{"id":23,"date":"2026-06-25T12:59:05","date_gmt":"2026-06-25T12:59:05","guid":{"rendered":"https:\/\/hoge.gg\/pt\/how-stablecoins-actually-work\/"},"modified":"2026-06-25T12:59:05","modified_gmt":"2026-06-25T12:59:05","slug":"how-stablecoins-actually-work","status":"publish","type":"post","link":"https:\/\/hoge.gg\/pt\/how-stablecoins-actually-work\/","title":{"rendered":"Como as stablecoins realmente funcionam \u2014 a infraestrutura que ningu\u00e9m explica"},"content":{"rendered":"\r\n

Em 28 de fevereiro de 2025, o Banco de Assentamentos Internacionais relatou<\/a> que os volumes de liquida\u00e7\u00e3o de stablecoins atingiram 27,6 trilh\u00f5es de euros no ano civil de 2024, ultrapassando ligeiramente a Visa e a Mastercard combinadas. At\u00e9 o 1\u00ba trimestre de 2026, a oferta de tokens atrelados ao d\u00f3lar ficou em cerca de 232 bilh\u00f5es de euros entre Tether<\/a>, Circle<\/a>, MakerDAO<\/a> e First Digital<\/a>. No entanto, a maioria dos usu\u00e1rios nunca viu a maquinaria real. Eles veem uma token que diz “1 \u20ac” e assumem que um cofre em algum lugar guarda um euro. Na pr\u00e1tica, a situa\u00e7\u00e3o \u00e9 mais confusa, regulamentada de forma desigual entre jurisdi\u00e7\u00f5es e estruturalmente diferente de um emissor para o outro.<\/p>\r\n\r\n\r\n\r\n

O que est\u00e1 em jogo n\u00e3o \u00e9 abstrato. Quando a TerraUSD colapsou em maio de 2022, eliminou cerca de 45 bilh\u00f5es de euros em 72 horas. Quando o Silicon Valley Bank falhou em mar\u00e7o de 2023, a USDC negociou brevemente a 0,87 \u20ac porque 3,3 bilh\u00f5es de euros das reservas da Circle estavam bloqueados no banco. Ambos os eventos foram previs\u00edveis se voc\u00ea entendesse a infraestrutura. O objetivo deste artigo \u00e9 percorrer essa infraestrutura \u2014 reservas, atesta\u00e7\u00f5es, fluxos de emiss\u00e3o e resgate, risco de contrato inteligente e o pacote regulat\u00f3rio agora obrigat\u00f3rio sob MiCA T\u00edtulo III e IV<\/a> \u2014 com detalhes suficientes para que o pr\u00f3ximo desvio de paridade n\u00e3o seja uma surpresa. (Nota: em contextos gen\u00e9ricos, os “reguladores” ou a “SEC” podem ser comparados \u00e0 CMVM, o regulador de securities portugu\u00eas).<\/p>\r\n\r\n\r\n\r\n

A m\u00e1quina de dois lados: emiss\u00e3o em um trilho, resgate no outro<\/h2>\r\n\r\n\r\n\r\n

Uma stablecoin lastreada em moeda fiduci\u00e1ria \u00e9 uma m\u00e1quina de dois lados. De um lado, uma contraparte aprovada transfere euros para a conta banc\u00e1ria do emissor; o emissor cria (minta) uma quantidade equivalente de tokens on-chain e os envia para uma carteira. Do outro lado, a mesma contraparte (ou outra, dependendo da pol\u00edtica do emissor) destr\u00f3i (burn) os tokens e recebe uma transfer\u00eancia banc\u00e1ria. A paridade \u00e9 mantida porque os arbitristas comprar\u00e3o a token abaixo de 1 \u20ac na Binance ou Coinbase, resgatar\u00e3o no par com o emissor e lucrar\u00e3o com o spread. Esse ciclo de arbitragem, e n\u00e3o o marketing, \u00e9 o que mant\u00e9m uma stablecoin est\u00e1vel.<\/p>\r\n\r\n\r\n\r\n

Na pr\u00e1tica, o ciclo \u00e9 limitado. Os termos da USDC<\/a> da Circle exigem uma conta Circle Mint verificada, resgate m\u00ednimo de 100 \u20ac e liquida\u00e7\u00e3o no mesmo dia apenas para transfer\u00eancias recebidas antes de 13:00 ET. Os termos da Tether exigem uma conta institucional verificada, m\u00ednimo de 100.000 \u20ac, taxa de resgate de 0,1% e reservam o direito de resgatar em T-bills (bonos do Tesouro) em vez de dinheiro se o caixa esteja restrito. Esse limite \u00e9 a raz\u00e3o pela qual um usu\u00e1rio de varejo n\u00e3o pode fechar pessoalmente a arbitragem \u2014 eles precisam confiar em market-makers como Cumberland, Wintermute, GSR e B2C2 para fazer isso. Na pr\u00e1tica, isso significa que a paridade \u00e9 t\u00e3o confi\u00e1vel quanto a vontade dessas empresas de manter capital deployado no ciclo de retorno.<\/p>\r\n\r\n\r\n\r\n

Reservas: o que realmente est\u00e1 lastreando a token<\/h2>\r\n\r\n\r\n\r\n

“Lastreada em euros” \u00e9 um termo que esconde quatro composi\u00e7\u00f5es de reserva muito diferentes. Um emissor EMT regulamentado sob MiCA deve manter, no m\u00ednimo, 30% das reservas em dep\u00f3sitos banc\u00e1rios segregados em m\u00faltiplas institui\u00e7\u00f5es de cr\u00e9dito; o restante pode ser em d\u00edvida soberana altamente l\u00edquida, at\u00e9 uma escada de maturidade definida. Um emissor domiciliado nos EUA, como a Circle, mant\u00e9m a maioria das reservas no Circle Reserve Fund<\/a>, um fundo de mercado monet\u00e1rio governamental gerido pela BlackRock e custodiado pela BNY Mellon. As reservas da Tether s\u00e3o mais heterog\u00eaneas: T-bills, repo reverso, empr\u00e9stimos garantidos, ouro e bitcoin. O DAI da MakerDAO \u00e9 colateralizado on-chain por ETH, wBTC, USDC e T-bills tokenizados, com uma taxa de sobrecolateraliza\u00e7\u00e3o do sistema que varia entre 150% e 300%, dependendo do ativo.<\/p>\r\n\r\n\r\n\r\n

Emissor<\/th>Composi\u00e7\u00e3o da reserva (1\u00ba trimestre de 2026)<\/th>Custodiante<\/th>Cad\u00eancia de atesta\u00e7\u00e3o<\/th><\/tr><\/thead>
Circle (USDC)<\/td>~80% Circle Reserve Fund (T-bills dos EUA, repo), ~20% caixa em GSIBs<\/td>BNY Mellon, BlackRock<\/td>Mensal, Deloitte<\/td><\/tr>
Tether (USDT)<\/td>~84% T-bills + repo, ~5% ouro, ~3% BTC, saldo empr\u00e9stimos garantidos<\/td>Cantor Fitzgerald (principal)<\/td>Quadrimestral, BDO Italia<\/td><\/tr>
MakerDAO (DAI)<\/td>Cripto on-chain + ~1,5 bi \u20ac em T-bills tokenizados (Monetalis, BlockTower)<\/td>Contratos inteligentes + RWA SPVs<\/td>Cont\u00ednuo on-chain<\/td><\/tr>
First Digital (FDUSD)<\/td>Caixa + T-bills dos EUA de curto prazo, cust\u00f3dia na Regi\u00e3o Administrativa Especial de Hong Kong<\/td>First Digital Trust (HK)<\/td>Mensal, Prescient Assurance<\/td><\/tr><\/tbody><\/table>
Composi\u00e7\u00e3o da reserva conforme divulgada pelos emissores, 1\u00ba trimestre de 2026. Fontes: circle.com\/transparency, tether.to\/transparency, makerdao.com, first.digital.<\/figcaption><\/figure>\r\n\r\n\r\n\r\n

A cad\u00eancia de atesta\u00e7\u00e3o \u00e9 mais importante do que a maioria dos usu\u00e1rios percebe. Uma atesta\u00e7\u00e3o mensal \u00e9 um retrato de um dia em 30; para os outros 29 dias, voc\u00ea est\u00e1 confiando nos controles internos do emissor. Uma auditoria (que nem a Tether nem a Circle obt\u00eam atualmente no sentido completo da PCAOB) \u00e9 uma revis\u00e3o mais rigorosa dos pr\u00f3prios controles. O Artigo 36 da MiCA fecha parte dessa lacuna, exigindo marca\u00e7\u00e3o di\u00e1ria ao mercado das reservas e publica\u00e7\u00e3o semanal das posi\u00e7\u00f5es para qualquer EMT “significativa” \u2014 definida como mais de 5 bilh\u00f5es de euros de capital de mercado ou 2,5 milh\u00f5es de transa\u00e7\u00f5es di\u00e1rias. Na pr\u00e1tica, isso significa que a USDC e a USDT, quando oferecidas a residentes da UE, devem publicar detalhes das reservas semanalmente a partir do final de 2024.<\/p>\r\n\r\n\r\n\r\n

A camada de contrato inteligente: onde a token realmente vive<\/h2>\r\n\r\n\r\n\r\n

Toda stablecoin \u00e9, on-chain, um contrato ERC-20<\/a> (ou equivalente em Tron, Solana, Avalanche, etc.) que mant\u00e9m um mapa de saldos. O contrato possui uma chave de propriet\u00e1rio \u2014 mantida pelo emissor \u2014 que pode criar (mint), destruir (burn) e, crucialmente, congelar. O contrato da USDC na Ethereum possui uma fun\u00e7\u00e3o blacklist<\/code> que o emissor usou 252 vezes desde 2020, congelando cerca de 97 milh\u00f5es de euros em tokens a pedido de autoridades policiais e de san\u00e7\u00f5es. A USDT possui uma fun\u00e7\u00e3o semelhante e congelou mais de 1,3 bilh\u00e3o de euros at\u00e9 a data. O DAI, por outro lado, n\u00e3o possui fun\u00e7\u00e3o de congelamento no n\u00edvel do contrato da token; o equivalente mais pr\u00f3ximo \u00e9 a vota\u00e7\u00e3o de governan\u00e7a da MakerDAO para desativar um tipo de colateral.<\/p>\r\n\r\n\r\n\r\n

Essa assimetria \u00e9 a escolha de design mais importante em stablecoins e quase ningu\u00e9m a destaca. Um saldo de USDC ou USDT \u00e9 censur\u00e1vel; um saldo de DAI n\u00e3o \u00e9 (pelo menos n\u00e3o no n\u00edvel da token). Para protocolos DeFi, isso \u00e9 a diferen\u00e7a entre poder operar sob risco de san\u00e7\u00f5es do OFAC ou n\u00e3o. Para usu\u00e1rios em jurisdi\u00e7\u00f5es com regras de direito fr\u00e1geis, \u00e9 a diferen\u00e7a entre um ativo que eles controlam e um mantido sob a discricionariedade do emissor. Nosso monitor de paridade de stablecoin<\/a> acompanha tanto a diverg\u00eancia do pre\u00e7o de mercado quanto a contagem de eventos de congelamento por emissor por m\u00eas.<\/p>\r\n\r\n\r\n\r\n

Por que as paridades quebram: os quatro modos de falha<\/h2>\r\n\r\n\r\n\r\n

Os desvios de paridade de stablecoins se agrupam em quatro mecanismos. Primeiro, impairment de reserva<\/strong>: o epis\u00f3dio do SVB em mar\u00e7o de 2023, quando 3,3 bilh\u00f5es de euros das reservas da Circle ficaram presos em um banco falido, levou a USDC a 0,87 \u20ac em 36 horas. Segundo, limita\u00e7\u00e3o de resgate<\/strong>: quando um emissor pausa ou limita a taxa de resgate, o ciclo de arbitragem se rompe e o pre\u00e7o de mercado se desvia. Terceiro, colapso de colateral algor\u00edtmico<\/strong>: a UST da Terra dependia da cria\u00e7\u00e3o\/destrui\u00e7\u00e3o de LUNA para defender a paridade; quando a confian\u00e7a se rompi, o pre\u00e7o de LUNA caiu a zero e o mecanismo amplificou, e n\u00e3o suavizou, o movimento. Quarto, correla\u00e7\u00e3o de colateral<\/strong>: uma stablecoin cripto-lastreada sobrecolateralizada como o DAI est\u00e1 exposta se seus ativos de colateral ca\u00edrem mais r\u00e1pido do que o motor de liquida\u00e7\u00e3o pode liquidar posi\u00e7\u00f5es, como quase aconteceu na Black Thursday de mar\u00e7o de 2020, quando o DAI negociou at\u00e9 1,11 \u20ac porque as liquida\u00e7\u00f5es aumentaram a demanda pela token em si.<\/p>\r\n\r\n\r\n\r\n

Evento<\/th>Data<\/th>Token<\/th>M\u00ednimo<\/th>Mecanismo<\/th><\/tr><\/thead>
Colapso da Terra<\/td>9-12 de maio de 2022<\/td>UST<\/td>0,04 \u20ac<\/td>Spiral de colateral algor\u00edtmico<\/td><\/tr>
Falha do SVB<\/td>10-13 de mar\u00e7o de 2023<\/td>USDC<\/td>0,87 \u20ac<\/td>Impairment de reserva (falha banc\u00e1ria)<\/td><\/tr>
Black Thursday<\/td>12 de mar\u00e7o de 2020<\/td>DAI<\/td>1,11 \u20ac (desvio de paridade positivo)<\/td>Cascata de liquida\u00e7\u00e3o<\/td><\/tr>
Colapso do USDR<\/td>11 de outubro de 2023<\/td>USDR<\/td>0,51 \u20ac<\/td>Colateral imobili\u00e1rio il\u00edquido<\/td><\/tr><\/tbody><\/table>
Principais rupturas de paridade de stablecoins, 2020-2024. Fontes: chainalysis.com, defillama.com, f\u00f3rum de governan\u00e7a makerdao.com.<\/figcaption><\/figure>\r\n\r\n\r\n\r\n

O pacote MiCA: como a Europa regula a infraestrutura<\/h2>\r\n\r\n\r\n\r\n

Desde 30 de junho de 2024, qualquer stablecoin oferecida a residentes da UE deve ser emitida por uma Institui\u00e7\u00e3o de Moeda Eletr\u00f4nica ou Institui\u00e7\u00e3o de Cr\u00e9dito autorizada sob MiCA<\/a>. A regulamenta\u00e7\u00e3o divide stablecoins em duas categorias: tokens de moeda eletr\u00f4nica (EMTs), atrelados a uma \u00fanica moeda fiduci\u00e1ria, e tokens de refer\u00eancia a ativos (ARTs), atrelados a uma cesta. As regras de reserva s\u00e3o mais r\u00edgidas do que a pr\u00e1tica nos EUA: no m\u00ednimo 30% das reservas de EMT devem estar em dep\u00f3sitos \u00e0 vista segregados em m\u00faltiplos bancos; ARTs enfrentam um piso de dep\u00f3sito de 60%. As thresholds de divulga\u00e7\u00e3o di\u00e1ria e semanal s\u00e3o vinculativas quando uma token ultrapassa 5 bilh\u00f5es de euros ou 2,5 milh\u00f5es de transa\u00e7\u00f5es di\u00e1rias.<\/p>\r\n\r\n\r\n\r\n

Na pr\u00e1tica, isso teve dois efeitos vis\u00edveis. Primeiro, a BaFin<\/a> e a AMF autorizaram a entidade da UE da Circle (Circle Mint Europe SAS) em julho de 2024, tornando a USDC a primeira stablecoin de d\u00f3lar importante compat\u00edvel com MiCA. Segundo, a Tether recusou-se a solicitar autoriza\u00e7\u00e3o EMT e, como resultado, foi deslistada da Binance, Coinbase, Kraken e Crypto.com para usu\u00e1rios da UE no final de 2024. A participa\u00e7\u00e3o de mercado da Tether entre as plataformas da UE caiu de cerca de 71% para menos de 15% em oito meses. A infraestrutura n\u00e3o mudou; o pacote regulat\u00f3rio mudou, e o pacote agora determina onde cada token pode ser usado. Nosso calend\u00e1rio regulat\u00f3rio<\/a> acompanha as deadlines de implementa\u00e7\u00e3o da Fase 2 da MiCA at\u00e9 2026.<\/p>\r\n\r\n\r\n\r\n

Stablecoins com rendimento e a linha regulat\u00f3ria<\/h2>\r\n\r\n\r\n\r\n

Uma parcela crescente do mercado \u2014 cerca de 11 bilh\u00f5es de euros entre sUSDe da Ethena<\/a>, USDM da Mountain Protocol<\/a> e USDY da Ondo \u2014 paga o rendimento de T-bills ou de trade de base aos detentores. A linha regulat\u00f3ria aqui \u00e9 clara. Sob o Artigo 45 da MiCA, um EMT n\u00e3o pode pagar juros aos detentores; se o fizer, torna-se uma Institui\u00e7\u00e3o de Investimento Coletivo e aciona o regime AIFMD ou UCITS. Nos EUA, a declara\u00e7\u00e3o da equipe da SEC de abril de 2025<\/a> tra\u00e7ou uma linha semelhante: uma stablecoin que distribui rendimento aos detentores \u00e9 presumivelmente um security e deve ser registrada. Na pr\u00e1tica, isso significa que o USDe da Ethena \u00e9 oferecido a pessoas nos EUA apenas atrav\u00e9s de uma forma envolvida, sem juros; o sUSDe com rendimento \u00e9 restrito a compradores qualificados.<\/p>\r\n\r\n\r\n\r\n