{"id":681,"date":"2026-10-05T16:45:09","date_gmt":"2026-10-05T16:45:09","guid":{"rendered":"https:\/\/hoge.gg\/pt\/quem-paga-liquidez-guerra-desenho-amm-2026\/"},"modified":"2026-10-05T16:45:09","modified_gmt":"2026-10-05T16:45:09","slug":"quem-paga-liquidez-guerra-desenho-amm-2026","status":"publish","type":"post","link":"https:\/\/hoge.gg\/pt\/quem-paga-liquidez-guerra-desenho-amm-2026\/","title":{"rendered":"Quem paga a liquidez: a guerra de desenho dos AMM em 2026"},"content":{"rendered":"

Para a maioria dos utilizadores, um automated market maker (AMM) \u00e9 apenas o bot\u00e3o \u00abswap\u00bb: troca-se um token por outro, a transa\u00e7\u00e3o confirma em segundos e a vida continua. Por tr\u00e1s desse bot\u00e3o, por\u00e9m, est\u00e1 uma pe\u00e7a de engenharia financeira que, em 2026, se tornou o campo de batalha mais disputado da DeFi: o fornecedor de liquidez, o LP. \u00c9 dele que sai o capital que torna cada troca poss\u00edvel, e \u00e9 sobre ele que recaem, uma a uma, as faturas que o desenho dos AMM tenta h\u00e1 anos resolver.<\/p>

2026 foi o ano em que essas faturas ficaram imposs\u00edveis de ignorar. Em dezembro de 2025, a comunidade da Uniswap aprovou a chamada UNIfication com cerca de 99,9% dos votos a favor, segundo a CoinDesk<\/a>, ligando pela primeira vez uma comiss\u00e3o de protocolo que desvia parte das comiss\u00f5es dos LP para queimar o token UNI, como a pr\u00f3pria Uniswap detalhou<\/a>. A partir de 28 de dezembro de 2025 na Ethereum, e de 6 de mar\u00e7o de 2026 em redes de camada 2 como a Arbitrum e a Base, o protocolo passou a reter 17% das comiss\u00f5es nos pools de 0,30% e 25% nos pools de taxa mais baixa, de acordo com a Blockworks<\/a>. Para o fornecedor de liquidez, o protocolo tornou-se, de um dia para o outro, uma terceira m\u00e3o a mergulhar no mesmo balde de comiss\u00f5es.<\/p>

Tudo isto acontece com a Ethereum a valer cerca de 2.398 \u20ac e a UNI cerca de 7,92 \u20ac, de acordo com a CoinGecko<\/a>, e com as exchanges descentralizadas a atingir, em julho, um recorde de 24% do volume \u00e0 vista das cong\u00e9neres centralizadas, segundo dados do The Block<\/a>. Volume n\u00e3o falta. A pergunta, cada vez mais, \u00e9 quem paga para o sustentar. Este artigo l\u00ea o desenho dos AMM a partir da cadeira do LP: as faturas que o cercam (perda impermanente, LVR, o fluxo t\u00f3xico do MEV e, agora, a comiss\u00e3o do pr\u00f3prio protocolo), a conta silenciosa do custo de oportunidade num mundo de juros altos, e o contra-ataque que o desenho prepara, das taxas din\u00e2micas aos leil\u00f5es em lote.<\/p>

O que \u00e9, afinal, ser fornecedor de liquidez<\/h2>

Um LP deposita dois ativos num pool, por exemplo ETH e um stablecoin. Num AMM de produto constante, o modelo que a Uniswap popularizou, o pool mant\u00e9m o produto das duas reservas constante (a conhecida f\u00f3rmula x*y=k). Quando algu\u00e9m compra ETH ao pool, retira ETH e deposita stablecoin; o r\u00e1cio entre as reservas muda e, com ele, o pre\u00e7o que o pool oferece. O resultado pr\u00e1tico \u00e9 simples e implac\u00e1vel: o pool vende automaticamente o ativo que est\u00e1 a subir e compra o que est\u00e1 a cair.<\/p>

Um exemplo com n\u00fameros torna isto concreto. Imagine um pool com 100 ETH e 250.000 unidades de um stablecoin: o produto das reservas \u00e9 25 milh\u00f5es e o pre\u00e7o de partida \u00e9 2.500 por ETH. Se um comprador quiser retirar 10 ETH, o pool tem de manter aquele produto constante, pelo que a reserva de stablecoin sobe para cerca de 277.778; o comprador paga perto de 27.778 por 10 ETH, uma m\u00e9dia de 2.778 por unidade, quase 11% acima do pre\u00e7o inicial. Esse desvio \u00e9 a derrapagem (slippage), e o novo pre\u00e7o marginal do pool passa a rondar 3.086. \u00c9 assim, troca a troca, que a curva move o pre\u00e7o, e \u00e9 essa mec\u00e2nica que o arbitragista aprende a explorar.<\/p>

Traduzido para linguagem de mercado, o LP \u00e9 um market maker passivo e baseado em regras, estruturalmente curto em volatilidade. Ganha uma comiss\u00e3o em cada troca (historicamente 0,30% na Uniswap) como pagamento por fornecer o invent\u00e1rio, mas aceita, em contrapartida, ficar quase sempre do lado errado do movimento de pre\u00e7o. Toda a economia do fornecedor de liquidez se resume a uma subtra\u00e7\u00e3o: as comiss\u00f5es cobrem, ou n\u00e3o cobrem, o custo de estar desse lado. Cada sec\u00e7\u00e3o que se segue \u00e9 uma parcela que se desconta a essa comiss\u00e3o.<\/p>

Perda impermanente: a primeira fatura<\/h2>

A parcela mais conhecida chama-se perda impermanente. Sempre que o r\u00e1cio de pre\u00e7os dos dois ativos se afasta do ponto em que o LP entrou, a posi\u00e7\u00e3o vale menos do que valeria se ele tivesse simplesmente guardado os dois ativos na carteira. Diz-se impermanente porque, se o pre\u00e7o regressar ao ponto de partida, a perda desaparece; o problema \u00e9 que raramente regressa a tempo. E \u00e9 sim\u00e9trica: uma subida de 2x e uma descida para metade produzem exatamente a mesma perda relativa.<\/p>

Os n\u00fameros, derivados da pr\u00f3pria f\u00f3rmula, s\u00e3o pouco intuitivos \u00e0 primeira vista, como a Binance Academy sintetiza<\/a>:<\/p>

Varia\u00e7\u00e3o de pre\u00e7o entre os ativos<\/th>Perda impermanente face a deter<\/th><\/tr><\/thead>
1,25x<\/td>0,6%<\/td><\/tr>
1,5x<\/td>2,0%<\/td><\/tr>
2x<\/td>5,7%<\/td><\/tr>
3x<\/td>13,4%<\/td><\/tr>
4x<\/td>20,0%<\/td><\/tr>
5x<\/td>25,5%<\/td><\/tr><\/tbody><\/table><\/figure>

Repare-se na assimetria entre esfor\u00e7o e castigo: basta o pre\u00e7o de um ativo quadruplicar face ao outro para a perda impermanente consumir um quinto do valor da posi\u00e7\u00e3o. Em pares muito vol\u00e1teis, as comiss\u00f5es t\u00eam de ser generosas, ou muito frequentes, para compensar. E, apesar de ser a fatura mais citada, a perda impermanente n\u00e3o \u00e9 sequer a mais severa. \u00c9 apenas a mais f\u00e1cil de ver.<\/p>

LVR: o custo de ser sempre o \u00faltimo a saber<\/h2>

Se a perda impermanente \u00e9 o manual escolar, a LVR \u00e9 a lente moderna, e mais afiada. LVR, de loss-versus-rebalancing (perda face ao reequil\u00edbrio), mede quanto o LP perde em compara\u00e7\u00e3o com um gestor que detivesse a mesma carteira e a reequilibrasse continuamente numa bolsa l\u00edquida. O mecanismo \u00e9 cruel na sua simplicidade: o pre\u00e7o de um AMM s\u00f3 se atualiza quando algu\u00e9m negoceia contra ele, pelo que h\u00e1 sempre um arbitragista a transacionar contra um pre\u00e7o desatualizado. Esse lucro do arbitragista sai, c\u00eantimo a c\u00eantimo, do bolso do LP.<\/p>

A investiga\u00e7\u00e3o que cunhou o termo, assinada por Jason Milionis, Ciamac Moallemi, Tim Roughgarden e Anthony Lee Zhang, mostrou que a LVR cresce com o quadrado da volatilidade (aproximadamente \u03c3\u00b2\/8). Em n\u00fameros, um pool ETH-USDC do tipo V2 com 5% de volatilidade di\u00e1ria perde cerca de 3,125 pontos base por dia s\u00f3 para a arbitragem, perto de 11% ao ano, nas estimativas publicadas pela a16z<\/a>. A conclus\u00e3o dos autores \u00e9 a tese central de todo o debate: \u00abAn AMM can be successful only if it has happy LPs, which means that fee revenues need to scale with LVR.\u00bb Dito em portugu\u00eas, um AMM s\u00f3 vinga se os seus fornecedores ganharem dinheiro, e isso obriga as comiss\u00f5es a crescer ao ritmo da LVR.<\/p>

A diferen\u00e7a face \u00e0 perda impermanente \u00e9 mais do que sem\u00e2ntica. A perda impermanente compara a posi\u00e7\u00e3o com deter os ativos e pode, em teoria, anular-se; a LVR compara-a com uma estrat\u00e9gia que extrai ativamente valor do mesmo movimento de pre\u00e7o, e por isso \u00e9 sempre um n\u00famero positivo, uma sangria cont\u00ednua enquanto houver volatilidade. \u00c9, no fundo, a forma mais honesta de medir quanto custa a um LP ser lento: o mercado move-se, o pool fica para tr\u00e1s e algu\u00e9m arbitra a diferen\u00e7a.<\/p>

Ao contr\u00e1rio da perda impermanente, a LVR n\u00e3o se desfaz quando o pre\u00e7o regressa: \u00e9 um custo acumulado, sempre positivo, que mede exatamente o que a arbitragem extrai. E essa arbitragem \u00e9 a ponta vis\u00edvel de uma ind\u00fastria inteira. Quem lucra com ela \u00e9, muitas vezes, a mesma cadeia de searchers e builders que domina o oligop\u00f3lio do MEV<\/a>.<\/p>

Fluxo t\u00f3xico: quando o seu contraparte sabe mais do que voc\u00ea<\/h2>

Para perceber porque \u00e9 que a LVR existe, conv\u00e9m dividir o fluxo de ordens que chega a um pool em dois tipos. H\u00e1 o fluxo n\u00e3o informado (o utilizador de retalho que quer trocar 500 \u20ac de ETH e n\u00e3o faz ideia de para onde vai o pre\u00e7o); esse paga a comiss\u00e3o e \u00e9 ouro para o LP. E h\u00e1 o fluxo t\u00f3xico, ou informado (o arbitragista, que s\u00f3 negoceia quando tem uma vantagem, ou seja, quando o pre\u00e7o do pool est\u00e1 errado). Quanto mais t\u00f3xico for o fluxo que um pool atrai, mais o LP perde, por muito volume que apare\u00e7a no ecr\u00e3.<\/p>

\u00c9 aqui que o MEV entra em cena. A arbitragem que realiza a LVR, os sandu\u00edches que espremem o retalho, a liquidez just-in-time que aparece s\u00f3 para apanhar a comiss\u00e3o de uma ordem grande e desaparece a seguir: tudo isso \u00e9 valor extra\u00eddo da ordem do utilizador e, indiretamente, da posi\u00e7\u00e3o do LP. Parte da resposta do desenho passa por tirar a execu\u00e7\u00e3o do mempool p\u00fablico, com mempools encriptados e leil\u00f5es de ordens, um territ\u00f3rio que j\u00e1 percorremos no manual de defesa contra o MEV<\/a>. A outra parte passa por redesenhar o pr\u00f3prio AMM, e \u00e9 a\u00ed que a guerra se trava.<\/p>

A terceira fatura: o protocolo senta-se \u00e0 mesa<\/h2>

Durante anos, a comiss\u00e3o do pool pertencia inteira ao LP. A UNIfication mudou isso. Aprovada em dezembro de 2025 com aquele apoio de 99,9%, e acompanhada por uma queima \u00fanica de 100 milh\u00f5es de UNI da tesouraria, ligou um fee switch que desvia parte de cada comiss\u00e3o para recomprar e queimar o token de governa\u00e7\u00e3o. O protocolo deixou de ser um bem comum gratuito e passou a ser um terceiro reclamante da mesma comiss\u00e3o que j\u00e1 tinha de chegar para a perda impermanente e para a LVR.<\/p>

Aqueles 17% a 25% retidos entraram em vigor na Ethereum a 28 de dezembro de 2025 e nas camadas 2, como a Arbitrum e a Base, a 6 de mar\u00e7o de 2026. O interruptor, de resto, ainda est\u00e1 a ser ligado rede a rede e vers\u00e3o a vers\u00e3o: os feeds da V2, da V3 e da Unichain j\u00e1 est\u00e3o ativos, enquanto a V4, os hooks de agrega\u00e7\u00e3o e as pontes para outras redes dependem de vota\u00e7\u00f5es de governa\u00e7\u00e3o sucessivas.<\/p>

Posto em n\u00fameros, o efeito \u00e9 f\u00e1cil de ver. Um pool cl\u00e1ssico que cobrava 0,30% passa a entregar 0,05 pontos percentuais ao protocolo e fica com 0,25% para o fornecedor; nos pools de taxa baixa, o corte de um quarto pesa ainda mais. Como as comiss\u00f5es j\u00e1 tinham de cobrir a perda impermanente e a LVR, retirar um sexto a um quarto do topo da pilha volta a empurrar para cima o volume m\u00ednimo que um pool precisa de girar para compensar quem lhe d\u00e1 liquidez. A margem que j\u00e1 era fina passou, em muitos pares, a ser simplesmente negativa.<\/p>

A rea\u00e7\u00e3o de quem vive das comiss\u00f5es foi imediata. Matt Fiebach, analista de research da Blockworks, resumiu o desconforto: \u00abLiquidity providers’ main incentive to take on impermanent loss risk is the return on investment from trading fees, and these returns are already minimal.\u00bb A an\u00e1lise da Blockworks<\/a> \u00e9 clara quanto ao risco de fundo: o interruptor corta diretamente nos pagamentos aos fornecedores. Guil Lambert, programador e ele pr\u00f3prio um grande LP, foi mais longe e sustentou que a estrutura \u00abstructurally can’t work\u00bb, notando que os fornecedores passam a entregar entre 10% e 25% da sua receita de comiss\u00f5es diretamente ao protocolo, em declara\u00e7\u00f5es citadas pela AMBCrypto<\/a>.<\/p>

H\u00e1 aqui uma ironia de governa\u00e7\u00e3o dif\u00edcil de ignorar: foi a pr\u00f3pria DAO, votando, que decidiu taxar os seus fornecedores de liquidez para financiar a queima de um token detido, em boa parte, por quem vota. \u00c9 o tipo de din\u00e2mica que tem marcado o regresso dos chefes \u00e0s DAO<\/a> ao longo de 2026.<\/p>

A fatura silenciosa: o custo de oportunidade<\/h2>

H\u00e1 uma quinta fatura que quase nunca aparece nos manuais, porque n\u00e3o \u00e9 cobrada por ningu\u00e9m em particular: o custo de oportunidade. O capital que um LP tranca num pool podia estar noutro lado a render sem risco de perda impermanente nem de LVR. E, em 2026, esse outro lado paga bem. Depois de o Fed ter voltado a apertar a pol\u00edtica monet\u00e1ria, a taxa sem risco dos bilhetes do Tesouro norte-americano regressou ao papel de concorrente s\u00e9rio, um pano de fundo que j\u00e1 dissec\u00e1mos nas perspetivas de fim de ano para a cripto sob um Fed que aperta<\/a>.<\/p>

Pior ainda para o fornecedor: a pr\u00f3pria Ethereum oferece uma alternativa interna. Fazer staking de ETH rende na ordem dos 3% ao ano sem obrigar a abrir m\u00e3o de um dos lados do par nem a enfrentar a arbitragem, um rendimento que mudou at\u00e9 a forma como se leem os fluxos dos ETF de Ethereum com staking<\/a>. O LP tem, portanto, de superar uma soma desconfort\u00e1vel: a taxa sem risco, mais o rendimento do staking, mais a LVR, mais, agora, a fatia do protocolo, e tudo isto apenas com comiss\u00f5es.<\/p>

A matem\u00e1tica do limiar \u00e9 dura. Para que as comiss\u00f5es cubram a LVR de um pool vol\u00e1til, o volume tem de ser enorme em rela\u00e7\u00e3o ao capital depositado; os c\u00e1lculos da a16z<\/a> sugerem que um pool precisaria de girar perto de 10% dos seus ativos em volume di\u00e1rio s\u00f3 para cobrir 30 pontos base de comiss\u00e3o. \u00c9 por isso que muitos pares j\u00e1 eram apenas marginalmente rent\u00e1veis antes do fee switch. Corte mais um sexto a um quarto dessa comiss\u00e3o e v\u00e1rios deles deixam simplesmente de compensar.<\/p>

Liquidez concentrada: a faca de dois gumes<\/h2>

A primeira grande resposta do desenho \u00e0 magreza das comiss\u00f5es foi a liquidez concentrada, introduzida pela Uniswap V3 em 2021. Em vez de espalhar o capital por toda a curva de pre\u00e7os, de zero a infinito, o LP escolhe um intervalo onde acredita que o pre\u00e7o vai viver. Dentro desse intervalo, a mesma quantia oferece muito mais profundidade, tornando a posi\u00e7\u00e3o ordens de grandeza mais eficiente em capital e, em teoria, multiplicando as comiss\u00f5es por cada euro depositado.<\/p>

O sen\u00e3o \u00e9 que a concentra\u00e7\u00e3o amplifica tudo o resto. Ao p\u00f4r o capital exatamente onde o pre\u00e7o est\u00e1, o LP coloca-o tamb\u00e9m exatamente onde os arbitragistas batem, agravando a sele\u00e7\u00e3o adversa e a LVR. E, quando o pre\u00e7o sai do intervalo, a posi\u00e7\u00e3o fica totalmente convertida no ativo que est\u00e1 a perder, sem ganhar um c\u00eantimo de comiss\u00e3o at\u00e9 o pre\u00e7o voltar. Um estudo da Topaze Blue, divulgado pela The Defiant<\/a>, apurou que quase metade dos fornecedores da V3 teve pior desempenho do que simplesmente deter os ativos, com a perda impermanente a superar as comiss\u00f5es ganhas no conjunto analisado. A liquidez concentrada n\u00e3o eliminou a fatura; multiplicou o seu valor absoluto, para cima e para baixo.<\/p>

Para o fornecedor comum, a li\u00e7\u00e3o pr\u00e1tica \u00e9 desconfort\u00e1vel: a liquidez concentrada premeia quem tem tempo, modelos e capacidade para reequilibrar a posi\u00e7\u00e3o vezes sem conta, e penaliza quem a deixa esquecida. Quem n\u00e3o quer ser um market maker a tempo inteiro tende a sair-se melhor em pools mais largos, em pares correlacionados ou entregando a gest\u00e3o a um cofre automatizado, precisamente para n\u00e3o ficar do lado errado da sele\u00e7\u00e3o adversa que a concentra\u00e7\u00e3o agrava.<\/p>

Foi da\u00ed que nasceu toda uma ind\u00fastria de gest\u00e3o ativa, de cofres que reequilibram automaticamente o intervalo (Gamma, Arrakis, Bunni) a hooks que ajustam a comiss\u00e3o em tempo real. Porque, se a concentra\u00e7\u00e3o torna o LP mais exposto, a \u00fanica sa\u00edda \u00e9 tornar o pr\u00f3prio desenho mais inteligente.<\/p>

Taxas din\u00e2micas e o AMM gerido por leil\u00e3o<\/h2>

A ideia central para combater a LVR \u00e9 quase \u00f3bvia depois de enunciada: se o problema \u00e9 o arbitragista que negoceia contra um pre\u00e7o errado, fa\u00e7a-se a comiss\u00e3o subir precisamente quando a volatilidade e a toxicidade aumentam, e descer quando o mercado est\u00e1 calmo e s\u00f3 passa retalho. O arbitragista paga mais quando \u00e9 mais perigoso; o utilizador comum paga menos no resto do tempo. Durante anos isto foi imposs\u00edvel, porque a comiss\u00e3o era fixa por desenho.<\/p>

Os hooks da Uniswap V4, lan\u00e7ados em janeiro de 2025, mudaram a equa\u00e7\u00e3o ao permitir l\u00f3gica program\u00e1vel em cada pool, incluindo comiss\u00f5es din\u00e2micas. Sobre essa base surgiu o am-AMM (auction-managed AMM), proposto por Austin Adams, Ciamac Moallemi, Sara Reynolds e Dan Robinson: um leil\u00e3o on-chain vende o direito de ser o \u00abgestor\u00bb tempor\u00e1rio do pool, que fixa a comiss\u00e3o e fica com ela, alinhando quem define o pre\u00e7o do servi\u00e7o com quem tem interesse em capturar a LVR. Projetos como a Bunni e a Arrakis j\u00e1 correm hooks de comiss\u00e3o din\u00e2mica sobre a V4.<\/p>

A investiga\u00e7\u00e3o acad\u00e9mica de 2026 tempera o entusiasmo. Num trabalho de controlo estoc\u00e1stico sobre comiss\u00f5es din\u00e2micas \u00f3timas, Farbod Ghasemlu conclui que a melhor pol\u00edtica din\u00e2mica melhora a taxa de crescimento do LP face \u00e0 melhor comiss\u00e3o fixa por \u00aba modest but uniformly positive margin\u00bb, com uma banda morta que torna o custo de g\u00e1s negligenci\u00e1vel, segundo o pr\u00f3prio artigo<\/a>. A leitura honesta \u00e9 esta: as comiss\u00f5es din\u00e2micas ajudam, mas de forma modesta. N\u00e3o s\u00e3o a bala de prata que reequilibra sozinha a conta do LP.<\/p>

CoW AMM: o AMM que fica com o MEV<\/h2>

H\u00e1 uma escola de desenho que decidiu atacar o problema pela raiz: em vez de tentar incorporar a LVR na comiss\u00e3o, porque n\u00e3o eliminar a vantagem do arbitragista? \u00c9 a proposta do CoW AMM, apresentado como o primeiro AMM que captura MEV, constru\u00eddo pela CoW DAO e pela Balancer. Em lugar de responder a cada ordem individualmente, as trocas s\u00e3o agrupadas e liquidadas em lote, todas ao mesmo pre\u00e7o uniforme, e s\u00e3o os solvers que competem para reequilibrar o pool. O excedente que, num AMM tradicional, iria parar ao arbitragista fica, aqui, com o fornecedor, explica a documenta\u00e7\u00e3o do CoW Protocol<\/a>.<\/p>

A base te\u00f3rica vem de trabalho de Andrea Canidio e Robin Fritsch, que identificaram os leil\u00f5es em lote como a via mais promissora para capturar a LVR em benef\u00edcio dos fornecedores. Num backtest de seis meses sobre dados de 2023, os retornos do CoW AMM teriam igualado ou superado os de um AMM de fun\u00e7\u00e3o constante em 10 dos 11 pares mais l\u00edquidos e n\u00e3o est\u00e1veis. O desenho, portanto, funciona no papel.<\/p>

Falta-lhe, por enquanto, a liquidez. O valor total depositado no CoW AMM da Balancer \u00e9 ainda modesto, \u00e0 volta de um milh\u00e3o de d\u00f3lares, segundo a DefiLlama<\/a>, contra dezenas de milhares de milh\u00f5es na Uniswap. A ideia est\u00e1 provada; o capital ainda n\u00e3o a seguiu, e essa \u00e9 a hist\u00f3ria de boa parte da inova\u00e7\u00e3o de desenho em AMM: as melhores respostas \u00e0 conta do LP existem, mas vivem na margem.<\/p>

Fam\u00edlias de curvas: nem todos os AMM sofrem igual<\/h2>

Conv\u00e9m lembrar que AMM n\u00e3o \u00e9 uma coisa s\u00f3. A f\u00f3rmula de produto constante \u00e9 a mais geral e tamb\u00e9m a mais exposta, porque aceita qualquer par e deixa o pre\u00e7o mover-se livremente. Mas h\u00e1 fam\u00edlias inteiras de curvas desenhadas para outros fins, e a exposi\u00e7\u00e3o do LP \u00e0 LVR e \u00e0 perda impermanente varia enormemente entre elas.<\/p>

Fam\u00edlia<\/th>Invariante<\/th>Onde domina<\/th>Exposi\u00e7\u00e3o do LP<\/th>Exemplos<\/th><\/tr><\/thead>
Produto constante<\/td>x*y=k<\/td>pares vol\u00e1teis gen\u00e9ricos<\/td>alta<\/td>Uniswap V2 e forks<\/td><\/tr>
Liquidez concentrada<\/td>x*y=k por faixa (ticks)<\/td>vol\u00e1teis, efici\u00eancia de capital<\/td>muito alta<\/td>Uniswap V3\/V4, PancakeSwap v3<\/td><\/tr>
Soma e produto mistos (StableSwap)<\/td>invariante com coeficiente A<\/td>stablecoins e ativos indexados<\/td>baixa<\/td>Curve<\/td><\/tr>
Ponderada n-dimensional<\/td>m\u00e9dia geom\u00e9trica ponderada<\/td>cabazes e \u00edndices<\/td>m\u00e9dia<\/td>Balancer<\/td><\/tr>
Bins de pre\u00e7o (Liquidity Book)<\/td>soma constante dentro do bin<\/td>vol\u00e1teis, comiss\u00e3o por volatilidade<\/td>m\u00e9dia a alta<\/td>Trader Joe, Meteora (Solana)<\/td><\/tr>
Leil\u00e3o em lote (FM-AMM)<\/td>produto constante liquidado por leil\u00e3o<\/td>captura de MEV para o LP<\/td>reduzida por desenho<\/td>CoW AMM (Balancer)<\/td><\/tr><\/tbody><\/table><\/figure>

A leitura da tabela \u00e9 quase uma receita: a forma mais barata de aliviar as faturas do LP \u00e9 fornecer liquidez onde os pre\u00e7os n\u00e3o divergem. \u00c9 por isso que o modelo StableSwap da Curve, desenhado para pares que valem quase sempre o mesmo, continua a resistir enquanto muitos pools vol\u00e1teis definham. Mudar a curva muda a conta.<\/p>

O mapa dos AMM em 2026<\/h2>

Apesar de todas as faturas, o fornecedor de liquidez n\u00e3o desapareceu; migrou. As DEX chegaram, em julho, \u00e0quele recorde de 24% do volume \u00e0 vista das centralizadas, antes de recuarem para perto de 17% a 18% no conjunto do terceiro trimestre, \u00e0 medida que o volume centralizado recuperava, mostram os dados do The Block<\/a>. A dire\u00e7\u00e3o de fundo \u00e9 clara: em 2024, as DEX valiam menos de 10% do volume das CEX.<\/p>

Dentro do universo DEX, a Uniswap continua a mandar, e a sua pr\u00f3pria V4 ultrapassou j\u00e1 a V3 no volume mensal (cerca de 43 mil milh\u00f5es de d\u00f3lares contra 37 em 30 dias), gerando mais do dobro das comiss\u00f5es, de acordo com a DefiLlama<\/a>. A Curve mant\u00e9m o seu feudo de stablecoins com um TVL na casa dos milhares de milh\u00f5es de d\u00f3lares, e o CoW AMM experimenta o futuro \u00e0 escala de um milh\u00e3o.<\/p>

M\u00e9trica<\/th>Valor<\/th>Fonte<\/th><\/tr><\/thead>
Pre\u00e7o da Ethereum<\/td>cerca de 2.398 \u20ac (cap. ~292,5 mil M \u20ac)<\/td>CoinGecko<\/a><\/td><\/tr>
Pre\u00e7o da UNI<\/td>cerca de 7,92 \u20ac (cap. ~4,95 mil M \u20ac, #23)<\/td>CoinGecko<\/a><\/td><\/tr>
R\u00e1cio DEX\/CEX \u00e0 vista (pico)<\/td>24% em julho de 2026, recorde desde 2019<\/td>The Block<\/a><\/td><\/tr>
Volume a 30 dias da Uniswap V4<\/td>~43 mil M USD (ultrapassou a V3, ~37 mil M)<\/td>DefiLlama<\/a><\/td><\/tr>
Comiss\u00f5es a 30 dias, V4 vs V3<\/td>~131 M USD vs ~57 M USD<\/td>DefiLlama<\/a><\/td><\/tr>
Corte do fee switch<\/td>17% (pools 0,30%), 25% (pools de taxa baixa)<\/td>Blockworks<\/a><\/td><\/tr>
TVL do CoW AMM (Balancer)<\/td>\u00e0 volta de 1 M USD<\/td>DefiLlama<\/a><\/td><\/tr><\/tbody><\/table><\/figure>

Vale a pena reparar num detalhe: mesmo com o fee switch a desviar comiss\u00f5es dos LP para queimar UNI, o token est\u00e1 nos 7,92 \u20ac, longe dos m\u00e1ximos do ciclo. Taxar o fornecedor de liquidez para sustentar o pre\u00e7o do token n\u00e3o produziu, at\u00e9 agora, o resgate que alguns prometiam, o que d\u00e1 for\u00e7a aos c\u00e9ticos.<\/p>

MiCA, a CMVM e o fornecedor de liquidez em Portugal<\/h2>

Onde \u00e9 que tudo isto deixa o investidor portugu\u00eas que pondera fornecer liquidez? Do lado europeu, a MiCA regula prestadores de servi\u00e7os e emitentes, n\u00e3o o protocolo em si. O Recital 22 exclui expressamente os servi\u00e7os totalmente descentralizados prestados sem intermedi\u00e1rio, mas n\u00e3o define \u00abtotalmente descentralizado\u00bb, e um AMM que tem interface, tesouraria e uma DAO que agora cobra uma comiss\u00e3o de protocolo cai precisamente nessa zona cinzenta. A ironia \u00e9 que o fee switch, ao criar uma entidade que arrecada receita, refor\u00e7a o argumento de que h\u00e1, afinal, um intermedi\u00e1rio.<\/p>

Em Portugal, a supervis\u00e3o foi repartida pela Lei n.\u00ba 69\/2025, em vigor desde 27 de dezembro de 2025, entre o Banco de Portugal e a CMVM, cabendo a esta a conduta de mercado, o abuso de mercado e a admiss\u00e3o \u00e0 negocia\u00e7\u00e3o, com coimas que podem chegar a 15% do volume de neg\u00f3cios, segundo o diploma publicado no Di\u00e1rio da Rep\u00fablica<\/a>. O per\u00edodo transit\u00f3rio para os antigos VASP termina a 1 de julho de 2026. Para o fornecedor portugu\u00eas, as perguntas pr\u00e1ticas s\u00e3o duas: como s\u00e3o tributadas as recompensas, se como rendimento de capitais, se como atividade, sabendo que as mais-valias em tokens detidos h\u00e1 menos de um ano s\u00e3o tribut\u00e1veis; e se a interface que usa para fornecer liquidez \u00e9, ela pr\u00f3pria, um CASP autorizado.<\/p>

Veredito: o AMM ainda agora come\u00e7ou?<\/h2>

Posto tudo em cima da mesa, a conta do fornecedor de liquidez \u00e9 real e ficou mais pesada. Os c\u00e9ticos, de Lambert a Fiebach, dizem que a economia do LP \u00e9 estruturalmente fr\u00e1gil e que o fee switch pode empurrar liquidez para rivais que paguem mais, num c\u00edrculo vicioso que acabaria por minar o pr\u00f3prio UNI.<\/p>

Do outro lado est\u00e1 o desenho, e a teimosia dos n\u00fameros. A quota das DEX n\u00e3o para de subir, as comiss\u00f5es din\u00e2micas e o am-AMM d\u00e3o aos fornecedores ferramentas que n\u00e3o existiam h\u00e1 dois anos, e desenhos como o CoW AMM provam que \u00e9 poss\u00edvel devolver ao LP o que o arbitragista costumava levar. Hayden Adams, fundador da Uniswap, rejeita h\u00e1 muito a tese de que os AMM s\u00e3o insustent\u00e1veis e resume a sua aposta numa frase: \u00abAMMs are only just getting started\u00bb, afirmou<\/a>, apontando o capital mais barato e a composabilidade como a vantagem de fundo.<\/p>

O veredito honesto fica no meio. As quatro faturas do LP n\u00e3o v\u00e3o desaparecer e o fee switch juntou-lhes um quinto reclamante, mas o espa\u00e7o de desenho nunca foi t\u00e3o amplo. Os vencedores ser\u00e3o os pools onde o volume esmaga a volatilidade, e os mecanismos que conseguem, por desenho, devolver ao fornecedor aquilo que durante anos escorreu, invis\u00edvel, para os bolsos da arbitragem. Quem paga a liquidez continua a ser o LP; a quest\u00e3o, agora, \u00e9 quanto do desenho trabalha a seu favor.<\/p>

Perguntas frequentes<\/h2>

O que \u00e9 a perda impermanente e como difere da LVR?<\/h3>

A perda impermanente \u00e9 a diferen\u00e7a entre manter uma posi\u00e7\u00e3o de fornecedor num AMM e simplesmente deter os dois ativos quando os seus pre\u00e7os divergem; reverte se os pre\u00e7os voltarem ao ponto de entrada. A LVR (loss-versus-rebalancing) mede a perda do fornecedor face a uma carteira equivalente reequilibrada numa bolsa l\u00edquida, captura o custo da arbitragem contra pre\u00e7os desatualizados e, ao contr\u00e1rio da perda impermanente, n\u00e3o se recupera: \u00e9 um custo acumulado que cresce com a volatilidade.<\/p>

Quanto \u00e9 que o fee switch da Uniswap reduz aos fornecedores de liquidez?<\/h3>

Desde 28 de dezembro de 2025 na Ethereum, e 6 de mar\u00e7o de 2026 nas camadas 2, o protocolo ret\u00e9m 17% das comiss\u00f5es nos pools de 0,30% e 25% nos pools de taxa mais baixa. Na pr\u00e1tica, os fornecedores passam a entregar entre 10% e 25% da sua receita de comiss\u00f5es ao protocolo, numa altura em que muitos pools j\u00e1 eram apenas marginalmente rent\u00e1veis.<\/p>

As taxas din\u00e2micas resolvem o problema da LVR?<\/h3>

Ajudam, mas n\u00e3o eliminam. Fazer a comiss\u00e3o subir com a volatilidade cobra mais aos arbitragistas quando s\u00e3o mais perigosos, e a investiga\u00e7\u00e3o de 2026 mostra que uma taxa din\u00e2mica \u00f3tima melhora a rendibilidade do fornecedor face \u00e0 melhor taxa fixa por uma margem modesta mas uniformemente positiva. Desenhos mais radicais, como o CoW AMM, tentam capturar a LVR diretamente atrav\u00e9s de leil\u00f5es em lote.<\/p>

Fornecer liquidez a um AMM compensa em 2026?<\/h3>

Depende do pool. Em pares de stablecoins e ativos indexados, onde os pre\u00e7os quase n\u00e3o divergem, a LVR e a perda impermanente s\u00e3o baixas e as comiss\u00f5es costumam cobrir o risco. Em pares vol\u00e1teis, somando a LVR, o fluxo t\u00f3xico, o novo corte do protocolo e um custo de oportunidade elevado (juros e staking), muitos pools estavam j\u00e1 apenas marginalmente rent\u00e1veis antes destas mudan\u00e7as.<\/p>

Como tratam a MiCA e a CMVM os AMM e os fornecedores de liquidez?<\/h3>

A MiCA regula prestadores de servi\u00e7os e emitentes, n\u00e3o o protocolo em si; o Recital 22 exclui servi\u00e7os totalmente descentralizados, mas n\u00e3o define o conceito, e um AMM com interface, tesouraria e DAO fica numa zona cinzenta. Em Portugal, a Lei n.\u00ba 69\/2025 reparte a supervis\u00e3o entre o Banco de Portugal e a CMVM, com o per\u00edodo transit\u00f3rio para os antigos VASP a terminar a 1 de julho de 2026.<\/p>