Offre d’ETH : l’ETF à staking, une valve à sens unique

L’ETF, nouvelle plomberie de la rareté de l’ETH

Pendant deux mois, le débat sur l’offre d’Ethereum a tourné autour d’une seule question : le protocole allait-il décider lui-même de sa rareté ? La réponse est tombée début octobre. L’EIP-8363, qui aurait transformé une part croissante des récompenses des validateurs en burn, a été retirée de la mise à niveau Hegotá faute de consensus. Le lendemain, le 6 octobre, Glamsterdam est activée sur le testnet Sepolia, une mise à niveau qui agrandit les blocs sans ranimer le burn. La conclusion tient en une phrase : le protocole ne décrète plus la rareté de l’ETH, c’est le marché qui la fixe. Et sur ce marché, un acteur retire l’offre plus vite et plus durablement que tous les autres : l’ETF spot, surtout quand il stake son ether.

L’idée semble banale. Un ETF n’est qu’un emballage, se dit-on, un moyen pratique d’acheter de l’ETH dans un compte-titres ordinaire. C’est faux, ou du moins incomplet. Un ETF Ethereum à staking fait deux choses en même temps : il sort des ETH du marché pour les placer en garde froide chez un dépositaire, puis il en verrouille 70 à 95 % sur la Beacon Chain. Le même ether est donc retiré deux fois de la circulation. C’est une valve à sens unique, et depuis que Washington a levé les derniers obstacles réglementaires au premier trimestre 2026, cette valve débite à plein régime.

Cet article décortique la mécanique, pièce par pièce : comment la création d’un ETF retire physiquement de l’ETH du marché, pourquoi le staking à l’intérieur de l’enveloppe crée un double verrou, ce que la SEC et la CFTC ont exactement débloqué, pourquoi l’épargnant français n’a pas accès aux mêmes produits que l’Américain, et surtout où et quand cette valve peut s’inverser. Car une rareté fabriquée par des flux n’est pas une rareté gravée dans le code : elle est puissante tant que l’argent entre, fragile le jour où il sort. Au prix actuel, autour de 2 400 euros, chaque pourcent d’offre immobilisé ou relâché pèse plusieurs milliards.

Tableau de bord de l’offre, octobre 2026

Avant d’entrer dans la plomberie, posons les chiffres. Ils dessinent un paradoxe désormais familier aux lecteurs de cette rubrique : l’ETH est légèrement inflationniste au niveau du protocole (l’émission dépasse le burn depuis la mise à niveau Dencun de mars 2024), mais son flottant réellement disponible à la vente se réduit, mois après mois, sous l’effet du staking, des trésoreries d’entreprise et, de plus en plus, des ETF.

Retenez surtout la ligne des réserves d’exchange. Ce stock de 14,9 millions d’ETH, au plus bas depuis onze ans selon CryptoQuant, est la part la plus liquide de l’offre, celle qui peut réellement être vendue d’un clic. Or les ETF spot, à eux seuls, détiennent déjà près de 6 millions d’ETH, soit l’équivalent de 40 % de ce flottant d’échange. Mettez en face les trésoreries (près de 8 millions) et le staking (près de 44 millions), et vous comprenez pourquoi la question de l’offre d’ETH est devenue une question de verrous, pas d’imprimante.

Pourquoi la création d’un ETF retire de l’ETH pour de vrai

Tout part d’un détail technique devenu décisif : le mécanisme de création et de rachat des parts. Un ETF ne décide pas combien de parts existent ; ce sont des intermédiaires agréés, les participants autorisés (AP), qui créent de nouvelles parts quand la demande monte et les détruisent quand elle baisse. La vraie question est : avec quoi paient-ils ?

Jusqu’à l’été 2025, les ETF crypto américains étaient contraints au modèle « cash only » : l’AP versait des dollars, l’émetteur achetait ensuite l’ETH sur le marché. Le 29 juillet 2025, la SEC a autorisé la création et le rachat en nature (in-kind) pour les ETP Bitcoin et Ethereum, le fonctionnement normal des ETF or ou actions depuis toujours. Concrètement, l’AP peut désormais livrer directement de l’ETH contre des parts, et en recevoir lors d’un rachat.

Ce changement paraît comptable ; il est structurel pour l’offre. En in-kind, une souscription nette aspire des ethers réels, déjà existants, et les fait passer d’un portefeuille négociable à la garde froide du fonds. Il n’y a pas de création monétaire, mais il y a un transfert de propriété vers une poche qui, par nature, ne revend pas. L’ETF devient une destination, pas un simple miroir du prix. Chaque milliard qui entre en in-kind, c’est environ 370 000 ETH au prix du jour qui quittent le marché accessible pour un coffre institutionnel.

Le double verrou : détenu en garde froide, puis staké

Voici le coeur de l’affaire, et ce qui distingue l’ETF 2026 de l’ETF 2024. Un fonds spot classique retire l’ETH une fois : il le garde en custody. Un fonds à staking le retire deux fois. Après l’avoir placé en garde froide, il en délègue 70 à 95 % à des validateurs. Cet ether est alors verrouillé sur la couche de consensus : pour le récupérer, il faut passer par la file de sortie des validateurs, puis attendre le délai de balayage, soit plusieurs jours au minimum quand la file est chargée. Le même ETH est donc immobilisé à deux étages : dans l’enveloppe du fonds, et dans le protocole.

Ce double verrou a une conséquence que l’on oublie souvent quand on additionne les chiffres de l’offre : les catégories se chevauchent. Les quelque 43 millions d’ETH stakés incluent l’ether staké par les ETF (ETHE en stake 71 %, ETHB jusqu’à 95 %), par les trésoreries (BitMine stake environ 85 % de sa position) et par les particuliers. Les 5,9 millions d’ETH des ETF incluent de l’ether staké et de l’ether non staké. Impossible, donc, d’additionner staking, ETF et trésoreries pour obtenir « l’offre verrouillée » : on compterait deux fois le même coin. Ce sont des angles de vue qui se recoupent, pas des tiroirs étanches.

Mais c’est précisément ce chevauchement qui rend l’ETF à staking si particulier. Il occupe l’intersection des deux verrous les plus solides. Un particulier qui stake peut se dé-staker et vendre en une semaine. Un ETF qui stake ajoute à ce délai protocolaire sa propre couche : une base d’investisseurs passive, un process de rachat institutionnel, et une logique de produit qui vise la collecte, pas la distribution de coins. L’ether qui entre dans un ETHB est, statistiquement, l’ether le plus difficile à faire ressortir du système. C’est la raison pour laquelle, en 2026, suivre l’offre d’ETH revient de moins en moins à surveiller l’imprimante du protocole, et de plus en plus à surveiller les flux de ces grands coffres.

ETHE, ETHB et la course au rendement embarqué

Le staking dans l’enveloppe n’est pas une hypothèse d’école, c’est déjà un marché. Grayscale a ouvert la voie : son ETHE est devenu, fin 2025, le premier ETP Ethereum américain à distribuer des récompenses de staking à ses porteurs, avec plus des deux tiers de ses actifs stakés début 2026. BlackRock a suivi en force. Le 12 mars 2026, le gérant a lancé son iShares Staked Ethereum Trust (ETHB) sur le Nasdaq, un fonds qui combine exposition au prix de l’ETH et revenu de staking.

Les paramètres d’ETHB disent tout de la logique de verrou. Le fonds stake entre 70 % et 95 % de ses ethers, et reverse environ 82 % des récompenses brutes, versées mensuellement. Après la commission de staking de 18 % prélevée par BlackRock et les frais de sponsor (0,25 %, ramenés à 0,12 % sur les premiers 2,5 milliards de dollars la première année), le rendement net servi à l’investisseur tourne, selon le prospectus, autour de 1,9 % à 2,5 % ; le taux affiché sur 30 jours début octobre était plus proche de 1,3 %, reflet d’un rendement de staking réseau au plus bas depuis trois ans. Robbie Mitchnick, responsable mondial des actifs numériques chez BlackRock, a présenté le produit comme « une nouvelle voie importante pour participer à l’évolution de l’écosystème », une formule marketing qui masque mal l’essentiel : le fonds doit acquérir, puis immobiliser, de l’ETH pour exister.

La dynamique ne s’arrête pas là. Le Nasdaq a déposé auprès de la SEC une demande visant à ajouter le staking à l’ETHA de BlackRock, le plus gros fonds spot Ethereum du marché (autour de 3,5 millions d’ETH). Si l’ETHA, aujourd’hui non stakant, bascule à son tour, ce sont des millions d’ethers supplémentaires qui passeraient du simple verrou de la custody au double verrou de la custody plus staking. Fidelity, Franklin Templeton, Invesco, 21Shares et VanEck ont déposé des amendements de staking similaires. La course au rendement embarqué est lancée, et elle a un effet secondaire mécanique : plus de staking dans les ETF, c’est plus d’offre immobilisée à deux étages.

Ce que Washington a débloqué : le staking n’est pas un titre

Rien de tout cela n’aurait été possible sans deux décisions réglementaires américaines, prises à huit mois d’intervalle. La première, déjà citée, est l’autorisation de l’in-kind en juillet 2025, qui a transformé la souscription en un vrai retrait de coins. La seconde est plus profonde encore. Le 17 mars 2026, la SEC et la CFTC ont publié une interprétation conjointe de 68 pages classant les revenus de staking, de minage et d’airdrop comme des opérations qui ne relèvent pas des titres financiers, et nommant seize crypto-actifs, dont l’ETH, comme « digital commodities ».

Pour les émetteurs d’ETF, ce texte a levé le dernier verrou juridique. Tant que le staking pouvait être requalifié en contrat d’investissement, aucun gérant sérieux ne voulait l’embarquer dans un produit coté grand public. En déclarant que le staking en preuve d’enjeu, qu’il soit solo, délégué, custodial ou liquide, n’est pas une transaction sur titre, les deux régulateurs ont ouvert la porte. Nate Geraci, président de The ETF Store, résume l’état d’esprit du secteur : le staking dans les ETF spot ETH figurait sur sa liste des prochaines autorisations attendues, et il estimait qu’il arriverait « plus tôt que tard ». Il avait raison. La conséquence pour l’offre est directe : ce qui était un risque juridique est devenu une fonctionnalité produit, et chaque nouvelle fonctionnalité pousse davantage d’ETH vers le staking.

Comment l’ETF verrouille l’offre, étape par étape

Pour rendre tout cela concret, suivons le parcours d’un ether qui entre dans un fonds à staking, et voyons ce qu’il advient du flottant à chaque étape.

Quatre des cinq étapes retirent ou immobilisent de l’offre. Une seule, le rachat, peut en relâcher. C’est la définition même d’une valve à sens unique : elle n’empêche pas totalement le retour, mais elle le rend rare, lent et coûteux par rapport à l’entrée.

La valve est-elle vraiment à sens unique ?

Honnêteté intellectuelle oblige : non, pas parfaitement. Les ETF connaissent des sorties nettes. Après un troisième trimestre 2026 record pour les flux Ethereum, le début octobre a vu quelques journées de décollecte. Un ETF n’est pas un trou noir : si les porteurs vendent leurs parts en masse, l’AP rachète, reçoit des ETH, et ces ethers peuvent théoriquement retourner vers le marché. La soupape existe, et elle s’ouvre quand le sentiment se retourne.

Deux nuances tempèrent toutefois ce retour. D’abord, la friction du staking : la part stakée ne peut pas être rendue instantanément, elle doit d’abord sortir de la file des validateurs, ce qui introduit un délai que le flottant classique n’a pas. Ensuite, la nature de l’ether rendu : lors d’un rachat in-kind, l’AP reçoit des coins qu’il peut aussi bien reprêter, redéposer ou recustodier, sans qu’ils reviennent nécessairement sur un carnet d’ordres.

Il faut aussi un contrepoint de marché, et il vient de l’analyste le plus écouté sur les ETF. James Seyffart, de Bloomberg Intelligence, rappelle que le secteur croule sous les dépôts : plus de 126 projets d’ETP crypto sont en attente, les émetteurs « lançant beaucoup de produits contre le mur pour voir ce qui colle ». Il prévient qu’une partie de ces fonds, faute d’actifs durables, pourrait fermer fin 2026 ou en 2027. Autrement dit, tous les ETF à staking n’aspireront pas de l’offre éternellement : les produits sous-capitalisés qui ferment restituent leur ETH. La valve est donc à sens unique pour les fonds qui collectent, pas pour ceux qui meurent. C’est une précision qui compte pour qui veut prédire la trajectoire de l’offre plutôt que la fantasmer.

L’asymétrie transatlantique : UCITS, ETP et le cas français

Ici se glisse une réalité que les grands titres américains occultent : l’épargnant français n’a, en pratique, pas accès à l’ETHB de BlackRock. Les ETF américains ne sont pas passeportés dans l’Union européenne et ne disposent pas du document d’informations clés (KID) exigé par le règlement PRIIPs, si bien que la plupart des courtiers européens en bloquent l’achat aux particuliers. La valve américaine existe, mais elle est verrouillée côté client pour le résident de l’Hexagone.

La raison de fond est que le format « ETF » au sens américain n’existe pas pour la crypto en Europe. La directive UCITS, qui encadre les fonds grand public, exige une diversification et des actifs éligibles qui excluent la détention directe d’un crypto-actif en spot. Résultat : il n’existe pas d’ETF Ethereum spot au format UCITS ; l’investisseur européen passe par des ETP ou ETN, des titres de dette adossés physiquement à l’ether, cotés en Bourse. Sur le plan de l’offre, le résultat est pourtant le même : ces produits achètent et immobilisent de l’ETH réel.

Et ils stakent, eux aussi. Le 21Shares Ethereum Core Staking ETP (ETHC) est 100 % adossé à de l’ETH conservé en garde froide chez BitGo et Coinbase Custody ; il stake une partie de ses avoirs (le reste étant gardé liquide pour honorer les rachats) et, différence notable avec le modèle américain, réinvestit les récompenses dans la valeur liquidative plutôt que de les distribuer. Chaque part représente ainsi, au fil du temps, une quantité légèrement croissante d’ETH, pour des frais de 0,10 %. CoinShares, 21Shares et quelques autres ont bâti une gamme entière sur ce principe. En Europe, le staking est une caractéristique produit, pas une exception réglementaire ; le verrou d’offre opère par une autre porte, mais il opère.

Côté supervision, c’est l’AMF qui tient la barre. La période transitoire des PSAN français a pris fin le 1er juillet 2026, les prestataires devant désormais viser l’agrément CASP de MiCA ; l’AMF a rappelé ses attentes et mis en garde les particuliers. Fiscalement, les plus-values sur actifs numériques des particuliers relèvent en principe du prélèvement forfaitaire unique de 30 %, et un ETP détenu dans un compte-titres ordinaire suit la fiscalité des valeurs mobilières. Le point à retenir : l’enveloppe diffère d’un côté à l’autre de l’Atlantique, mais la conséquence pour le flottant d’ETH, elle, converge.

Le rendement de l’ETF face aux autres rendements de l’ETH

Si l’ETF à staking retire tant d’offre, c’est qu’il promet un rendement. Mais ce rendement est mince, et il faut le replacer dans son paysage. Le staking réseau brut tourne autour de 2,5 %, au plus bas depuis trois ans ; dans un ETF, après commissions, il tombe souvent sous 2 %. En face, l’argent sans risque en euro rapporte 2,50 % (taux de dépôt de la BCE), et le trois mois américain plus de 4 %. Autrement dit, le rendement de staking embarqué ne bat même plus le monétaire sécurisé.

La comparaison ne s’arrête pas au monétaire. Sur la chaîne, un détenteur d’ETH peut viser davantage : prêter son ether sur un marché de crédit on-chain, ou l’engager dans des stratégies de rendement plus sophistiquées. Nous avons détaillé le fonctionnement de ces marchés dans notre portrait de Morpho, le moteur invisible du crédit DeFi, et l’essor des dollars synthétiques à portage avec Ethena. Ces alternatives offrent souvent un meilleur rendement, mais au prix d’un risque de contrepartie, de contrat intelligent et de liquidité que l’ETF, lui, enveloppe et externalise.

C’est là tout le paradoxe du produit. On n’achète pas un ETF Ethereum à staking pour maximiser son rendement, puisque mieux existe ailleurs. On l’achète pour la simplicité, la garde institutionnelle, l’enveloppe fiscale et le confort réglementaire. Le rendement n’est qu’un bonus qui rend l’immobilisation indolore. Et c’est précisément parce que le porteur ne court pas après le rendement qu’il ne bouge pas : l’ether stationne, et le flottant se tend.

Qui achète, et pourquoi il ne vend pas

La force d’une valve à sens unique tient à ce qu’il y a derrière : la base d’investisseurs. Les ETF spot Ethereum ont drainé plus de 11,6 milliards de dollars de collecte nette cumulée depuis leur lancement, et cet argent vient majoritairement de conseillers en gestion de patrimoine, de family offices et d’institutions qui logent l’ETH dans une allocation longue, pas dans un compte de trading. Ces porteurs ne surveillent pas le carnet d’ordres à la minute ; ils rééquilibrent une fois par trimestre. Leur rotation est faible par construction.

Le comportement se lit dans les données de chaîne. En septembre, des dizaines de milliers d’ETH ont quitté les plateformes d’échange en quelques jours, au moment même où la Réserve fédérale relevait ses taux, un signe que les détenteurs accumulent plutôt qu’ils ne vendent. C’est une règle devenue proverbiale dans l’écosystème : qui stake son ETH ne le vend pas. Le porteur d’ETF à staking est encore un cran au-dessus : il a délégué la décision de staker, il paie pour ne pas avoir à gérer, et il a choisi un véhicule conçu pour la détention. Entre les réserves d’exchange au plus bas depuis onze ans et une base d’acheteurs passive, le flottant réellement mobilisable se réduit comme peau de chagrin.

Concentration et point de défaillance unique

Tout verrou a une serrure, et toute serrure a un serrurier. La contrepartie de cette offre immobilisée par les ETF, c’est une concentration inédite de la garde. Coinbase Custody conserve l’ether de la grande majorité des ETF spot Ethereum américains ; BitGo et quelques autres se partagent le reste. Un seul dépositaire derrière une part croissante de l’offre, c’est un point de défaillance unique, qu’il s’agisse d’un incident technique, d’une injonction judiciaire ou d’une pression de censure au niveau de la validation.

Le staking à l’intérieur de l’enveloppe ajoute ses propres risques : choix de l’opérateur de validation, risque de pénalité (slashing) en cas de faute, et cette latence de sortie qui transforme une vente « immédiate » en processus de plusieurs jours. Pour les ETP européens, MiCA impose au prestataire un régime de responsabilité sur les actifs conservés (article 75) et le règlement DORA encadre la résilience opérationnelle. Ces garde-fous existent, mais ils ne suppriment pas le fait structurel : plus l’offre se loge dans quelques coffres, plus la sécurité de ces coffres devient un sujet de marché à part entière.

Rareté décrétée par le marché, rareté programmée du Bitcoin

Prenons de la hauteur. La rareté de l’ETH, en 2026, n’est plus une propriété du protocole : c’est un comportement d’acheteurs. L’EIP-8363 ayant été écartée et Glamsterdam agrandissant les blocs (ce qui tend à réduire le burn plutôt qu’à le raviver), le code ne garantit plus aucune déflation. Ce sont les ETF, les trésoreries et les stakers qui, par leurs flux, fabriquent la tension sur l’offre. C’est une rareté décrétée par la demande.

La différence avec le Bitcoin est philosophique autant que mécanique. La rareté du BTC est programmée : 21 millions d’unités, un halving tous les quatre ans, une promesse inscrite dans le code que personne ne peut annuler d’un flux vendeur. Nous avons expliqué pourquoi le calendrier de l’offre ne fait pas le prix pour autant. L’ETH, lui, offre une rareté conditionnelle : plus puissante que celle du BTC quand les flux entrent, car elle combine staking et absorption ETF ; plus fragile quand ils sortent, car rien dans le protocole ne vient en relais. La valve à sens unique est redoutable à la montée, mais c’est une valve, pas un mur. Qui investit sur l’offre d’ETH parie en réalité sur la persistance des flux, pas sur une garantie monétaire.

Trois scénarios pour l’offre absorbée par l’ETF

Que peut-on raisonnablement anticiper ? Plutôt qu’un pronostic de prix, voici trois trajectoires pour la part de l’offre que les ETF retirent du marché, chacune conditionnée par les flux et par la macro.

Le curseur entre ces scénarios, c’est le coût d’opportunité, donc la macro. La Réserve fédérale a relevé ses taux à 3,75 – 4,00 % le 16 septembre, sa première hausse depuis 2023, et la prochaine réunion du FOMC est fixée aux 27 et 28 octobre ; la BCE tient son taux de dépôt à 2,50 %. Tant que l’argent sans risque rapporte autant, chaque euro placé dans un ETH à 2 % de rendement est un pari sur la hausse du prix, pas sur le rendement. Si les taux refluent, le scénario de compression gagne en probabilité ; s’ils tiennent, le reflux guette. La valve à sens unique n’est jamais totalement acquise : elle dépend d’une décision prise à Washington et à Francfort autant que d’un choix d’allocation.

Au bout du compte, l’ETF à staking est le symbole le plus net de la mue de l’ETH : d’actif monétaire à promesse déflationniste, il est devenu un actif à rendement dont la rareté se fabrique par les flux. C’est une rareté plus riche, mais plus politique et plus réversible. Surveiller l’offre d’Ethereum en 2026, c’est surveiller une valve : son débit, son sens, et la main qui peut l’ouvrir.

Questions fréquentes

Un ETF Ethereum à staking, qu’est-ce que c’est exactement ?

C’est un fonds coté qui détient de l’ETH en garde froide et en délègue une partie à des validateurs pour toucher des récompenses de staking. Aux États-Unis, ETHB (BlackRock) et ETHE (Grayscale) en sont les exemples : ils stakent 70 à 95 % de leurs avoirs et reversent environ 82 % des récompenses. L’investisseur obtient une exposition au prix de l’ETH plus un rendement, sans gérer de portefeuille ni de clés privées.

Un épargnant français peut-il acheter l’ETF ETHB de BlackRock ?

En pratique, non. Les ETF américains ne sont pas passeportés dans l’Union et n’ont pas de document d’informations clés (KID) PRIIPs, si bien que la plupart des courtiers européens en bloquent l’accès aux particuliers. Le résident français passe par des ETP ou ETN européens, par exemple le 21Shares ETHC, ou détient de l’ETH en direct. L’AMF supervise ces produits et les prestataires sous le régime CASP de MiCA.

Combien d’ETH les ETF spot retirent-ils vraiment du marché ?

Les ETF spot américains détiennent près de 6 millions d’ETH, soit environ 4,8 % de l’offre, pour plus de 11,6 milliards de dollars de collecte cumulée depuis le lancement. C’est l’équivalent d’environ 40 % du stock d’ETH encore présent sur les plateformes d’échange, lui-même au plus bas depuis onze ans.

Le staking dans un ETF rapporte-t-il plus que détenir de l’ETH en direct ?

Non, généralement moins. Après commissions, le rendement net d’un ETF à staking tourne autour de 1,9 à 2,5 %, parfois moins, contre un staking réseau brut d’environ 2,5 %. On choisit l’ETF pour la simplicité, la garde et l’enveloppe fiscale, pas pour maximiser le rendement, que des stratégies on-chain peuvent dépasser au prix d’un risque supérieur.

Les ETF peuvent-ils provoquer un choc de rareté sur l’ETH ?

Ils peuvent y contribuer. En immobilisant l’offre à deux étages, la garde puis le staking, auprès d’acheteurs peu enclins à vendre, ils tendent le flottant. Mais cette rareté est décrétée par les flux, pas par le protocole : elle s’accentue tant que l’argent entre et peut s’inverser lors d’une décollecte, contrairement à la rareté programmée du Bitcoin.

Par Priya Reddy, journaliste marchés chez HOGE Wire. Analyse éditoriale, pas un conseil en investissement.