Das Entwurfs-Kryptoregime des britischen Finanzministeriums ist weniger restriktiv als die Gerüchteküche vermuten ließ

Am 16. Juni 2026 veröffentlichte das HM Treasury den Entwurf der Finanzdienstleistungs- und Marktverordnung 2000 (Regulierte Aktivitäten) (Kryptoassets) Order 2026, zusammen mit einem 94-seitigen erläuternden Konsultationsdokument mit dem Titel „Zukünftiges regulatorisches Finanzdienstleistungsregime für Kryptoassets – abschließende politische Stellungnahme und Entwurf der SI”. Die einführende Notiz ist von Tulip Siddiq, der Wirtschaftssekretärin des Finanzministeriums, unterzeichnet, die im Juli 2024 bei der Umstrukturierung das Kryptoassets-Thema von Bim Afolami übernommen und als zuständige Ministerin durch drei Konsultationsrunden geführt hat. Der Entwurf der SI ist das lang erwart operative Text, der die politischen Vorschläge, die erstmals in der Konsultation vom Februar 2023 dargelegt wurden, in einen verbindlichen regulatorischen Perimeter überführt. Er wird im Herbst vor das Parlament zur Zustimmung nach dem Verfahren der positiven Resolution gebracht, wobei das Regime voraussichtlich am 1. April 2027 in Kraft treten soll.

Der vorveröffentlichte Briefing-Zyklus deutete darauf hin, dass das HM Treasury in der Nähe von MiCA landen würde: harte Regeln für die Zusammensetzung der Reserven, obligatorische Verwahrungstrennung für Kundenassets und aufsichtsrechtliche Kapitalanforderungen, die an das Ausgabevolumen angepasst sind. Der Entwurf tut dies nicht. Er ist an drei spezifischen Stellen – fiat-gedeckte Stabilitätscoin-Reserven, Verwahrung von Kundenassets und die aufsichtsrechtliche Behandlung von CASP-Firmen – materiell weniger restriktiv als das EU-Regime. Was auf dem Spiel steht, ist, ob sich Großbritannien glaubwürdig als regulierter Rechtsraum positionieren kann, der auch kommerziell mit Dubai, Singapur und dem US-Regime nach dem GENIUS Act wettbewerbsfähig ist, ohne in den „regulierten, aber nicht überwachten” Mittelgrund abzurutschen, den Kroatien und Malta in der ICO-Ära von 2017–2021 besetzt hatten. Der Entwurf versucht dies zu tun. Ob er erfolgreich ist, hängt davon ab, wie die FCA (Financial Conduct Authority, (FMA als österreichische counterpart)) die Level-2-Quellenbuchkapitel in den nächsten neun Monaten schreibt.

Was der Entwurf der SI tatsächlich bewirkt

Der rechtliche Mechanismus ist der Standardansatz Großbritanniens: Änderung der FSMA-Verordnung für regulierte Aktivitäten 2001 zur Einführung von sieben neuen regulierten Aktivitäten – Ausgabe von fiat-gedeckten Stabilitätscoins, Verwahrung von Kryptoassets, Betrieb einer Kryptoasset-Handelsplattform, Handel mit Kryptoassets als Hauptmann, Handel mit Kryptoassets als Agent, Vermittlung von Kryptoasset-Deals und Betrieb eines automatisierten Kryptoasset-Handelsystems – und anschließende Einbeziehung dieser Aktivitäten in den bestehenden FSMA-Autorisierungsperimeter gemäß Teil 4A. Sobald eine Aktivität reguliert ist, gilt das Standard-FCA-Regelbuch: PRIN, SYSC, das neue CASS-Kapitel (CASS 18), das speziell für die Krypto-Verwahrung erstellt wurde, sowie die Verhaltensregeln gemäß COBS. Die Ausarbeitung ist technisch sauber. Sie nutzt drei Jahrzehnte FSMA-Rechtsprechung und aufsichtliche Praxis, statt ein paralleles Regime zu errichten.

Die fiat-gedeckte Stabilitätscoin-Reservenvorschrift in Entwurf-Artikel 9D ist der Punkt, an dem die Abweichung von MiCA beginnt. Die britische Regel verlangt Reserven von mindestens 100 % des Wertes der im Umlauf befindlichen Token, die als Kundengeld unter einem neuen CASS-Subregime getrennt und in einer von vier Kategorien gehalten werden: Einlagen bei britischen oder gleichgestellten Banken, britische Staatsanleihen mit einer Restlaufzeit unter zwölf Monaten, Einlagen bei der Bank of England oder Anteile an einem britisch autorisierten qualifizierten Geldmarktfonds. Bemerkenswert fehlt: eine spezifische Mindestquote, die als Einlagen bei Banken im Vergleich zu Staatsanleihen gehalten werden muss. MiCA-Artikel 36, gelesen mit den EBA-RTS, setzt diese Untergrenze bei 30 % für nicht-signifikante EMTs und 60 % für signifikante; der britische Entwurf lässt dem Herausgeber die Wahl seiner eigenen Mischung, vorbehaltlich eines allgemeinen Liquiditätstests gemäß den neuen SYSC-Anforderungen. Dies ist eine bedeutende Konzession an die Rendite-Ökonomie und erklärt, warum die britische Tochtergesellschaft von Circle in den Konsultationsrunden ruhig wurde und dann sehr öffentlich die Unterstützung für den endgültigen Entwurf bekundete.

Wo die britischen und EU-Regime in der Praxis divergieren

Verwahrung: die stille Überraschung CASS 18

Die in der Praxis am wichtigsten operative Vorschrift im Entwurf ist Absatz 4 des neuen CASS 18, der Verwahrer erlaubt, Kunden-Kryptoassets in Omnibus-Wallets zu halten – Wallets, die die Assets mehrerer Kunden unter einer einzigen On-Chain-Adresse zusammenfassen –, sofern der Verwahrer eine interne Ledgerung aufrechterhält, die eine Echtzeit-Rekonstruktion des jeweiligen wirtschaftlichen Anspruchs jedes Kunden ermöglicht, und sofern die Omnibus-Struktur in den Kundenbedingungen offengelegt wird. MiCA verbietet Omnibus-Verwahrung ebenfalls nicht, aber die ESMA-Level-3-Q&A 2025_7501 hat EU-Verwahrer effektiv zu getrennten Wallets per Kunde gedrängt, da Omnibus-Strukturen die Insolvenz-Trennung gemäß Artikel 75 komplizieren. Das FCA-Konsultationspapier CP 26/12, das zusammen mit dem Entwurf der SI veröffentlicht wurde, nimmt die gegenteilige Position: Omnibus ist operativ günstiger, die Trennungsfrage wird durch die Ledgerungspflicht gelöst, und die britische Insolvenz-Ausnahme für Kundenassets gemäß den Investment Bank Special Administration Regulations 2011 behandelt bereits die Pooling-Frage.

In der Praxis bedeutet dies, dass ein britisch autorisierter Verwahrer – Coinbase Custody International, Komainu, die geplante London-Tochter von Anchorage – ein grundlegend günstigeres operatives Modell führen kann als sein EU-Äquivalent. Der Kostenunterschied ist nicht vernachlässigbar. Gas-Kosten per Wallet sowie der operative Aufwand für die Generierung, Signierung und Rekonstruktion von Zehntausenden einzelnen On-Chain-Adressen erhöhen eine vollständig getrennte Verwahrungsgebühr im Vergleich zu einem Omnibus-Modell um etwa 4–8 Basispunkte. Für einen Fonds, der 2 Milliarden USD in Krypto unter Verwahrung hält, ist dies echtes Geld. Es ist auch die Art von Detail, die nicht im Pressemitteilung erscheint, aber 2027 in der Wahl zwischen London und Frankfurt als Verwahrungshub sichtbar werden wird.

Aufsichtsrechtliche Behandlung: weniger streng, aber nicht leicht

Der Entwurf wendet das Investment Firm Prudential Regime (IFPR), das 2022 implementiert wurde, um das EU-IFR/IFD-Regime zu verankern, auf CASP-Firmen an. Das bedeutet laufende Kapitalanforderungen auf Basis des K-Faktor – K-AUM (Assets unter Verwaltung), K-ASA (geschützte und verwaltete Assets), K-CMH (gehaltene Kundengelder) und der neue K-CAS-Faktor (geschützte Kryptoassets), der speziell im Entwurf eingeführt wurde – ersetzen die Formel des Prozentanteils der Kundenassets in MiCA-Anhang IV. Für die meisten mittelständischen Firmen ergibt die IFPR-Berechnung eine niedrigere laufende Kapitalzahl als MiCA. Die Prudential Regulation Authority der Bank of England behält eine Backstop-Befugnis, um bei Bedarf individuelle Kapitalanweisungen gemäß SS 31/15 zu erlassen, wenn das Risikoprofil einer Firma dies erfordert, was die aufsichtliche Flexibilität bewahrt, ohne ein Minimum im primären Gesetz festzuschreiben.

Es gibt keine britische Entsprechung zur MiCA-Artikel-58-Transaktionsbegrenzung für nicht-domestische Währungs-Stabilitätscoins. Ein USD-gedeckter Stabilitätscoin, der in Großbritannien autorisiert ist, kann ohne Volumenbegrenzung herausgegeben werden, vorbehaltlich nur der allgemeinen Reservenvorschriften und Verhaltensanforderungen. Die politische Wirtschafts-erklärung, die von Finanzministerium-Beamten halböffentlich auf dem Finanzstabilitäts-Roundtable der Bank of England im Juni gegeben wurde, ist, dass das Pfund nicht wie das Euro in Gefahr der monetären Substitution durch einen USD-Stabilitätscoin ist, gegeben die Tiefe der Pfund-Geldmärkte und das Fehlen eines grenzüberschreitenden Anwendungsfalls, bei dem ein britischer Händler USDC statt GBP zur Zahlung bevorzugen würde. Das ist heute wahrscheinlich richtig. Ob es 2030 noch richtig sein wird, wenn ein US-charterter USD-Stabilitätscoin die Geschwindigkeit erreicht, die das GENIUS Act ermöglicht, ist eine separate Frage. Der Entwurf der SI behandelt dies nicht.

Warum die Gerüchteküche falsch lag

Der vorveröffentlichte Konsens auf Crypto Twitter, in Handelspublikationen und in den aufgeregteren Teilen des City-Rechtsmarktes war, dass das HM Treasury inhaltlich auf MiCA konvergieren würde, da der politische Druck, „Brüssel zu entsprechen”, unüberwindbar sei. Diese Lesung missachtete drei Dinge. Erstens unterschätzte sie den Einfluss der Agenda des Schatzkanzlers in Mansion House, die seit November 2025 alle britischen Finanzdienstleistungsregelungen auf ein „sekundäres Wachstums- und internationales Wettbewerbsziel” – kodifiziert in Abschnitt 25 des Finanzdienstleistungs- und Marktgesetzes 2023 – drängt, das FCA und PRA nun gegenüber Sicherheit und Stabilität abwägen müssen. Zweitens überschätzte sie die operative Ähnlichkeit zwischen der bestehenden FSMA-Architektur Großbritanniens und dem maßgeschneiderten MiCA-Regime; in der Praxis wäre die Überlagerung von MiCA-ähnlichen Regeln auf das britische CASS-Regime ungeschickt gewesen und entspricht nicht dem Wunsch der FCA-Technikstaff. Drittens unterschätzte sie die Lobby-Koordination zwischen Circle, Coinbase, dem britischen Kryptoasset-Business Council und der LSE Group, die alle in drei Konsultationsrunden denselben fünfpunkigen Fall vorbrachten.

Der Fall, den sie vorbrachten, war in komprimierter Form: Sagt uns, was reguliert werden soll (der Perimeter), sagt uns die Verhaltensregeln, geben uns einen anerkannten Aufsichtsbeamten und erfinden keine Volumenbegrenzungen oder einzigartigen Reservenvorschriften, gegen die wir nicht operieren können. Das ist im Großen und Ganzen, was der Entwurf liefert. Es gibt noch echte Verpflichtungen – die FCA-Autorisierungs-Gateway ist kein Gummistempel, und das neue CASS 18 erfordert von jedem Verwahrer, der ein leichteres Offshore-Modell betrieben hat, eine nicht-triviale Systeminvestition –, aber das Regime ist für jeden erkennbar, der bereits als autorisierte Firma in Großbritannien operiert. Das ist eine bewusste Entscheidung.

Was in den nächsten neun Monaten zu beobachten ist

• FCA-Politikstellungnahme PS 26/8, erwartet Oktober 2026, die CASS 18 und das neue COBS-Kapitel für die Kryptoasset-Distribution finalisieren wird. Beobachten die Angleichung der Finanzpromotionsregel an das bestehende Kryptoasset-Promotionsregime, das seit Oktober 2023 in Kraft ist.
• PRA SS 26/3, die aufsichtliche Stellungnahme zu aufsichtsrechtlichen Erwartungen für Stabilitätscoin-Herausgeber, die bestimmen wird, ob die Herausgeber-Entscheidungs-Reservenvorschrift in Entwurf-Artikel 9D den Kontakt mit dem eigenen Denken der PRA zur Liquiditätsrisiko überlebt.
• Positive Resolution im Parlament, geplant für die Herbstsession. Die SI erfordert die Zustimmung beider Häuser. Oppositionsänderungen sind wahrscheinlich bezüglich der algorithmischen Stabilitätscoin-Ausnahme und des Fehlen einer Volumenbegrenzung für nicht-GBP-Stabilitätscoins, aber die Stimmen sind nicht vorhanden, um die SI zu verwerfen.
• FCA-Gateway-Opening, erwartet 1. April 2027. Das Übergangsregime gemäß Entwurf-Schedule 3 gibt bestehenden FCA-registrierten Kryptoasset-Firmen ein sechsmonatiges Fenster, um eine vollständige Teil-4A-Autorisierung zu beantragen. Diejenigen, die das Fenster verpassen, können keine regulierten Aktivitäten fortführen.

Für Händler und Treasury-Teams, die die britische Liquiditätsbildung verfolgen, ist die praktische Frage, welche CASPs zuerst die London-Autorisierung beantragen und was dies für die GBP-gedeckten Spot-Orderbücher auf den großen Plattformen bedeutet. Wir werden den regulatorischen Kalender auf der Events-Page aktualisieren, sobald die Politikstellungnahme und aufsichtlichen Stellungnahmen der FCA veröffentlicht werden, und die GBP-Stabilitätscoin-Reservezusammensetzung-Offenlegungen auf dem Peg-Monitor verfolgen, sobald das Regime in Kraft ist. Das