins mauvaise que redout\u00e9.<\/p>

La hausse de 25 points de base \u00e9tait largement dans les cours, et le dot plot a sugg\u00e9r\u00e9 une seule hausse suppl\u00e9mentaire plut\u00f4t qu’un cycle de resserrement prolong\u00e9. La menace s’est mu\u00e9e en soulagement. Les vendeurs, coinc\u00e9s du mauvais c\u00f4t\u00e9 d’un ressort comprim\u00e9, ont d\u00fb racheter leurs positions, et ce rachat a nourri la hausse. C’est le m\u00eame exercice que celui appliqu\u00e9 dans le bulletin de notes des pr\u00e9visions de prix<\/a> : la question utile n’est pas ce que le consensus annon\u00e7ait, mais comment le march\u00e9 \u00e9tait plac\u00e9 face \u00e0 ce qu’il annon\u00e7ait.<\/p>

Ce m\u00e9canisme a un nom parmi les traders : le march\u00e9 r\u00e9compense la surprise, pas la nouvelle. Quand tout le monde redoute une Fed agressive et se place en cons\u00e9quence, une Fed simplement conforme aux craintes devient, paradoxalement, un signal d’achat. Le pessimisme \u00e9tait d\u00e9j\u00e0 dans les prix ; il ne restait plus gu\u00e8re de vendeurs marginaux pour pousser plus bas, mais une foule de positions vendeuses pr\u00eates \u00e0 se racheter d\u00e8s que le pire ne se mat\u00e9rialisait pas. Septembre a offert un cas d’\u00e9cole de cette asym\u00e9trie.<\/p>

Ce que le livre contenait avant le verdict<\/h2>

Pour comprendre le rebond, il faut rembobiner jusqu’au livre d’options tel qu’il se pr\u00e9sentait \u00e0 la mi-septembre. Fait notable, il avait bascul\u00e9 haussier pour la premi\u00e8re fois en douze mois : les calls repr\u00e9sentaient 61,39 pour cent de l’open interest contre 38,61 pour cent pour les puts, et le skew \u00e0 25 delta \u00e9tait repass\u00e9 positif depuis le 20 ao\u00fbt, selon news.bitcoin.com<\/a>. Autrement dit, les acheteurs d’options misaient enfin sur la hausse apr\u00e8s un an de couverture baissi\u00e8re.<\/p>

Mais cette photo optimiste du livre d’options cachait une r\u00e9alit\u00e9 plus nerveuse sur le comptant et sur les perpetuals, o\u00f9 le funding restait mod\u00e9r\u00e9 et o\u00f9 une frange de traders continuait de vendre \u00e0 d\u00e9couvert dans l’attente d’une Fed agressive. Ce grand \u00e9cart, un livre d’options qui parie sur la hausse et un flux marginal qui se couvre \u00e0 la baisse, est pr\u00e9cis\u00e9ment le terrain d’un short squeeze : il suffit d’un catalyseur moins mauvais que pr\u00e9vu pour que le camp le plus fragile soit forc\u00e9 de se d\u00e9boucler.<\/p>

Le mois offrait justement une s\u00e9rie de catalyseurs rapproch\u00e9s. Emploi, inflation, vote au S\u00e9nat, d\u00e9cision de la Fed et expiration trimestrielle se sont encha\u00een\u00e9s en trois semaines, chacun capable de faire basculer le rapport de forces. Le tableau ci-dessous r\u00e9capitule ce gant que le march\u00e9 devait traverser, et le verdict de chaque \u00e9tape.<\/p>

\u00c9v\u00e9nement<\/th>Date<\/th>Attendu<\/th>R\u00e9sultat<\/th>R\u00e9action de Bitcoin<\/th><\/tr><\/thead>
Emploi (NFP ao\u00fbt)<\/td>4 sept.<\/td>~50-55.000 postes<\/td>+162.000 (chaud)<\/td>repli sous 80.000 $<\/td><\/tr>
Inflation CPI (ao\u00fbt)<\/td>11 sept.<\/td>d\u00e9sinflation<\/td>+0,4 % sur le mois, sous-jacente 2,4 %<\/td>quasi inchang\u00e9<\/td><\/tr>
CLARITY Act (cloture)<\/td>15 sept.<\/td>incertain<\/td>\u00e9chec, 49 voix contre 50<\/td>creux sous 75.000 $<\/td><\/tr>
FOMC et dot plot<\/td>16 sept.<\/td>hausse probable<\/td>+25 pb \u00e0 3,75-4,00 % (unanime)<\/td>r\u00e9silient, ~76.700 $<\/td><\/tr>
Expiration trimestrielle<\/td>25 sept.<\/td>~15,6 Mds$<\/td>r\u00e8glement \u00e0 8h00 UTC<\/td>en cours<\/td><\/tr><\/tbody><\/table><\/figure>

La Fed a serr\u00e9 : 25 points de base, la premi\u00e8re hausse depuis 2023<\/h2>

Le 16 septembre, le Comit\u00e9 de politique mon\u00e9taire a relev\u00e9 la fourchette cible entre 3,75 et 4,00 pour cent, une d\u00e9cision unanime et la premi\u00e8re hausse depuis 2023. C’\u00e9tait aussi le premier meeting de Kevin Warsh comme pr\u00e9sident de l’institution, et son premier dot plot : seize des dix-huit participants anticipaient encore une hausse suppl\u00e9mentaire cette ann\u00e9e, d’apr\u00e8s Cointelegraph<\/a>.<\/p>

Warsh a assum\u00e9 la ligne dure. \u00abL’inflation reste trop \u00e9lev\u00e9e alors que l’\u00e9conomie am\u00e9ricaine semble se renforcer\u00bb, a-t-il r\u00e9sum\u00e9. Le contexte macro nourrissait cette fermet\u00e9 : en ao\u00fbt, l’emploi am\u00e9ricain avait surpris \u00e0 la hausse avec 162.000 cr\u00e9ations de postes, les prix \u00e0 la production acc\u00e9l\u00e9raient et l’inflation sous-jacente restait collante \u00e0 2,4 pour cent. Rien, dans ces chiffres, ne militait pour un pivot accommodant, et le march\u00e9 obligataire l’avait compris.<\/p>

Et pourtant, Bitcoin a encaiss\u00e9. Le jour de l’annonce, il tenait autour de 76.663 dollars, en hausse de 1,35 pour cent sur 24 heures. La microstructure trahissait toute la nuance du moment : dans l’heure qui a suivi la d\u00e9cision, les perpetuals affichaient une vente nette d’environ 82 millions de dollars sur Bitcoin, tandis que le comptant absorbait quelque 15,5 millions de dollars d’achats nets. Le levier vendait la nouvelle, le comptant l’achetait. Cooper Duschang, de Talos, jugeait la hausse largement anticip\u00e9e par le march\u00e9 crypto ; Andrew Melville, de Block Scholes, pr\u00e9venait qu’une hausse de plus constituerait une surprise nettement plus agressive que ces 25 points de base d\u00e9j\u00e0 dig\u00e9r\u00e9s.<\/p>

CLARITY meurt au S\u00e9nat, le CFTC prend le relais<\/h2>

La veille de la Fed, le 15 septembre, le vote de cloture sur le CLARITY Act \u00e9chouait, \u00e0 court des 60 voix requises, par 49 voix contre 50. Le grand pari r\u00e9glementaire de l’\u00e9t\u00e9, ces gros paquets de calls cal\u00e9s sur une adoption rapide du texte que ce cluster avait document\u00e9s d\u00e8s juillet, \u00e9tait mort et enterr\u00e9. Pour le positionnement, c’\u00e9tait le dernier clou d’une th\u00e8se d\u00e9j\u00e0 largement d\u00e9gonfl\u00e9e, et l’un des d\u00e9clencheurs du creux sous 75.000 dollars.<\/p>

Mais Washington n’a pas dit son dernier mot. Le 17 septembre, deux jours apr\u00e8s l’\u00e9chec du vote, la CFTC d\u00e9posait aupr\u00e8s de la Maison-Blanche un projet de r\u00e9glementation cr\u00e9ant une cat\u00e9gorie de march\u00e9 d\u00e9sign\u00e9 pour les cryptos \u00e0 effet de levier, en s’appuyant sur ses pouvoirs existants, sans attendre le Congr\u00e8s, rapporte The Block<\/a>. Le r\u00e9gulateur des mati\u00e8res premi\u00e8res contournait ainsi l’impasse l\u00e9gislative.<\/p>

Le signal compte pour qui lit le positionnement. Aux \u00c9tats-Unis, les d\u00e9riv\u00e9s crypto rel\u00e8vent du r\u00e9gulateur des mati\u00e8res premi\u00e8res, pas de celui des valeurs mobili\u00e8res : c’est un d\u00e9bat CFTC contre SEC, et non l’inverse. Nous verrons plus loin que le partage des comp\u00e9tences est tr\u00e8s diff\u00e9rent en Europe, o\u00f9 l’AMF encadre ces produits au titre des instruments financiers. Retenons pour l’instant que l’\u00e9chec du CLARITY Act a retir\u00e9 une source d’incertitude sans fermer la porte \u00e0 une supervision f\u00e9d\u00e9rale des perpetuals.<\/p>

Pourquoi \u00e7a a grimp\u00e9 : le short squeeze du 22 septembre<\/h2>

La m\u00e9canique de la hausse s’est d\u00e9roul\u00e9e en deux temps. Premier temps, juste apr\u00e8s la Fed : Bitcoin, tomb\u00e9 sous 75.000 dollars sur l’\u00e9chec du CLARITY Act, a rebondi de 5,88 pour cent jusqu’\u00e0 80.846 dollars les 18 et 19 septembre, son premier passage au-dessus de 80.000 dollars depuis le 7 septembre. Ce rebond a co\u00fbt\u00e9 environ 230 millions de dollars aux vendeurs de Bitcoin et 445 millions \u00e0 l’ensemble des shorts crypto, selon Decrypt<\/a>, qui notait que le dot plot impliquait un seul mouvement de plus plut\u00f4t qu’un cycle de resserrement soutenu.<\/p>

Deuxi\u00e8me temps, le 22 septembre : la cassure s’est acc\u00e9l\u00e9r\u00e9e. Bitcoin a franchi successivement les r\u00e9sistances jusqu’\u00e0 toucher environ 86.500 dollars, un sommet depuis janvier, et bri\u00e8vement au-del\u00e0 de 87.000 dollars. Sur 24 heures, les liquidations ont atteint 746,6 millions de dollars, dont 647,9 millions du seul c\u00f4t\u00e9 vendeur, et pr\u00e8s de 160 millions en une seule heure, d’apr\u00e8s les donn\u00e9es Coinglass reprises par CoinDesk<\/a>.<\/p>

C’est un short squeeze de manuel : le prix monte, les vendeurs sont forc\u00e9s de racheter, ce rachat pousse le prix plus haut, et la boucle se referme sur elle-m\u00eame jusqu’\u00e0 \u00e9puisement du carburant. Mais r\u00e9duire le mois \u00e0 ce seul m\u00e9canisme serait une erreur d’analyse, car un squeeze, aussi spectaculaire soit-il, ne dit rien de la durabilit\u00e9 de la hausse. La vraie question est ailleurs.<\/p>

Spot ou levier ? La nuance qui change tout<\/h2>

Ici se joue la lecture qui s\u00e9pare l’analyste du commentateur. Un short squeeze n’est pas une demande nouvelle : c’est la fermeture de paris existants. Il pousse le prix, mais son carburant s’\u00e9puise d\u00e8s que les derniers vendeurs ont capitul\u00e9. \u00c0 l’inverse, les cr\u00e9ations d’ETF au comptant retirent r\u00e9ellement du Bitcoin du flottant disponible et laissent derri\u00e8re elles une demande plus persistante. Les deux peuvent soulever le prix dans la m\u00eame s\u00e9ance ; seul le second ajoute un socle durable.<\/p>

Or les deux ont jou\u00e9 de concert en septembre. Les ETF Bitcoin au comptant ont absorb\u00e9 plus de 2,1 milliards de dollars d’entr\u00e9es nettes en trois s\u00e9ances, les 18, 21 et 22 septembre, apr\u00e8s deux jours de rachats en milieu de mois, selon The Crypto Times<\/a>. Le m\u00e9dia r\u00e9sume la dynamique d’une formule utile : la hausse \u00e9tait amplifi\u00e9e par le levier mais tir\u00e9e par le comptant. Cette distinction n’est pas acad\u00e9mique ; elle d\u00e9termine si le plancher tiendra une fois le squeeze termin\u00e9.<\/p>

Le compteur du levier confirme cette prudence. L’open interest agr\u00e9g\u00e9 sur les d\u00e9riv\u00e9s Bitcoin s’est certes rapproch\u00e9 de 160 milliards de dollars, un niveau revu pour la derni\u00e8re fois en octobre 2025, mais le funding est rest\u00e9 mod\u00e9r\u00e9ment positif, loin de la surchauffe des grands sommets. Un livre volumineux, oui ; un exc\u00e8s de levier euphorique, non. Pour lire correctement un rebond, il faut donc croiser trois compteurs : la variation d’open interest (le levier se construit-il ou se solde-t-il ?), le funding (les longs paient-ils cher pour rester en position ?) et les flux au comptant (y a-t-il un acheteur qui immobilise r\u00e9ellement des pi\u00e8ces ?). En septembre, la r\u00e9ponse pointait vers une hausse mieux \u00e9tay\u00e9e qu’un simple feu de paille.<\/p>

Anatomie d’un squeeze : comment un livre pench\u00e9 se retourne<\/h2>

Le squeeze m\u00e9rite qu’on en d\u00e9monte le moteur, car la m\u00eame m\u00e9canique fonctionne dans les deux sens. Quand trop de traders sont vendeurs et que le prix casse une r\u00e9sistance, les ordres stop et les seuils de liquidation d\u00e9clenchent des rachats forc\u00e9s. Chaque rachat est un achat qui pousse le prix, ce qui d\u00e9clenche le seuil suivant. La position se d\u00e9noue par vagues, exactement comme une cascade de liquidations \u00e0 la baisse, mais \u00e0 l’envers. Le levier accumul\u00e9 dans le calme est de l’\u00e9nergie stock\u00e9e ; les liquidations sont la fa\u00e7on dont elle se lib\u00e8re.<\/p>

Sur les march\u00e9s on-chain, cette violence peut se jouer en un seul bloc, \u00e0 l’image du cr\u00e9dit qui vit et meurt en un bloc<\/a> : une position s’ouvre, se liquide et se solde dans le m\u00eame espace de temps, sans \u00e9chappatoire pour le trader pris \u00e0 contre-pied. Sur les plateformes centralis\u00e9es, le processus s’\u00e9tale davantage mais reste opaque, ce qui complique la mesure en temps r\u00e9el de l’ampleur du mouvement.<\/p>

Il faut d’ailleurs se m\u00e9fier des chiffres eux-m\u00eames. Les donn\u00e9es de liquidation sont notoirement incompl\u00e8tes : beaucoup de plateformes centralis\u00e9es ne publient qu’un ordre de liquidation par seconde, si bien que les pics r\u00e9els sont massivement sous-estim\u00e9s, parfois d’un ordre de grandeur. Le montant affich\u00e9 d’un squeeze est un plancher, pas une mesure exacte, et un trader prudent traite ces totaux comme des indications de direction plut\u00f4t que comme des v\u00e9rit\u00e9s comptables.<\/p>

L’expiration du trimestre : 15,6 milliards qui tombent aujourd’hui<\/h2>

C’est sur ce march\u00e9 tendu que se r\u00e8gle, ce vendredi 25 septembre \u00e0 8h00 UTC sur Deribit, la plus grosse expiration d’options de l’ann\u00e9e. Environ 15,6 milliards de dollars de contrats Bitcoin arrivent \u00e0 \u00e9ch\u00e9ance, soit 182.000 contrats, dont 106.200 calls et 75.900 puts, un ratio put\/call de 0,71 qui confirme le penchant haussier du livre, pr\u00e9cise Decrypt<\/a>. Les futures du CME, eux, se r\u00e8glent le m\u00eame jour \u00e0 15h00 UTC.<\/p>

En ajoutant les options Ethereum, l’\u00e9ch\u00e9ance trimestrielle avoisine 16 \u00e0 18 milliards de dollars, et environ 55 pour cent des 9,4 milliards de dollars de calls arrivent dans la monnaie, selon Crypto Briefing<\/a>. La carte des strikes raconte l’\u00e9tat d’esprit du march\u00e9 : le niveau de 70.000 dollars concentre \u00e0 la fois le plus gros call (8.705 BTC) et le plus gros put (7.653 BTC), v\u00e9ritable pivot du livre. Au-dessus, les calls s’empilent \u00e0 90.000 et 100.000 dollars, purs paris de continuation. Le max pain, lui, se situe autour de 76.000 dollars, soit environ 8.000 dollars sous le cours au comptant.<\/p>

Donn\u00e9e<\/th>Valeur<\/th>Lecture<\/th><\/tr><\/thead>
Notionnel Bitcoin<\/td>~15,6 Mds$ (182.000 contrats)<\/td>plus grosse \u00e9ch\u00e9ance de l’ann\u00e9e<\/td><\/tr>
Ratio put\/call<\/td>0,71<\/td>livre pench\u00e9 c\u00f4t\u00e9 call<\/td><\/tr>
Max pain<\/td>~76.000 $<\/td>environ 8.000 $ sous le spot<\/td><\/tr>
Strike le plus charg\u00e9<\/td>70.000 $<\/td>plus gros call ET plus gros put<\/td><\/tr>
Calls hauts<\/td>90.000 $ et 100.000 $<\/td>paris de continuation<\/td><\/tr>
Part de l’OI options Deribit<\/td>~37 %<\/td>vide une large partie du livre<\/td><\/tr><\/tbody><\/table><\/figure>

Que se passe-t-il concr\u00e8tement une fois la cloche sonn\u00e9e ? Les contrats dans la monnaie sont r\u00e9gl\u00e9s en cash, les positions perdantes disparaissent, et une partie des paris est reconduite (le fameux roll) sur les \u00e9ch\u00e9ances d’octobre et de d\u00e9cembre. Le march\u00e9 perd d’un coup une grande partie de son ancrage optionnel : les niveaux qui aimantaient les couvertures s’effacent, et le prix retrouve une libert\u00e9 de mouvement qu’il n’avait pas les jours pr\u00e9c\u00e9dents. C’est pourquoi les lendemains d’expiration trimestrielle sont souvent plus volatils que la journ\u00e9e de r\u00e8glement elle-m\u00eame.<\/p>

Max pain, gamma et l’illusion de l’aimant<\/h2>

Le max pain fascine parce qu’il promet une proph\u00e9tie : le prix serait attir\u00e9 vers le strike qui fait le plus mal au plus grand nombre. La r\u00e9alit\u00e9 est plus modeste. Jasper De Maere, trader chez Wintermute, le formulait sans d\u00e9tour dans CoinDesk<\/a> : \u00abMalgr\u00e9 un r\u00e9cit s\u00e9duisant, les expirations d’options r\u00e9centes n’ont pas vraiment \u00e9pingl\u00e9 m\u00e9caniquement les prix comme les gens s’y attendent.\u00bb Avec un spot quelque 8.000 dollars au-dessus du max pain, l’aimant du 25 septembre ne pin\u00e7ait manifestement rien.<\/p>

L’histoire r\u00e9cente donne raison \u00e0 cette prudence. En juin, une expiration de 10 milliards de dollars affichait un max pain autour de 72.000 dollars alors que le prix \u00e9voluait bien en dessous, sans jamais y \u00eatre ramen\u00e9 ; d’autres \u00e9ch\u00e9ances, \u00e0 l’inverse, se sont r\u00e9gl\u00e9es tout pr\u00e8s de leur max pain. Cette inconstance est pr\u00e9cis\u00e9ment le probl\u00e8me : un indicateur qui pince parfois et pas d’autres fois n’est pas un aimant, c’est une co\u00efncidence habill\u00e9e en r\u00e8gle.<\/p>

Ce qui compte davantage, c’est le gamma des teneurs de march\u00e9. Les interm\u00e9diaires qui ont vendu ces options couvrent leur exposition en achetant ou en vendant du Bitcoin r\u00e9el au fur et \u00e0 mesure que le prix bouge. Ce flux de couverture dispara\u00eet, ou se reporte sur l’\u00e9ch\u00e9ance suivante, une fois les contrats r\u00e9gl\u00e9s. C’est le vrai effet d’une grande expiration : moins l’attraction vers un strike que le retrait d’une force stabilisatrice.<\/p>

Concr\u00e8tement, tant que les teneurs de march\u00e9 sont en gamma positif autour du prix courant, leur couverture agit comme un frein : ils vendent quand \u00e7a monte et ach\u00e8tent quand \u00e7a baisse, amortissant les \u00e9carts. En gamma n\u00e9gatif, l’effet s’inverse et amplifie les mouvements. Une fois 15,6 milliards de dollars de contrats effac\u00e9s du livre, une partie de ce frein saute, ce qui peut lib\u00e9rer la volatilit\u00e9 dans les deux sens, \u00e0 la hausse comme \u00e0 la baisse, ind\u00e9pendamment du fameux max pain.<\/p>

Les cohortes encore en jeu : carry, tr\u00e9soreries, ETF<\/h2>

Derri\u00e8re les m\u00e9triques agr\u00e9g\u00e9es se cachent des acteurs aux intentions oppos\u00e9es, et c’est leur composition qui d\u00e9termine la suite. Un m\u00eame chiffre d’open interest ne veut pas dire la m\u00eame chose selon qui le porte. Trois cohortes m\u00e9ritent l’attention apr\u00e8s septembre.<\/p>

Les fonds de base et de carry, d’abord, jouent la structure et non la direction. Ils ach\u00e8tent le comptant, vendent le future et r\u00e9coltent l’\u00e9cart, dans une logique proche du rendement r\u00e9el<\/a> que nous suivons dans la DeFi. Ils n’amplifient pas la tendance ; ils la stabilisent tant que la base reste r\u00e9mun\u00e9ratrice, et se retirent quand elle se comprime. Leur pr\u00e9sence dans l’open interest est donc du levier neutre, pas un pari directionnel.<\/p>

Les tr\u00e9soreries d’entreprise, ensuite, sont r\u00e9flexives : elles accumulent quand leur prime sur l’actif net le permet et se figent quand elle s’\u00e9vapore. En France, Capital B, la tr\u00e9sorerie Bitcoin fran\u00e7aise<\/a>, illustre ce mod\u00e8le et sa sensibilit\u00e9 au sentiment de march\u00e9. Les allocateurs d’ETF, enfin, ont fourni le bid persistant du mois, mais leur fid\u00e9lit\u00e9 est r\u00e9versible : la mi-septembre avait vu plus de 450 millions de dollars de rachats en une seule s\u00e9ance avant le retournement. Lire le positionnement, c’est d’abord identifier laquelle de ces mains tient la position.<\/p>

Lire le positionnement sans se faire pi\u00e9ger<\/h2>

La le\u00e7on transversale de septembre, c’est qu’aucune m\u00e9trique ne se lit seule. Chacune est un indicateur retard\u00e9, fragment\u00e9 entre plateformes, et facile \u00e0 mal interpr\u00e9ter. Un open interest qui monte peut signaler de nouveaux longs comme de nouveaux shorts. Le funding est un thermom\u00e8tre de sentiment \u00e0 fen\u00eatre courte, tr\u00e8s volatil d’un jour \u00e0 l’autre. Le skew dit la direction que la foule paie pour se prot\u00e9ger, pas celle que prendra le prix.<\/p>

La carte n’est pas le territoire. Le positionnement ne pr\u00e9dit pas le sens du prochain mouvement ; il en indique la violence potentielle. C’est la m\u00eame discipline que celle qui consiste \u00e0 se positionner sans pr\u00e9dire le sommet<\/a> : on construit un plan qui survit \u00e0 plusieurs sc\u00e9narios plut\u00f4t qu’un pari sur un seul. Le tableau suivant r\u00e9sume comment lire chaque signal sans tomber dans son pi\u00e8ge.<\/p>

M\u00e9trique<\/th>Ce qu’elle montre<\/th>Le pi\u00e8ge<\/th><\/tr><\/thead>
Open interest<\/td>taille des paris ouverts<\/td>ne dit pas le sens (longs ou shorts)<\/td><\/tr>
Funding<\/td>prime pay\u00e9e entre longs et shorts<\/td>fen\u00eatre courte, tr\u00e8s volatil<\/td><\/tr>
Ratio put\/call<\/td>biais du livre d’options<\/td>une photo, pas un film<\/td><\/tr>
Max pain<\/td>strike le plus douloureux<\/td>descriptif, non pr\u00e9dictif<\/td><\/tr>
Skew \u00e0 25 delta<\/td>direction de la couverture<\/td>mesure la peur, pas la trajectoire<\/td><\/tr>
Liquidations<\/td>\u00e9nergie du levier qui se d\u00e9charge<\/td>sous-d\u00e9clar\u00e9es, parfois d’un ordre de grandeur<\/td><\/tr><\/tbody><\/table><\/figure>

Prenons l’exemple de fin septembre pour illustrer la m\u00e9thode. Le ratio put\/call de 0,71 dit un livre pench\u00e9 vers les calls, mais ce n’est qu’une photo ; le funding mod\u00e9r\u00e9 temp\u00e8re l’enthousiasme ; l’open interest \u00e9lev\u00e9 signale beaucoup de paris ouverts sans pr\u00e9ciser leur sens ; et les liquidations massives de shorts confirment que le carburant du mouvement venait surtout de vendeurs pris \u00e0 contre-pied. Aucun de ces signaux ne suffit seul, mais leur superposition dessine une image coh\u00e9rente : une hausse r\u00e9elle, port\u00e9e par un vrai bid au comptant, mais encore vuln\u00e9rable \u00e0 un d\u00e9nouement si la demande spot venait \u00e0 se tarir.<\/p>

Le cadre AMF : pourquoi un perp est un CFD<\/h2>

Pour un lecteur fran\u00e7ais, une pr\u00e9cision r\u00e9glementaire s’impose, car elle change la nature m\u00eame du levier accessible. Les d\u00e9riv\u00e9s crypto, perpetuals, futures et options, ne rel\u00e8vent pas de MiCA, qui couvre le comptant et les prestataires de services sur actifs num\u00e9riques. Ce sont des instruments financiers au sens de la directive MiFID II, supervis\u00e9s par l’AMF au titre de la conduite de march\u00e9.<\/p>

L’ESMA a rappel\u00e9, le 24 f\u00e9vrier 2026, que les perpetuals s’apparentent \u00e0 des CFD et tombent donc sous les mesures d’intervention produit : effet de levier de d\u00e9tail plafonn\u00e9 \u00e0 2:1 sur les cryptos, cl\u00f4ture obligatoire \u00e0 50 pour cent de la marge et protection contre le solde n\u00e9gatif, comme le d\u00e9taille l’ESMA<\/a>. Un particulier europ\u00e9en sur une plateforme r\u00e9gul\u00e9e acc\u00e8de donc \u00e0 une fraction seulement du levier de 20 \u00e0 50 fois observ\u00e9 hors de ce p\u00e9rim\u00e8tre.<\/p>

Cette asym\u00e9trie \u00e9claire le r\u00e9cit du squeeze : l’essentiel du carburant \u00e0 liquidation se trouve sur des plateformes situ\u00e9es hors du champ de l’AMF, l\u00e0 o\u00f9 le levier reste d\u00e9brid\u00e9. En France, le r\u00e9gime transitoire PSAN a par ailleurs pris fin le 1er juillet 2026 ; les prestataires non conformes doivent liquider leurs activit\u00e9s de fa\u00e7on ordonn\u00e9e, sous peine de sanctions p\u00e9nales pouvant aller jusqu’\u00e0 deux ans d’emprisonnement et 30.000 euros d’amende, souligne l’AMF<\/a>. Le paysage se resserre c\u00f4t\u00e9 conformit\u00e9 au moment m\u00eame o\u00f9 le levier offshore continue d’alimenter la volatilit\u00e9.<\/p>

Et maintenant ? Le livre apr\u00e8s l’expiration<\/h2>

Une fois l’\u00e9ch\u00e9ance du 25 septembre r\u00e9gl\u00e9e, le livre se remet \u00e0 plat : les flux de couverture des teneurs de march\u00e9 se r\u00e9initialisent et le march\u00e9 repositionne pour le quatri\u00e8me trimestre. Le dot plot laisse la porte ouverte \u00e0 une hausse suppl\u00e9mentaire, ce qui fait du FOMC de d\u00e9cembre le prochain grand rendez-vous \u00e0 surveiller. Un resserrement de plus, s’il survient, serait per\u00e7u comme le signal d’un cycle plus dur que ce que le march\u00e9 int\u00e8gre aujourd’hui.<\/p>

Le facteur de bascule reste la demande au comptant. Si le bid des ETF persiste, le plancher tient et la composante durable de la hausse l’emporte ; s’il s’essouffle, la part transitoire du squeeze se d\u00e9noue et le prix retombe vers les zones o\u00f9 le levier s’\u00e9tait accumul\u00e9. CryptoQuant a rep\u00e9r\u00e9 la zone de 88.000 \u00e0 90.000 dollars comme prochaine r\u00e9sistance d’offre, tout en pr\u00e9cisant qu’il s’agit d’une conclusion de recherche, pas d’une pr\u00e9vision.<\/p>

La morale de septembre tient en une phrase : surveillez le positionnement, pas la manchette. La Fed a serr\u00e9, le cadre l\u00e9gislatif a \u00e9chou\u00e9, et le march\u00e9 a grimp\u00e9 quand m\u00eame, parce que le livre \u00e9tait d\u00e9j\u00e0 pench\u00e9 du mauvais c\u00f4t\u00e9 pour ceux qui misaient sur la baisse. Le prochain retournement suivra la m\u00eame logique : il ne r\u00e9compensera pas ceux qui auront le mieux devin\u00e9 la nouvelle, mais ceux qui auront le mieux lu comment le march\u00e9 s’y \u00e9tait pr\u00e9par\u00e9.<\/p>

Foire aux questions<\/h2>

Pourquoi Bitcoin a-t-il mont\u00e9 alors que la Fed a relev\u00e9 ses taux ?<\/h3>

Parce que le positionnement anticipait d\u00e9j\u00e0 une Fed agressive. Le livre penchait vendeur et d\u00e9fensif avant le 16 septembre ; une hausse de 25 points de base largement attendue, et un dot plot sugg\u00e9rant une seule hausse suppl\u00e9mentaire plut\u00f4t qu’un cycle prolong\u00e9, ont \u00e9t\u00e9 moins mauvais que redout\u00e9, for\u00e7ant les vendeurs \u00e0 racheter leurs positions (short squeeze). C’est le positionnement, pas la manchette, qui a fait le mouvement.<\/p>

Qu’est-ce que le max pain d’une expiration d’options ?<\/h3>

Le max pain est le prix auquel le plus grand nombre d’options, calls et puts confondus, expirent sans valeur, infligeant la perte maximale aux acheteurs. Pour l’expiration du 25 septembre 2026, il se situe autour de 76.000 dollars, soit environ 8.000 dollars sous le cours au comptant. C’est un rep\u00e8re descriptif, pas pr\u00e9dictif : les expirations r\u00e9centes n’ont pas aimant\u00e9 le prix comme la th\u00e9orie le voudrait.<\/p>

Le rebond de septembre est-il port\u00e9 par le levier ou par le comptant ?<\/h3>

Les deux, mais dans des proportions qui comptent. Le short squeeze, c’est-\u00e0-dire le rachat de positions vendeuses, est transitoire ; les cr\u00e9ations d’ETF au comptant retirent du Bitcoin du flottant et laissent une demande plus durable. Les entr\u00e9es nettes sur les ETF ont d\u00e9pass\u00e9 2 milliards de dollars en trois s\u00e9ances, tandis que le funding restait mod\u00e9r\u00e9ment positif, ce qui plaide contre un simple exc\u00e8s de levier.<\/p>

Comment l’AMF encadre-t-elle les d\u00e9riv\u00e9s crypto en France ?<\/h3>

Les perpetuals, futures et options crypto sont des instruments financiers relevant de la directive MiFID II, supervis\u00e9s par l’AMF, et non de MiCA, qui couvre le comptant et les prestataires de services. L’ESMA rappelle que les perps s’apparentent \u00e0 des CFD : effet de levier de d\u00e9tail plafonn\u00e9 \u00e0 2:1, cl\u00f4ture \u00e0 50 pour cent de marge et protection contre le solde n\u00e9gatif.<\/p>

L’expiration d’options du 25 septembre 2026 va-t-elle faire chuter le prix ?<\/h3>

Rien ne l’impose. Environ 15,6 milliards de dollars d’options Bitcoin se r\u00e8glent sur Deribit \u00e0 8h00 UTC, la plus grosse \u00e9ch\u00e9ance de l’ann\u00e9e. L’effet principal n’est pas le pin du max pain mais la disparition des flux de couverture, le gamma des teneurs de march\u00e9, une fois les contrats r\u00e9gl\u00e9s, ce qui peut accro\u00eetre la volatilit\u00e9 dans les deux sens.<\/p>