Le jeton-reçu : brique et détonateur du crédit DeFi

Fin octobre 2026, le crédit on-chain offre un spectacle contradictoire. La Réserve fédérale a maintenu ses taux directeurs entre 3,75% et 4% le 28 octobre, par un vote serré de dix voix contre deux, pendant que la Banque centrale européenne laissait son taux de dépôt à 2,50% le lendemain, en avertissant que la remontée des prix de l’énergie faisait peser des risques haussiers sur l’inflation. Les jetons des grands protocoles de prêt encaissent le coup: l’AAVE a reculé de plus de 16% en une semaine pour tomber autour de 111 euros, le MORPHO de plus de 10% à près de 1,83 euro. La valeur totale verrouillée en DeFi est elle-même repassée sous les 90 milliards de dollars.

Et pourtant, l’encours déposé dans les marchés de prêt décentralisés n’a jamais été aussi élevé: autour de 56 milliards de dollars, en hausse de plus de moitié depuis juillet, selon les statistiques du secteur. Ce record ne tient pas à un produit miracle. Il tient à un détail que presque personne ne regarde: en DeFi, quand vous déposez, vous ne recevez pas une ligne sur un relevé de compte, vous recevez un jeton. Ce jeton-reçu, qu’il s’appelle aToken chez Aave, cToken dans l’héritage de Compound, part de coffre ERC-4626 chez Morpho ou stablecoin à rendement comme le sUSDS, est la brique élémentaire du crédit on-chain. C’est lui qui fait tenir l’édifice. C’est aussi lui qui, derrière chaque grand accident de 2026, a joué le rôle de détonateur.

Déposer en DeFi, c’est recevoir un jeton

La différence avec une banque est plus profonde qu’il n’y paraît. Quand vous placez 1 000 euros sur un livret, la banque inscrit une créance à votre nom dans son registre interne. Vous ne possédez rien de transférable: juste une promesse de restitution, assortie, en zone euro, d’une garantie des dépôts jusqu’à 100 000 euros. Quand vous déposez l’équivalent en USDC sur Aave, le protocole fait l’inverse: il frappe immédiatement un jeton, l’aToken, et l’envoie dans votre portefeuille. Ce jeton représente votre créance sur le pool, et son solde grossit tout seul au rythme des intérêts.

Cette nuance change tout. Le jeton-reçu est un actif à part entière. Il est transférable: vous pouvez l’envoyer à quelqu’un d’autre, et la créance suit. Il est programmable: un autre contrat peut le lire, le détenir, le mettre en gage. Il est surtout réutilisable: rien n’empêche de redéposer ce reçu ailleurs comme collatéral pour emprunter encore. La notion de jeton-reçu (receipt token) décrit exactement cela: une preuve tokenisée d’un dépôt, qui vit sa propre vie une fois émise.

C’est la raison pour laquelle le crédit décentralisé ne ressemble pas à une banque numérisée, mais à un jeu de briques. Chaque dépôt devient une pièce que l’on peut emboîter dans la suivante. Cette composabilité est la grande promesse de la DeFi; c’est aussi, nous y reviendrons, sa principale source de fragilité. Comprendre le jeton-reçu, c’est comprendre pourquoi le même mécanisme produit à la fois les rendements les plus séduisants et les faillites les plus rapides du secteur.

aToken, cToken, part de coffre: trois façons de compter les intérêts

Tous les jetons-reçus ne comptent pas les intérêts de la même manière, et la mécanique compte autant que le concept. Trois modèles coexistent aujourd’hui, et chacun a des conséquences très concrètes sur la façon dont le reçu peut être réutilisé.

Le premier, popularisé par Aave, est le rebasing. Votre solde d’aToken augmente automatiquement: déposez 1 000 USDC, vous détenez 1 000 aUSDC, puis 1 001, puis 1 002 à mesure que les intérêts tombent. Le jeton reste calé à 1 pour 1 sur le sous-jacent, mais sa quantité gonfle. C’est intuitif à lire mais pénible à intégrer dans d’autres contrats, car un solde qui change tout seul casse les hypothèses de beaucoup de protocoles.

Le deuxième, hérité de Compound, est le prix de part. Votre quantité de cToken ne bouge pas, mais chaque cToken devient échangeable contre une part croissante du sous-jacent. Le solde est figé, c’est le taux de conversion qui monte. Moins lisible pour l’utilisateur, ce modèle est bien plus commode pour les machines, car un jeton dont la quantité ne varie pas s’intègre sans surprise dans un autre contrat.

Le troisième est la part de coffre, désormais dominante. Elle reprend la logique du prix de part de Compound et la normalise. C’est le modèle des coffres de Morpho, de Yearn ou de Sky, et c’est aussi ce que vise Aave avec son stataToken, un emballage non-rebasing de l’aToken conçu pour être manipulé proprement par d’autres contrats. Le tableau ci-dessous résume les différences.

ERC-4626: la norme qui a transformé le coffre en brique

Si la part de coffre l’a emporté, c’est grâce à une norme technique: l’ERC-4626, le standard des coffres tokenisés. Finalisé en 2022 par un collectif de développeurs (Joey Santoro, transmissions11, Jet Jadeja, Alberto Cuesta Cañada et fubuloubu), il définit une interface commune pour déposer, retirer et lire le solde d’un coffre qui émet des parts contre un jeton sous-jacent.

Le problème qu’il résout est précisément celui de la composabilité. Avant l’ERC-4626, chaque coffre, chaque marché de prêt, chaque jeton porteur d’intérêts exposait sa propre interface, ce qui obligeait les développeurs à écrire un adaptateur sur mesure pour chacun. La norme note elle-même que les coffres tokenisés souffraient d’un manque de standardisation menant à des implémentations disparates. En imposant un langage commun, l’ERC-4626 a fait du jeton-reçu une brique universelle: n’importe quel protocole peut désormais intégrer n’importe quel coffre sans code spécifique.

L’adoption a été quasi totale. La plupart des primitives de rendement lancées après 2023 implémentent l’ERC-4626 nativement, et les plus anciennes l’ont ajouté via des emballages. Morpho, Yearn V3, Sky, Spark, Pendle ou Ethena s’appuient toutes dessus. L’effet de bord est important: un émetteur qui lance aujourd’hui un fonds tokenisé sans se conformer à la norme se coupe de facto de la plupart des canaux de distribution DeFi. Le reçu standardisé est devenu la prise de courant du crédit on-chain, et c’est cette prise qui a permis l’empilement décrit plus loin.

Le reçu qui rapporte: l’essor des stablecoins à rendement

La forme la plus grand public du jeton-reçu est le stablecoin à rendement. L’idée est simple: au lieu de détenir un dollar numérique inerte, vous détenez un jeton adossé à un dollar qui, en plus, capte un rendement. Techniquement, c’est un reçu, une part de coffre qui vous donne droit au sous-jacent plus les intérêts accumulés. L’utilisateur ne voit qu’un solde qui monte; la plomberie ERC-4626 reste invisible.

La catégorie a explosé. Elle pesait environ 16,4 milliards de dollars répartis sur 99 jetons à l’automne 2026. Le plus gros, le sUSDS de Sky, affichait près de 4,8 milliards de dollars de dépôts pour un rendement autour de 3,6%. Le sUSDe d’Ethena rémunérait plutôt autour de 5%, adossé à une offre d’USDe proche de 5 milliards de dollars; Ethena a d’ailleurs reversé plus de 800 millions de dollars de récompenses à l’écosystème USDe.

Pour un épargnant en euros, la comparaison est frappante. Le taux de dépôt de la BCE est à 2,50%, le Livret A bien en dessous, et ces reçus on-chain promettent entre 3,6% et 5% en dollars. L’écart n’est pas gratuit: il reflète soit une subvention (des jetons distribués pour amorcer la demande), soit un risque qui ne s’est pas encore matérialisé. Un rendement qui dépasse nettement le taux sans risque ne tombe jamais du ciel, et c’est tout l’enjeu de la suite de cet article. Le reçu qui rapporte reste un reçu: il porte un risque, simplement bien emballé.

La superpuissance: la composabilité et les briques empilables

Pourquoi tant d’énergie autour d’un simple reçu? Parce qu’un jeton-reçu permet à une même unité de capital de faire plusieurs métiers à la fois. Déposez de l’USDC sur un marché de prêt: vous recevez un aToken qui rapporte. Rien ne vous empêche de déposer cet aToken, ou son emballage, comme collatéral sur un autre marché pour emprunter, puis de replacer ce que vous empruntez. Le capital travaille sur plusieurs étages en même temps, ce qui serait impensable avec un dépôt bancaire immobile.

Un exemple concret fixe les idées. Déposez 10 000 dollars d’USDC sur Aave: vous recevez 10 000 aUSDC qui rapportent le taux prêteur. Placez ces aUSDC, ou leur emballage stataToken, comme collatéral sur un coffre Morpho, empruntez un stablecoin, et replacez-le ailleurs pour capter un rendement supplémentaire. La même mise initiale génère alors plusieurs flux de revenus superposés. Chaque étage paraît modeste pris isolément, mais l’empilement multiplie à la fois le rendement affiché et le nombre de maillons qui doivent tous tenir en même temps.

C’est cette propriété qui a fait de la DeFi une couche de distribution pour les actifs tokenisés, plus qu’une simple série d’applications isolées. Un bon du Trésor tokenisé, une part de fonds, un stablecoin à rendement: dès qu’ils respectent l’ERC-4626, ils deviennent immédiatement utilisables comme collatéral, intégrables dans un coffre, combinables avec un produit à taux fixe. Les analystes décrivent une couche de distribution où le reçu sert de connecteur universel entre la finance tokenisée et le crédit on-chain.

Ce mécanisme explique en bonne partie le record d’encours de l’automne. Il explique aussi pourquoi l’agence S&P Global s’est mise à noter le crédit DeFi comme un marché de crédit à part entière: l’empilement de reçus crée des chaînes de dette dont la structure n’est pas si éloignée de celles de la finance classique. La brique composable n’est pas un gadget de niche, c’est le moteur économique du secteur. Mais un moteur qui tourne vite chauffe, et le bouclage en est la démonstration.

Le bouclage: le rendement par empilement

La version poussée à l’extrême de cette composabilité porte un nom: le bouclage (looping). Le principe tient en une boucle. Vous déposez un stablecoin à rendement comme collatéral, vous empruntez un stablecoin classique contre lui, vous rachetez du stablecoin à rendement avec ce que vous venez d’emprunter, et vous redéposez. À chaque tour, votre exposition au rendement grossit, et votre levier aussi.

Tant que le rendement du collatéral dépasse le coût de l’emprunt, l’opération est rentable, et elle attire des montants considérables. Une part importante du sUSDe circule d’ailleurs sous forme de jetons de principal Pendle, rebouclés via Aave, ce qui démultiplie son empreinte réelle. Mais cette mécanique concentre le risque de façon spectaculaire. Sur Aave, les gros portefeuilles représentent environ 97% de la valeur de collatéral située dans la bande de liquidation critique; sur Morpho, 22% des positions les plus risquées concentrent 93,1% de la valeur de collatéral. Une poignée de boucleurs porte donc l’essentiel du risque de cascade.

Le bouclage transforme un reçu tranquille en position à fort effet de levier. Et comme le même type de reçu sert de collatéral chez tout le monde, le levier d’un acteur devient le problème de tous les autres. C’est la même logique que le restaking, où un jeton de staking liquide se trouve reprêté et rebouclé à plusieurs niveaux pour extraire chaque point de rendement possible.

Le même reçu, partout: du stETH au rsETH

Les jetons-reçus les plus utilisés comme collatéral ne sont pas des stablecoins mais des jetons de staking. Quand vous stakez de l’ETH via Lido, vous recevez du stETH, un reçu portant le rendement de validation. Quand vous passez par le restaking, vous obtenez un LRT comme le rsETH ou le weETH, un reçu de second étage qui empile le rendement du restaking par-dessus celui du staking.

Ces reçus sont devenus le collatéral de réserve de la DeFi. Ils sont liquides, ils rapportent, et ils s’empruntent contre eux-mêmes en boucle. Le problème est qu’ils introduisent une distance croissante entre le jeton que le marché de prêt accepte en gage et l’actif réel qui le sous-tend. Un aToken représente un dollar déposé. Un LRT rebouclé représente une créance sur une créance sur de l’ETH staké, lui-même soumis à des règles de retrait et à des risques de pénalité (slashing).

Surtout, ces reçus ne valent pas toujours exactement leur sous-jacent. Un stETH ou un LRT peut s’échanger avec une légère décote quand les sorties s’accélèrent, car quitter le staking prend du temps et un vendeur pressé accepte de perdre quelques points. Cette décote, anodine en temps normal, devient explosive quand le reçu sert de collatéral à fort levier: une baisse de quelques pour cent suffit à franchir le seuil de liquidation, à déclencher des ventes forcées, donc à creuser la décote qui a tout déclenché. Le reçu de staking est efficace précisément là où il est le plus fragile.

Chaque étage ajoute une hypothèse: que le reçu reste convertible à parité, que son oracle le valorise correctement, que la liquidité existe pour le vendre en cas de liquidation. Tant que ces hypothèses tiennent, le système est remarquablement efficace. Quand l’une cède, le reçu se met à valoir moins que ce que l’oracle affiche, et c’est précisément là que les ennuis commencent.

Le détonateur: quand un reçu est mal évalué

La thèse centrale de cette année se résume en une phrase: presque tous les grands accidents du crédit DeFi en 2026 ont pour origine un jeton-reçu mal évalué pendant qu’il servait de collatéral quelque part. Le reçu n’est dangereux ni par sa nature ni par son code, mais par le prix qu’on lui attribue.

Le point faible est l’oracle. Un marché de prêt ne sait pas combien vaut votre collatéral; il le demande à un oracle. Si cet oracle est codé en dur, ou s’il peut être poussé quelques minutes dans une mauvaise direction, le reçu est valorisé à un prix fictif, et des liquidations se déclenchent ou, pire, n’auraient jamais dû être autorisées. Omer Goldberg, fondateur de Chaos Labs, a résumé le cas Resolv sans détour: « L’oracle est codé en dur et n’est donc jamais réévalué. Le wstUSR était valorisé à 1,13 dollar alors qu’il s’échangeait autour de 0,63 dollar sur les marchés secondaires. »

Il existe en pratique trois façons de donner un prix à un reçu, et elles n’offrent pas la même résistance. L’oracle au comptant lit le prix de marché en temps réel: réactif, mais manipulable en un seul bloc par un gros ordre. La moyenne pondérée dans le temps (TWAP) lisse le prix sur plusieurs minutes pour résister aux à-coups, au prix d’un temps de retard que l’affaire Morpho a su exploiter. L’oracle codé en dur, enfin, fixe une valeur de référence (souvent la parité) et ne bouge pas, ce qui est commode tant que le reçu vaut effectivement ce qu’on a inscrit, et catastrophique dès qu’il décroche. Les trois ont fait des victimes en 2026.

La liste de 2026 est édifiante, et elle raconte toujours la même histoire sous des habits différents.

Chaque ligne décrit un reçu (un stablecoin synthétique, un jeton de restaking, un jeton de principal Pendle) accepté comme collatéral à une valeur que la réalité a démentie. Dans le cas KelpDAO, le rsETH était un collatéral parfaitement listé sur Aave; le code d’Aave n’a pas été piraté, c’est le reçu qui est devenu, l’espace d’un message falsifié, non adossé. Dans le cas Morpho, il n’y a même pas eu de bug: un attaquant a dépensé environ 320 000 dollars pour pousser un TWAP de quinze minutes et déclencher 36 millions de dollars de liquidations sur un marché tiers.

La contagion par composabilité

Un reçu mal évalué ne resterait qu’un incident local s’il vivait seul. Le problème est qu’il ne vit jamais seul. Le même jeton est bouclé, reprêté, logé dans des dizaines de coffres. Quand son prix décroche, la secousse se propage à tous les marchés qui l’avaient accepté, et le choc initial se démultiplie.

Les ordres de grandeur donnent le vertige. Selon une analyse d’eco.com, une baisse de seulement 3 à 5% du prix du sUSDe ferait passer le collatéral liquidé sur Aave d’environ 40 millions à plus de 510 millions de dollars. La raison est le bouclage: les positions sont chaînées les unes aux autres, si bien qu’un petit décrochage en déclenche un plus grand, qui en déclenche un autre. Les décrochages de reçus sont rarement graduels; ils sont réflexifs.

Le cabinet de recherche Chorus One a tiré la leçon de l’année avec une formule en deux temps: « L’architecture de la DeFi est résiliente: l’isolation a fonctionné, la liquidité est revenue, le système a plié sans rompre. » Mais, ajoute-t-il, « la culture du risque, elle, ne l’est pas: les curateurs ont mal évalué le collatéral, mal dimensionné les positions et traité des actifs de crédit comme des stablecoins. » Traiter un reçu risqué comme un dollar, voilà l’erreur qui revient.

Les fondateurs des deux plus gros protocoles le disent à leur manière. Stani Kulechov, d’Aave, juge que des oracles immuables ou codés en dur sont « une mauvaise recette pour les protocoles de prêt ». Marc Zeller, de l’Aave Chan Initiative, compare le marché des coffres ouverts à « un hôpital où n’importe qui peut s’enregistrer comme médecin ». Quand n’importe quel reçu peut être présenté comme un collatéral de qualité, le tri devient vital. C’est la même leçon que les ponts cross-chain ont apprise dans la douleur: un jeton adossé ne vaut que la vérification qui le soutient.

Le marché fin octobre 2026: record et fragilité

Replacé dans les chiffres, le paradoxe de l’introduction s’éclaire. L’encours de prêt on-chain tourne autour de 56 milliards de dollars, et les quatre premiers protocoles (Aave, Morpho, Sky et Spark) en concentrent l’essentiel: environ 40,7 milliards de dollars, soit 42,7% de toute la valeur verrouillée en DeFi. Aave V3 pèse à lui seul près de 18,2 milliards de dollars de dépôts, encore environ 31% sous son pic d’avant l’affaire KelpDAO.

Morpho, de son côté, réunit environ 10,7 milliards de dollars et continue de grappiller des parts pendant que la liquidité reflue ailleurs. Les mouvements internes sont révélateurs: en octobre, 150 millions de dollars d’USDT ont migré d’Aave vers Spark à la recherche de meilleures conditions. La liquidité du crédit DeFi est mobile, et elle suit le rendement de reçu en reçu.

Le décor macro accentue la nervosité. Avec une Fed qui maintient ses taux hauts et une BCE qui s’inquiète de l’énergie, l’argent n’est pas bon marché, et un rendement de reçu de 4 à 5% paraît moins extraordinaire face à un taux sans risque proche de 4% en dollars. Dans ce climat, les perspectives de fin d’année invitent à distinguer le rendement qui vient d’une vraie activité de prêt de celui qui n’est qu’une subvention déguisée, vouée à disparaître avec la prochaine vague de liquidité.

Déposer n’est pas épargner

Le danger pédagogique du jeton-reçu est qu’il ressemble à un compte d’épargne. Il affiche un solde qui monte, un rendement annualisé, parfois le mot « savings » dans son nom. Mais un reçu n’est pas un dépôt garanti. C’est une créance sur la solvabilité d’un protocole et sur la qualité d’un collatéral.

La confusion est d’autant plus facile que l’interface entretient l’illusion: un solde qui monte, un pourcentage annuel affiché en vert, un bouton pour retirer. Rien n’y ressemble à un prospectus de fonds ou à un contrat de prêt. Pourtant, économiquement, le déposant occupe exactement la place du prêteur d’un marché monétaire, sans le filet réglementaire qui va d’ordinaire avec. La commodité du reçu masque la nature de l’engagement, et c’est peut-être là son risque le plus sous-estimé.

Si les emprunteurs d’un marché font défaut et que les liquidations ne couvrent pas la dette, c’est le déposant qui absorbe la perte, parfois via un mécanisme de sauvegarde comme l’Umbrella d’Aave, parfois directement sous forme de créance douteuse socialisée. Il n’existe aucune garantie des dépôts à 100 000 euros en DeFi. Le reçu peut aussi simplement valoir moins que prévu si le sous-jacent se déprécie ou si l’oracle le réévalue brutalement à la baisse.

Détenir un jeton-reçu, c’est donc accepter d’être le prêteur, avec tout ce que cela implique. Le rendement est la rémunération d’un risque réel, pas un intérêt sans contrepartie. La bonne question n’est pas « combien ça rapporte » mais « qu’est-ce qui ferait que ce reçu ne vaille plus ce qu’il affiche ». C’est une question que la finance traditionnelle pose à chaque ligne de crédit, et que la DeFi réapprend à poser à chaque reçu.

AMF, MiCA et le reçu: un dépôt, un titre, ou autre chose?

Pour le régulateur, le jeton-reçu est un casse-tête de qualification. Est-ce de la monnaie électronique, un jeton se référant à des actifs, une part de fonds, un instrument financier, ou rien de tout cela? La réponse conditionne le régime applicable, et le droit européen n’a tout simplement pas de case pour « part de coffre ».

En France, la période transitoire du régime PSAN s’est achevée le 1er juillet 2026: les prestataires doivent désormais être agréés CASP sous MiCA, supervisés par l’AMF et l’ACPR. Mais MiCA encadre les prestataires et l’émission de crypto-actifs, pas l’activité de crédit décentralisé en tant que telle, ni la tokenisation d’un dépôt en reçu composable. Les dérivés, eux, restent sous MiFID II, hors du périmètre MiCA.

Ce vide n’a pas échappé aux autorités. En septembre 2026, l’Autorité bancaire européenne a recommandé de faire entrer le prêt crypto et l’intermédiation DeFi dans le périmètre de MiCA, en évoquant des plafonds de levier, des tests d’adéquation et, surtout, l’interdiction pour un CASP de prêter via des stablecoins non autorisés. Or beaucoup de jetons-reçus à rendement sont précisément des stablecoins synthétiques: la cible réglementaire, ce sont eux. À quoi s’ajoute DORA pour la résilience opérationnelle. La direction est claire: le reçu composable, longtemps angle mort du droit, est en train d’entrer dans le champ.

Pour l’investisseur français, la conséquence pratique est double. D’une part, un reçu à rendement acheté sur un protocole non agréé reste hors de toute protection: ni garantie des dépôts, ni recours clair en cas de perte. D’autre part, la future extension de MiCA pourrait restreindre l’accès de certains reçus aux particuliers européens, comme elle l’a déjà fait pour d’autres produits jugés à haut risque. Mieux vaut comprendre ce que l’on détient avant que la règle ne tranche à notre place.

Comment lire un jeton-reçu avant de déposer

Avant de confier des fonds à un reçu, quelques questions permettent de séparer la brique solide de la brique creuse.

• Quel est le sous-jacent réel: un dollar déposé, un panier de collatéral, de l’ETH staké à plusieurs étages? Plus la distance au vrai actif est grande, plus le risque est élevé.
• Comment les intérêts sont-ils comptés: rebasing, prix de part, coffre ERC-4626? Un reçu conforme à la norme est plus facile à auditer et à intégrer.
• Qui peut mettre en pause, mettre à jour ou saisir le coffre? Cherchez les clés d’administration et les délais de sécurité (timelocks).
• Comment le reçu est-il valorisé: prix au comptant, TWAP, oracle codé en dur? L’oracle est le point de défaillance le plus courant de 2026.
• Le reçu est-il déjà bouclé ou réutilisé comme collatéral ailleurs? Une forte composabilité signifie une forte exposition à la contagion.
• D’où vient le rendement: une vraie activité de prêt, ou une subvention en jetons vouée à s’éteindre? Un rendement très au-dessus du taux sans risque mérite une explication.

Le jeton-reçu restera la brique du crédit on-chain, parce que c’est lui qui rend la DeFi composable. Mais la composabilité n’est pas gratuite: elle transforme chaque reçu en maillon d’une chaîne qu’il faut savoir remonter. En 2026, les protocoles qui survivent ne sont pas ceux qui promettent le plus gros rendement, mais ceux qui savent répondre, pour chaque reçu accepté, à la question du prix.

Frequently Asked Questions

Qu’est-ce qu’un jeton-reçu en DeFi?

C’est le jeton qu’un protocole vous remet quand vous déposez des fonds. Au lieu d’une ligne sur un relevé, vous recevez un actif transférable (aToken, cToken, part de coffre ERC-4626 ou stablecoin à rendement) qui représente votre créance et grossit avec les intérêts.

Quelle différence entre un aToken et un cToken?

L’aToken d’Aave est rebasing: votre solde augmente tout seul au rythme des intérêts, calé à 1 pour 1 sur le sous-jacent. Le cToken hérité de Compound utilise un prix de part: votre quantité reste fixe mais chaque jeton devient échangeable contre davantage de sous-jacent. La norme ERC-4626 généralise ce second modèle.

Un stablecoin à rendement est-il sans risque?

Non. C’est un jeton-reçu adossé à un collatéral, pas un dépôt garanti. Il n’existe aucune garantie des dépôts en DeFi, et un rendement nettement supérieur au taux sans risque reflète soit une subvention, soit un risque qui ne s’est pas encore matérialisé.

Pourquoi les jetons-reçus provoquent-ils des contagions?

Parce qu’ils sont composables: le même reçu est bouclé et réutilisé comme collatéral sur de nombreux marchés. Quand son prix décroche, la secousse se propage à tous. Sur Aave, une baisse de 3 à 5% du prix du sUSDe suffirait à faire passer le collatéral liquidé d’environ 40 à plus de 510 millions de dollars.

Comment MiCA et l’AMF encadrent-ils ces jetons?

MiCA encadre les prestataires et l’émission de crypto-actifs, pas l’activité de prêt décentralisé elle-même, et l’AMF supervise les CASP en France depuis la fin du régime PSAN le 1er juillet 2026. En septembre 2026, l’Autorité bancaire européenne a toutefois recommandé d’étendre MiCA au prêt crypto et à l’intermédiation DeFi.

Par Julien Mercier, rédacteur en chef adjoint chez HOGE Wire, spécialiste des marchés de crédit on-chain.