Før noteringen: launchpad, market makers og låsene i 2026

For de fleste som kjøper krypto, begynner historien om en token den dagen den dukker opp på kurslisten til en stor børs. Problemet er at de viktigste avgjørelsene da allerede er tatt. Kursen du ser det første sekundet, hvem som eier tilbudet, hvor mye som snart kan selges, og hvem som tjener på at prisen beveger seg, er bestemt i et marked de fleste småsparere aldri får se innsiden av.

En rettssak i Londons High Court, kjent fra starten av oktober 2026, løfter litt på teppet. To selskaper knyttet til market maker-giganten DWF Labs, DWF Maas og Falcon Digital, saksøker forvaringsselskapet BitGo for om lag 1,5 milliarder kroner (141 millioner dollar, med en dollarkurs rundt 10,5 kroner høsten 2026). Påstanden er at BitGo solgte innlåste token for tidlig og dermed oversvømte markedet før bindingstiden var ute, ifølge crypto.news. Tokenene det gjelder, Falcon Finance (FF) og ESPORTS, er ikke navn folk flest kjenner. Mekanismen bak er likevel den samme som avgjør skjebnen til nesten hver eneste nye notering.

Denne artikkelen handler ikke om pumpen og fallet du ser på kurslisten; det har vi skrevet om før. Den handler om laget under: primærmarkedet, der token blir laget, solgt, lånt ut, låst og sluppet løs lenge før du får trykke kjøp. Vi går gjennom launchpad og launchpool, Binance Alpha og det nye pre-noteringslaget, market makers og avtalene de inngår, og hva MiCA og Finanstilsynet faktisk krever av en børs som vil notere en token.

Saken som avslørte maskineriet

Søksmålet mot BitGo er et sjeldent innblikk fordi det tvinger private avtaler ut i offentligheten. DWF Maas og Falcon Digital hevder at de hadde inngått OTC-avtaler (handler utenom børs) om token i prosjektene Falcon Finance og ESPORTS, og at disse tokenene var underlagt en innledende låseperiode på tre måneder etterfulgt av en trinnvis opptjening. Kort fortalt skulle tilbudet slippes ut i markedet sakte, ikke på én gang. I stedet skal BitGo ha overført token til kryptobørser rundt to måneder før første planlagte frislipp, skriver crypto.news med henvisning til stevningen.

Resultatet, slik saksøkerne beskriver det, var et plutselig tilbudssjokk. ESPORTS-tokenet falt mer enn 90 prosent i løpet av omtrent to timer i mai 2026, og saksøkerne mener den tidlige salgsbølgen presset kursen ned og reduserte verdien av det de selv satt igjen med. Saken ble først omtalt av Law360 rundt 2. oktober, mens Financial Times gjenga detaljene 9. oktober. BitGo har ikke villet kommentere påstandene, som ikke er bevist i retten.

Poenget for en vanlig kjøper er ikke hvem som vinner i London. Poenget er hva saken avdekker: et forvaringsselskap er ment å være den nøytrale parten som håndhever låseperioden. Når hvelvet lekker, er det sekundærmarkedet, altså du og jeg, som tar imot salgspresset. Det er samme type svikt i forsyningskjeden rundt forvaring som vi har sett før, blant annet da Halborn gransket Bitget-hacket; her er det ikke en hacker, men et påstått kontraktsbrudd som slipper tilbudet løs.

Primærmarkedet: det du ikke ser før kurslisten

Hvert token lever i to markeder. Primærmarkedet er der tokenene skapes og fordeles første gang: seed-runder, private salg, token-generering (TGE), launchpad-salg og airdrops. Sekundærmarkedet er den offentlige handelen du ser på en børs, med kjøps- og salgsordrer i sanntid. Når en token noteres, flyttes den fra det første til det andre. Noteringen er altså mållinjen for distribusjonen, ikke startstreken.

Den som kontrollerer primærmarkedet, kontrollerer det tidlige tilbudet og dermed mye av prisdannelsen. Grunnleggere, risikokapitalfond, market makers og børsen selv sitter alle med token til priser og vilkår som sjelden er synlige for publikum. To begreper er verdt å feste seg ved: float, altså hvor mange token som faktisk sirkulerer fritt, og FDV (fully diluted valuation), markedsverdien dersom hele tilbudet var i omløp. Et prosjekt med liten float og svært høy FDV kan se billig ut på noteringsdagen og likevel ha et enormt skjult tilbud som venter på å bli låst opp.

Det er i dette gapet mellom synlig og skjult tilbud at det meste av risikoen ligger. Launchpad, launchpool, market maker-avtaler og låseperioder er alle verktøy som styrer når og hvordan det skjulte tilbudet blir synlig. Resten av denne artikkelen handler om de verktøyene, ett for ett.

Launchpad, Launchpool og airdrop: børsens egen salgskanal

De store børsene har bygget en hel meny for å distribuere nye token selv. Hos Binance heter verktøyene Launchpad, Launchpool, Megadrop og HODLer Airdrop. På Launchpad forplikter du kapital for å kjøpe en allokering i et nytt token. På Launchpool farmer du nye token ved å låse BNB eller en stablecoin i en periode. Megadrop kombinerer BNB-låsing med oppgaver i Binance Wallet, og HODLer Airdrop deler ut token passivt basert på historiske øyeblikksbilder av BNB-beholdningen din. En gjennomgang av programmene viser at Binance kjørte over tjue Launchpool-prosjekter i 2024 alene, med historisk høye avkastningsrater.

Den røde tråden er BNB. Nesten alle disse kanalene krever at du eier eller låser børsens egen token for å få tilgang. Dermed havner mye av verdien som skapes i primærmarkedet, tilbake hos BNB-holdere, og dermed hos børsen. Det er en kraftig innebygd motor for etterspørsel etter BNB, men det er også en interessekonflikt: børsen er på samme tid utsteder-kanal, handelsplass og portvokter for sitt eget primærmarked.

For en kjøper betyr det at gratis token fra en airdrop eller en launchpool sjelden er gratis for markedet. Noen har låst kapital for å få dem, og mange selger så fort tokenet noteres. Tabellen under oppsummerer hvordan de vanligste kanalene fungerer og hvor risikoen ligger.

Binance Alpha og det nye pre-noteringslaget

Det nyeste laget i primærmarkedet er pre-notering. Binance Alpha er en egen sone inne i Binance-appen og Binance Wallet der tidlige token vises frem før de eventuelt kvalifiserer til full Spot-notering. Tilgangen styres av et poengsystem, Alpha Points, som beregnes ut fra aktiviteten din i et rullende vindu på femten dager og avgjør hvem som får være med på token-genereringer og airdrops, forklarer CoinMarketCap Academy.

Alpha er markedsført som en oppdagelsessone, ikke en garanti. Og tallene understreker det: bare rundt én av ti Alpha-token hadde klart spranget til en full Spot-notering per midten av 2025. Alpha-token kan heller ikke tas ut av Binance, og volatiliteten er ofte ekstrem. Gjennom 2026 har børsen også fjernet token fra Alpha i puljer, noe som utløste bratte kursfall, på samme måte som den stille avnoteringsbølgen vi har beskrevet tidligere.

Poengsystemet har en bieffekt: det belønner aktivitet. Når tilgang til lukrative airdrops avhenger av handelspoeng, får brukere et insentiv til å handle mye, noen ganger i sirkler som ligner på kunstig volum. Og fordi Alpha bor inne i lommeboken, signeres mange av disse handlene gjennom de samme fullmaktsmekanismene vi har sett nærmere på i artikkelen om fullmaktens UX. Brukeren ser et spill; motparten ser en distribusjonskanal.

Market makers: likviditet, lån og kjøpsopsjoner

En ny token trenger likviditet for å kunne handles ordentlig. Det er market makerens jobb: å stille både kjøps- og salgskurs samtidig, holde spreaden tett og sørge for dybde i ordreboken slik at du kan handle uten at kursen hopper. Uten market makers ville de fleste nye token vært nærmest uomsettelige den første tiden.

Problemet ligger i hvordan avtalene ofte er skrudd sammen. Den vanligste modellen er et token-lån kombinert med en kjøpsopsjon. Prosjektet låner et antall token til market makeren, som bruker dem til å stille likviditet. Til gjengjeld får market makeren en opsjon på å kjøpe tokenene til en avtalt pris senere. Hvis kursen stiger over innløsningsprisen, utøver market makeren opsjonen og tjener på differansen; hvis ikke, leverer den tokenene tilbake. Modellen kan gi market makeren interesser som ikke alltid peker samme vei som dine, for den kan også tjene på svingninger og på nedsiden.

DWF Labs, selskapet bak London-søksmålet, illustrerer en beslektet variant. Ifølge CoinDesk opptrer DWF i praksis mer som et OTC-bord: det tilbyr seg å kjøpe token fra prosjekter til rabatt mot markedspris, for så å tjene når kursen stiger, skriver nettstedet. Dette er motpartene bak kursene du ser; de eier ofte en stor del av det tidlige tilbudet, til priser du aldri fikk tilbud om.

Da Binance gransket sin egen VIP-kunde

Hvor galt det kan gå, ble synlig i mai 2024. Binance sitt eget markedsovervåkingsteam konkluderte med at DWF Labs hadde drevet med manipulasjon, inkludert wash trading (kunstig handel med seg selv) for om lag 3,1 milliarder kroner (300 millioner dollar) i 2023, blant annet i tokenet Yield Guild Games. DWF var samtidig en VIP-kunde som handlet for over 40 milliarder kroner (4 milliarder dollar) i måneden på børsen, ifølge CoinDesk, som bygget på en sak i Wall Street Journal.

Det oppsiktsvekkende var hva som skjedde videre. Lederen for overvåkingsteamet ble sagt opp omtrent en uke etter at rapporten ble levert. Binance hevdet at påstandene ikke var tilstrekkelig underbygget, og uttalte at selskapet «ikke tolererer markedsmisbruk». DWF Labs avviste alt og kalte beskyldningene «unfounded and distort the facts», og en av partnerne omtalte dem senere som «competitor-driven FUD» overfor DL News.

Uansett hvem som har rett, er lærdommen den samme for en kjøper: volumet du ser på en fersk notering, kan være delvis fabrikkert. Kunstig volum får en token til å se mer likvid og etterspurt ut enn den er, en mekanisme vi også har dokumentert i NFT-markedet, blant annet i gjennomgangen av vaskehandel på Tensor. Når du ikke kan stole på volumet, kan du heller ikke stole på prisen det skaper.

Lock-up og vesting: løftet som skal beskytte deg

Lock-up og vesting er primærmarkedets viktigste forbrukervern, selv om få kjøpere tenker på dem slik. En lock-up (ofte kalt en cliff) er en periode der bestemte token er helt innelåst og ikke kan selges. Vesting er den gradvise opplåsingen som følger etter, der token frigjøres i porsjoner over måneder eller år. Hensikten er å hindre at grunnleggere, tidlige investorer og market makers dumper hele beholdningen sin på publikum idet tokenet noteres.

I praksis betyr det at hver opplåsing er et planlagt tilbudssjokk. En erfaren kjøper leser opptjeningsplanen før kjøp, akkurat som en aksjeinvestor følger med på når innsidere kan selge. Store opplåsinger faller ofte sammen med kursfall, rett og slett fordi tilbudet øker brått. Og når løftet brytes, slik DWF-selskapene hevder at BitGo gjorde, forsvinner hele beskyttelsen på én gang. Tabellen under viser livsløpet til et typisk token og hvor det kan svikte.

Noteringseffekten som forsvant

I mange år var en notering på en storbørs et pålitelig kjøpssignal. En analyse fra Ren & Heinrich, omtalt av CoinDesk, fant at nye token i snitt steg 41 prosent dagen etter notering på Binance og 24 prosent på dag tre, med en maksimal gjennomsnittlig oppgang på 73 prosent innen tretti dager. «In most cases, a Binance listing does have a positive impact on a cryptocurrency’s price», slo analysen fast, ifølge CoinDesk. En tilsvarende Coinbase-effekt ga ifølge Messari et hopp på 91 prosent de første fem dagene i 2021.

Men effekten var kortvarig selv den gang. Samme analyse viste at nær halvparten av tokenene hadde mistet oppgangen igjen etter rundt to uker. Nyere gjennomganger av noteringer i 2024 og 2025 peker enda tydeligere motsatt vei: gjennomsnittstokenet pumper kraftig på noteringsdagen, for så å falle langt under startkursen i løpet av det første året, og for svært mange token blir selve noteringsdagen kurstoppen som aldri tas igjen.

Det er en strukturell forklaring på snuoperasjonen. Når tilbudet styres av launchpad-farmere som vil selge, market makers med kjøpsopsjoner og innsidere som nærmer seg en opplåsing, er noteringen det øyeblikket da flest har lyst til å selge til folk som nettopp har fått lyst til å kjøpe. Det er den samme dynamikken som lokker nybegynnere inn i giring og papertrade-drømmer, slik vi beskrev i saken om orakelet som aldri fantes.

Når noteringen er innsideinformasjon

At en notering flytter kurser, gjør selve noteringsbeslutningen til kurssensitiv informasjon. Det ble slått fast i den første innsidehandelssaken i kryptohistorien. Ishan Wahi, en produktsjef hos Coinbase som var med på å vurdere hvilke token som skulle noteres, lekket tidspunkt og innhold for kommende noteringsannonseringer til broren Nikhil Wahi og vennen Sameer Ramani mellom juni 2021 og april 2022. De to handlet på forhånd og tjente om lag 11,5 millioner kroner (1,1 millioner dollar), ifølge SEC, som anførte at de kjøpte minst 25 kryptoaktiva, hvorav minst ni etter SECs syn var verdipapirer.

Straffene ble en milepæl. Ishan Wahi ble dømt til 24 måneders fengsel og måtte gi fra seg blant annet 10,97 ETH og 9 440 USDT, mens broren fikk ti måneder og måtte gi fra seg 892 500 dollar (om lag 9,4 millioner kroner), opplyser påtalemyndigheten i SDNY. Ramani er fortsatt på frifot.

Statsadvokat Damian Williams oppsummerte poenget skarpt: «Our message with these charges is clear: fraud is fraud is fraud, whether it occurs on the blockchain or on Wall Street.» For en kjøper er lærdommen ikke bare at innsidehandel er ulovlig, men at en notering er informasjon med verdi, og at noen alltid vet mer enn deg om når og hva som noteres.

Gebyrene du ikke ser på prislappen

Å bli notert koster, men regningen er sjelden en enkel pris. En notering på en toppbørs kombinerer gjerne et noteringsgebyr, et månedlig honorar til en market maker og et sikkerhetsdepositum. Noteringsgebyrene alene kan spenne fra rundt én million til over tretti millioner kroner (100 000 til 3 millioner dollar), mens market maker-honorarer typisk ligger på 160 000 til godt over 500 000 kroner i måneden (15 000 til 50 000 dollar), ifølge en gjennomgang hos crypto.news.

De største børsene har dessuten endret modellen. I stedet for kontante gebyrer ber flere nå om en andel av token-tilbudet, ofte omtalt som noen få prosent av totalforsyningen. Coinbase reklamerer på sin side med at de ikke tar noteringsgebyr, men kravene til juridisk utredning og etterlevelse kan likevel koste et prosjekt to til fem millioner kroner (200 000 til 500 000 dollar) i advokat- og rådgiverhonorarer.

Spørsmålet er hvem som til slutt betaler. Når en børs tar betalt i token i stedet for kontanter, blir regningen til salgspress: børsen eller dens partnere sitter med en beholdning som før eller siden skal selges, og den selges inn i det samme markedet du handler i. Prislappen du ser, er nesten alltid det minste av kostnadene.

Røde og grønne flagg i et noteringsoppsett

Du kan ikke se market maker-avtalen, men du kan lese tegnene rundt den. Her er noen holdepunkter før du kjøper et nylig notert token.

• Grønt: offentlig og detaljert opptjeningsplan, en reell float som ikke er mikroskopisk mot FDV, og token notert på flere uavhengige handelsplasser.
• Grønt: et publisert white paper og en identifiserbar utsteder, slik MiCA krever i EØS-området.
• Rødt: store opplåsinger som forfaller kort tid etter notering, altså et tilbudssjokk som venter rett rundt hjørnet.
• Rødt: uklare eller skjulte market maker-avtaler, særlig lån med kjøpsopsjoner som gir motparten grunn til å ønske svingninger.
• Rødt: ørliten float mot en skyhøy FDV, og volum som er konsentrert på én enkelt børs.

MiCA, Article 76 og hva Finanstilsynet krever

Reguleringen har begynt å ta tak i nettopp dette laget. I EUs kryptoregelverk MiCA er det Artikkel 76 som styrer drift av en handelsplass for kryptoaktiva. Den krever at en tjenestetilbyder har klare og transparente regler for hvilke token som slippes inn, prosedyrer for å vurdere både den tekniske løsningen og mulige koblinger til ulovlig virksomhet, og den forbyr notering av token med innebygd anonymisering med mindre innehaver og transaksjonshistorikk kan identifiseres, fremgår det av ESMAs regelverk. Artikkelen stiller også krav til åpenhet før og etter handel, altså synlige kurser og publiserte transaksjoner.

En viktig nyanse: et white paper etter MiCA er ikke godkjent av en tilsynsmyndighet slik et aksjeprospekt er. Det meldes inn, og ansvaret ligger hos den som søker opptak til handel; dersom en handelsplass noterer et token på eget initiativ, blir plattformen selv ansvarlig for white paperet. Et white paper er altså et krav om åpenhet, ikke et kvalitetsstempel.

For norske kjøpere er dette ferskt. Kryptoeiendelsloven som gjennomfører MiCA i Norge, trådte i kraft 1. juli 2025, og tjenester under regelverket krever tillatelse fra Finanstilsynet. AK Jensen Norway AS ble Norges første CASP-foretak, med virkning fra februar 2026, mens den norske børsen Firi AS fikk tillatelse senere samme vår. Før du handler på en plattform, er det verdt å sjekke om den faktisk står i registeret hos Finanstilsynet eller ESMA.

Hva betyr dette for norske kjøpere

Den praktiske lærdommen er ubehagelig, men nyttig: når du kjøper et nylig notert token, er du nesten alltid sist i rekken. Prisen du betaler, reflekterer ofte innsidernes inngang, market makerens posisjonering og launchpad-deltakernes ønske om å ta gevinst. Det betyr ikke at du aldri skal kjøpe, men at du bør kjenne spillet du går inn i.

Konkret: les opptjeningsplanen og finn de neste store opplåsingene før du kjøper. Sammenlign float mot FDV, og vær skeptisk når forskjellen er enorm. Spør hvem som er market maker, og om avtalen er offentlig. Sjekk om volumet er spredt på flere plasser eller konsentrert på én, der det er lettest å blåse det opp. Og kontroller at børsen faktisk har tillatelse fra Finanstilsynet eller står i ESMA-registeret.

Primærmarkedet forsvinner ikke, og launchpad, Alpha og market makers er ikke onde i seg selv; de løser reelle problemer med distribusjon og likviditet. Men de flytter også mye av verdien og nesten all informasjonen til motparter du aldri møter. Jo mer du vet om maskineriet før noteringen, desto mindre sannsynlig er det at du blir utgangen noen andre planla.

Ofte stilte spørsmål

Hva er forskjellen på en launchpad og en vanlig notering?

En launchpad er en del av primærmarkedet: det er her børsen selger eller deler ut et token første gang, ofte mot at du eier eller låser børsens egen token. En notering er når tokenet begynner å handles fritt i sekundærmarkedet, altså den offentlige kurslisten. Launchpad kommer først, noteringen etterpå, og mange launchpad-deltakere selger nettopp når noteringen åpner.

Hvorfor faller så mange nye token rett etter notering?

Fordi tilbudet og etterspørselen peker hver sin vei akkurat da. Launchpad-farmere, market makers med kjøpsopsjoner og innsidere nær en opplåsing har alle grunn til å selge i det øyeblikket publikum har mest lyst til å kjøpe. Den gamle noteringseffekten med varig oppgang har langt på vei snudd, og for mange token blir noteringsdagen selve kurstoppen.

Hva er en lock-up, og hvorfor er den viktig?

En lock-up er en periode der bestemte token er innelåst og ikke kan selges, vanligvis fulgt av en gradvis opptjening (vesting). Den skal hindre at innsidere og market makers dumper hele beholdningen på publikum ved notering. Når en lock-up brytes eller en stor opplåsing forfaller, øker tilbudet brått, og kursen faller ofte tilsvarende.

Hva gjør en market maker for en ny token?

En market maker stiller både kjøps- og salgskurs og sørger for likviditet slik at tokenet kan handles uten store hopp i prisen. Avtalene bygger ofte på et token-lån kombinert med en kjøpsopsjon, noe som kan gi market makeren interesser som ikke alltid sammenfaller med dine. Uten market makers ville de fleste nye token vært nærmest uomsettelige den første tiden.

Hvordan vet jeg om en kryptobørs har lov til å operere i Norge?

Etter kryptoeiendelsloven, som gjennomfører MiCA i Norge fra 1. juli 2025, må tilbydere ha tillatelse som CASP-foretak fra Finanstilsynet. Du kan sjekke om en aktør står oppført hos Finanstilsynet eller i ESMAs MiCA-register. AK Jensen Norway ble det første godkjente foretaket i februar 2026, og flere norske aktører, deriblant Firi, har fått tillatelse etterpå.

Av Sigrid Aalhus, seniorredaktør for børser og markedsstruktur i HOGE Wire.