Offre d’ETH : la rareté est acquise, la demande fera le prix

Pendant trois ans, le débat sur l’offre d’Ethereum a tourné autour d’une seule idée : la rareté. Le passage au proof of stake, la mise à jour Dencun, le burn de l’EIP-1559, l’expression « ultrasound money », autant de mécanismes disséqués pour savoir si l’ETH deviendrait déflationniste. En septembre 2026, ce débat est largement tranché. L’émission nette tourne autour de zéro, le staking immobilise plus d’un tiers de l’offre, et les réserves sur les plateformes d’échange sont au plus bas depuis des années. La rareté n’est plus une hypothèse : elle est acquise.

Pour une analyse tournée vers l’avenir, la variable intéressante a donc changé de camp. Quand le flottant est aussi mince, ce n’est plus l’offre qui fait le prix, c’est l’acheteur marginal. La question de fin 2026 n’est plus « l’ETH est-il rare ? » mais « qui viendra l’acheter, et cette demande tiendra-t-elle ? ». Et la réponse se joue en partie cette semaine : le Sénat américain vote sur le CLARITY Act le 15 septembre, la Réserve fédérale décide de ses taux le 16.

Cet article cartographie d’abord, rapidement, le plancher d’offre. Puis il fait le vrai travail : décortiquer la demande. Demande de réserve (les ETF et les trésoreries qui accumulent), demande de rendement (le staking devenu produit financier), demande d’usage (les stablecoins et les actifs tokenisés qui vivent sur Ethereum). Et il affronte le paradoxe le plus inconfortable de la thèse haussière : l’usage d’Ethereum grimpe, mais il ne se traduit pour l’instant que très peu en demande directe pour l’ETH.

La rareté de l’ETH n’est plus vraiment un débat

Les chiffres d’abord. Selon ultrasound.money, l’offre totale s’établit autour de 122,04 millions d’ETH, dont environ 43,37 millions en staking, soit près de 35,5 % du total, un record. L’émission nette, elle, oscille autour de zéro pour cent par an sur sept jours. Autrement dit, depuis la mise à jour Dencun de mars 2024, le protocole est redevenu légèrement inflationniste, mais à un rythme si faible qu’il en devient anecdotique.

Ce qui compte davantage, c’est l’offre réellement disponible à la vente. Les réserves d’ETH sur les plateformes d’échange sont tombées à environ 14,88 millions au 8 septembre, un plus bas de plusieurs années selon les données CryptoQuant relayées par Finbold, en recul d’environ 6,4 millions depuis mi-2025. À cela s’ajoutent les trésoreries d’entreprise, qui détiennent près de 7,9 millions d’ETH (environ 6,5 % de l’offre), BitMine à elle seule en pesant 5,93 millions après avoir encore acheté 28.086 ETH la semaine passée.

Le résultat est un ciseau : même si le protocole émet un peu, le stock vendable, lui, se contracte. C’est la définition opérationnelle de la rareté. Au prix actuel d’environ 2.190 euros (2.513 dollars), pour une capitalisation d’environ 267 milliards d’euros (307 milliards de dollars) d’après CoinGecko, l’ETH évolue encore à près de 50 % sous son record d’août 2025, ce qui alimente un contraste saisissant entre une offre qui se resserre et un prix qui reste déprimé. Le tableau de bord ci-dessous résume l’état de l’offre.

Le vrai sujet de 2026 : qui va acheter ?

Un flottant mince a une conséquence mécanique : il rend le prix hypersensible aux flux. Quand quelques centaines de milliers d’ETH suffisent à bouger le marché, la moindre vague d’achats ou de ventes se traduit par des mouvements amplifiés, dans un sens comme dans l’autre. C’est la réflexivité d’un carnet d’ordres devenu étroit.

Dès lors, analyser l’offre sans analyser la demande n’a plus grand sens. La rareté est une condition nécessaire, pas suffisante : un actif rare que personne ne veut ne monte pas. La suite de cet article est donc une anatomie de la demande d’ETH, organisée en trois familles structurelles, plus une composante cyclique.

• Demande de réserve : les acteurs qui accumulent de l’ETH comme actif de bilan (ETF au comptant, trésoreries d’entreprise).
• Demande de rendement : ceux qui veulent l’ETH pour le rendement du staking, désormais empaquetable dans un ETF.
• Demande d’usage : l’activité économique qui se déroule sur Ethereum (stablecoins, actifs tokenisés) et qui devrait, en théorie, se traduire en frais.
• Demande cyclique : les flux macro, risk-on ou risk-off, sensibles aux taux et à la réglementation.

Chacune de ces demandes a une durabilité différente. Certaines sont collantes, d’autres réflexives. C’est cette distinction, plus que le total, qui déterminera le prix.

Demande de réserve (1) : les ETF, un puits d’offre qui verse un rendement

Les ETF au comptant sur l’ETH constituent aujourd’hui le puits d’offre le plus visible. Ils détiennent autour de 12 milliards de dollars d’encours et ont enregistré, début septembre, environ 218 millions de dollars d’entrées nettes sur une troisième semaine consécutive de collecte. Chaque dollar entrant retire de l’ETH du marché pour le placer en conservation, le plus souvent chez un dépositaire unique.

La nouveauté de 2026 est le staking dans l’enveloppe ETF. Grayscale a été le premier émetteur américain à distribuer des récompenses de staking à ses porteurs, et BlackRock a lancé le 12 mars 2026 son iShares Staked Ethereum Trust (ETHB) sur le Nasdaq, un produit qui combine exposition au comptant et rendement, autour de 3,1 à 3,3 % brut (près de 2,6 % net de frais), comme le rapportait CoinDesk. Ce virage a été rendu possible par l’interprétation conjointe SEC-CFTC du 17 mars 2026, qui a établi que le staking de protocole d’un actif non-titre comme l’ETH ne déclenche pas d’enregistrement au titre des lois sur les valeurs mobilières.

L’implication pour l’offre est double. D’abord, l’ETF est un puits d’offre classique : il retire des jetons. Ensuite, l’ETF qui pratique le staking retire ces jetons de manière encore plus durable, puisqu’ils sont bloqués pour produire du rendement. Le produit financier et la mécanique d’offre se renforcent. Reste une limite majeure, sur laquelle nous reviendrons : ces produits sont américains, et l’investisseur européen n’y a quasiment pas accès.

Demande de réserve (2) : les trésoreries, socle stable ou pari à effet de levier ?

L’autre grand accumulateur est la trésorerie d’entreprise, ces sociétés cotées qui font de l’ETH leur actif de réserve principal. Elles sont environ 34 à détenir ensemble près de 7,9 millions d’ETH, BitMine (présidée par Tom Lee) dominant très largement avec 5,93 millions, soit près de 4,9 % de toute l’offre en circulation. Ces achats, semaine après semaine, sont un moteur de demande bien réel et facilement mesurable.

Tom Lee en a fait une thèse structurelle. Le stratège de Fundstrat vise un ETH à 250.000 dollars à long terme, porté par la tokenisation et l’intelligence artificielle, et décrit Ethereum comme la couche de règlement d’une future économie de machine à machine, rapporte Yahoo Finance. Dans sa lecture, la demande d’ETH n’est plus spéculative mais infrastructurelle.

Le bémol est que cette demande est un pari à effet de levier. Les trésoreries se financent en actions ou en dette, et leur capacité à acheter dépend de leur prime sur la valeur nette d’actif (le fameux mNAV). Quand cette prime se comprime, voire passe sous 1, la mécanique peut s’inverser : rachats d’actions, arrêt des achats, voire ventes. La demande des trésoreries est donc pro-cyclique et fragile, l’exact opposé d’un socle stable, comme l’ont montré les épisodes de rachats d’actions déjà observés cette année. Le comportement de ces nouveaux détenteurs, souvent aussi de grosses baleines, mérite un suivi rapproché, un point développé dans notre analyse des baleines devenues dépositaires.

Demande de rendement : le staking devient un produit

La troisième forme de demande est celle du rendement. Avec près de 43,37 millions d’ETH en staking, le rendement de base tourne autour de 2,6 % net, un plus bas de trois ans, auquel s’ajoutent les pourboires de priorité et le MEV. Ce rendement, longtemps réservé aux initiés capables de faire tourner un validateur, est désormais accessible via des ETF, des plateformes et des produits de staking liquide.

Or le rendement change la nature de la détention. Comme le résume Mike Silagadze, patron d’ether.fi, « people who stake ETH don’t sell it » (les gens qui stakent leur ETH ne le vendent pas), une phrase rapportée par CoinDesk et qui capture l’essentiel : le staking transforme un actif de trading en un actif de rendement que l’on garde. C’est de la demande collante, qui immobilise l’offre pour longtemps.

Encore faut-il que le rendement soit compétitif. Pour un investisseur en euros, 2,6 % brut de staking doit se comparer aux taux monétaires en euros et, surtout, se lire après la fiscalité (le prélèvement forfaitaire unique de 30 % s’applique aux cessions en France). C’est là que des marchés du rendement plus sophistiqués entrent en jeu : des protocoles comme Pendle, qui découpe et négocie le rendement réel, permettent de séparer le principal du rendement. Le staking n’est plus un simple geste technique, c’est une classe de rendement à part entière.

Demande d’usage : stablecoins et RWA, la thèse de l’actif productif

Voici le coeur du sujet, et l’angle le plus négligé des analyses d’offre. Au-delà de l’ETH détenu comme réserve ou pour son rendement, il y a l’ETH utilisé, c’est-à-dire l’activité économique qui se déroule sur Ethereum et qui, en théorie, crée une demande de fond pour le jeton.

Les stablecoins en sont l’illustration la plus frappante. Environ la moitié de l’offre mondiale de stablecoins, soit plus de 150 milliards de dollars, est émise sur Ethereum, USDT et USDC en représentant l’essentiel, selon les données de marché compilées par Coinlaw. Ethereum est, de fait, la principale chambre de compensation du dollar tokenisé.

Même dynamique du côté des actifs du monde réel (RWA). La valeur des RWA tokenisés sur les chaînes publiques a dépassé 31 milliards de dollars à l’été 2026, en hausse de plus de 400 % depuis début 2025, dont environ 8,7 milliards de bons du Trésor américain tokenisés ; le fonds BUIDL de BlackRock pèse à lui seul plus de 2,8 milliards, comme le documente VaaSBlock. Ethereum héberge autour de la moitié de ce marché.

C’est sur cette base que repose la thèse de l’actif productif défendue par Tom Lee : si le marché des stablecoins passe des quelque 200 milliards actuels aux 2.000 milliards évoqués par certains décideurs, les frais générés sur le réseau créeraient une demande récurrente et structurelle pour l’ETH. Le tableau ci-dessous met en regard ces différents usages.

Le paradoxe : l’usage grimpe, la demande d’ETH ne suit pas (encore)

Il faut ici être honnête, car c’est le maillon faible de tout l’édifice. L’usage d’Ethereum grimpe, mais il ne se traduit presque pas, aujourd’hui, en demande directe pour l’ETH. La raison tient à la mise à jour Dencun de mars 2024.

En introduisant les blobs, Dencun a rendu la publication de données par les rollups (les L2) quasi gratuite. L’activité a migré vers ces couches secondaires, et les frais payés sur la couche de base, donc le burn d’ETH, se sont effondrés, tombant à une fraction de leur niveau antérieur. C’est précisément ce qui a cassé le moteur « ultrasound money » : plus l’écosystème réussit à passer à l’échelle, moins il brûle d’ETH.

Conséquence directe : un virement de stablecoin sur un L2, une transaction RWA, un swap sur un rollup ne créent presque aucune pression acheteuse sur l’ETH. La demande d’usage, telle qu’elle se matérialise en 2026, est donc un pari sur l’avenir, pas une réalité du présent. Elle suppose que la montée en charge des stablecoins et des RWA, le remplissage des blobs après Fusaka et un éventuel retour d’activité sur la couche de base finissent par ranimer la demande de frais.

En clair, il faut distinguer deux demandes que l’on confond souvent. La demande d’accumulation (ETF, trésoreries, staking) est réelle, mesurable, et c’est elle qui vide les réserves des plateformes aujourd’hui. La demande de frais, l’ETH consommé par l’usage, est faible pour l’instant : c’est la promesse, pas encore le fait. Confondre les deux, c’est acheter une thèse en la datant mal.

La demande cyclique : la semaine décisive du 15-16 septembre

Par-dessus ces moteurs structurels se greffe la demande cyclique, celle qui dépend des taux et de la réglementation. Et le calendrier place justement deux échéances majeures cette semaine.

Le 15 septembre, le Sénat américain tient un vote de procédure décisif sur le CLARITY Act, le texte censé donner un cadre clair aux actifs numériques. Comme le rapporte CNBC, il s’agit d’un moment à prendre ou à laisser : le texte a besoin de voix démocrates pour franchir l’obstacle de la minorité de blocage, et les points de friction (les restrictions éthiques liées aux intérêts crypto de Donald Trump, les inquiétudes des banques sur les dispositions relatives aux stablecoins) laissent l’issue très incertaine. Une adoption serait un catalyseur de demande structurelle ; un échec, une douche froide.

Le lendemain, 16 septembre, la Réserve fédérale rend sa décision de taux. Les contrats à terme et plusieurs grandes banques penchent majoritairement pour une hausse de 25 points de base, même si les marchés de prédiction restent plus partagés, comme le montrent les cotes relayées par Yahoo Finance. Une Fed restrictive, après un été d’inflation plus tenace que prévu, pèserait sur les actifs risqués, ETH compris.

Le point clé est l’interaction avec le flottant mince. Sur un carnet étroit, une bonne nouvelle (CLARITY) peut déclencher un short squeeze violent, tandis qu’une mauvaise (Fed dure) peut accélérer la baisse faute d’acheteurs. Nous avons détaillé l’enchaînement de ces échéances dans notre compte à rebours de la semaine décisive. La rareté ne protège pas de la volatilité : elle l’amplifie.

Offre contre demande : la réconciliation

Rassemblons les pièces. D’un côté, un flottant réellement vendable estimé autour des 14,88 millions d’ETH logés sur les plateformes, soit à peine plus de 12 % de l’offre. De l’autre, quatre familles de demande dont l’intensité varie. Le rapport de force penche structurellement vers la rareté, mais il est instable.

Un avertissement méthodologique s’impose : ces compartiments se recoupent. L’ETH d’une trésorerie est souvent aussi staké ; l’ETH d’un ETF est en conservation ; on ne peut donc pas additionner naïvement staking, trésoreries et ETF pour en déduire un total immobilisé. Ce sont des grilles de lecture superposées, pas des tiroirs étanches. La seule mesure à peu près propre du flottant vendable reste les réserves sur exchanges.

La conclusion pratique est que le marché de l’ETH est aujourd’hui tendu comme un ressort. Tant que la demande d’accumulation dépasse le mince flottant, le prix trouve un plancher et peut s’envoler par à-coups. Mais que la demande cyclique se retourne, ou que les trésoreries à effet de levier deviennent vendeuses, et la même minceur du flottant précipitera la chute. Ce n’est pas un pari à sens unique ; c’est une configuration à forte convexité, qui récompense autant qu’elle punit.

Le risque que la demande oublie : la concentration

Il y a un angle mort dans l’euphorie de la rareté : la même immobilisation qui raréfie l’offre concentre aussi le contrôle. Plus l’ETH se loge dans quelques ETF, quelques trésoreries et quelques grands opérateurs de staking, plus le pouvoir se concentre entre peu de mains.

Vitalik Buterin lui-même a qualifié la concentration du staking de « one of the biggest risks » (l’un des plus grands risques) pour Ethereum, rappelant que deux acteurs construisent environ 88 % des blocs, ce qui ouvre la porte à la censure de transactions, selon The Block. Un dépositaire comme Coinbase, qui conserve l’ETH de nombreux ETF et opère un vaste service de staking, devient de fait un noeud systémique.

La feuille de route tente d’y répondre : la prochaine mise à jour Glamsterdam doit apporter une séparation proposant-constructeur au niveau du protocole (ePBS) et un mécanisme de résistance à la censure (FOCIL). Pour un acheteur, la concentration est un risque de longue traîne aujourd’hui valorisé à zéro. Il ne fera peut-être jamais surface ; mais s’il le fait, il touchera précisément la qualité (neutralité, résistance à la censure) qui justifie la prime d’Ethereum sur des concurrents plus centralisés.

L’offre reste une variable politique : EIP-8363 et Glamsterdam

Dernier rappel qui distingue radicalement l’ETH du bitcoin : son offre n’est pas gravée dans le marbre. Là où Bitcoin plafonne à 21 millions par protocole, la politique monétaire d’Ethereum se décide par la gouvernance, et elle reste ouverte.

L’illustration la plus nette est l’EIP-8363, dite « tapered issuance burn ». L’idée : brûler une part croissante des récompenses des validateurs à mesure que le staking augmente, jusqu’à annuler le rendement net de consensus lorsque la moitié de l’offre est stakée. Présentée début août 2026, elle n’a pas été retenue pour inclusion dans la prochaine mise à jour et reste à l’état de brouillon. Mais son existence dit tout : la rareté de l’ETH est une rareté par décision, pas par protocole.

À l’inverse, Glamsterdam pourrait ranimer le burn (plancher de frais sur les blobs, relèvement de la limite de gas). L’offre future dépend donc d’arbitrages humains, un facteur de risque et d’opportunité que l’acheteur d’ETH intègre, qu’il le veuille ou non. Pour Bitcoin, l’acheteur fait confiance à un code figé ; pour Ethereum, il fait confiance à un processus de gouvernance. Ce n’est pas la même promesse.

Ce que l’investisseur français peut (et ne peut pas) faire

Toute cette demande a une caractéristique gênante pour un lecteur européen : elle est massivement américaine. Les ETF au comptant avec staking, les trésoreries cotées, l’essentiel des flux, tout cela se passe outre-Atlantique. L’investisseur français regarde donc l’offre se vider depuis l’extérieur.

Concrètement, un particulier en France n’a pas accès aux ETF de BlackRock ou Grayscale. L’Europe ne propose pas d’ETF crypto au comptant sous format UCITS ; l’exposition passe par des ETP ou ETN adossés à l’ETH, le plus souvent sans rendement de staking, avec un risque émetteur et de contrepartie à surveiller. C’est tout le sens de notre analyse sur le signal américain que l’Europe ne peut pas acheter.

L’alternative est la détention directe assortie de staking, via un prestataire agréé. Rappelons que le régime transitoire français des PSAN a pris fin le 1er juillet 2026, l’AMF ayant averti que les acteurs non conformes doivent cesser leur activité, faute de quoi ils s’exposent à des sanctions pénales. Côté fiscalité, les cessions relèvent du prélèvement forfaitaire unique de 30 %, et les récompenses de staking suivent un régime spécifique qu’il vaut mieux documenter au cas par cas. Enfin, les produits dérivés (perpétuels, futures) relèvent de MiFID II et non de MiCA. Bref, l’Européen peut jouer la thèse de rareté, mais avec des outils différents et une fiscalité qui rogne le rendement.

Trois scénarios pour l’ETH d’ici la fin 2026

En croisant l’état de l’offre (rare) et l’incertitude sur la demande (durable ou réflexive ?), trois scénarios se dessinent d’ici la fin de l’année. Ils dépendent moins des mécanismes d’offre, désormais bien compris, que de la question centrale de cet article : la demande sera-t-elle au rendez-vous ?

Pour arbitrer entre ces scénarios, quelques cadrans à surveiller :

• Les réserves sur exchanges : tant qu’elles baissent, la thèse de rareté tient.
• Les flux ETF et les achats des trésoreries : le vrai thermomètre de la demande d’accumulation.
• La prime (mNAV) des trésoreries cotées : sous 1, le risque de retournement grimpe.
• Le burn quotidien : un rebond signalerait le retour de la demande d’usage.
• Le résultat des votes du 15-16 septembre : le déclencheur cyclique de court terme.

Notre lecture rejoint celle que nous défendons dans nos perspectives de fin d’année : le marché a déjà voté sur beaucoup de choses, et le prix de l’ETH tient désormais moins à sa tuyauterie monétaire qu’à la capacité de la demande, structurelle comme cyclique, à absorber un flottant devenu rare. La rareté a fait sa part du travail ; le reste appartient à l’acheteur.

Frequently Asked Questions

L’offre d’ETH est-elle inflationniste ou déflationniste en 2026 ?

Au niveau du protocole, l’ETH est légèrement inflationniste depuis la mise à jour Dencun de mars 2024 : l’émission nette tourne autour de zéro pour cent par an, parfois un peu au-dessus. Mais l’offre réellement disponible à la vente se contracte, car le staking, les trésoreries et les ETF immobilisent une part croissante des jetons.

Combien d’ETH est aujourd’hui immobilisé ?

Environ 43 millions d’ETH sont en staking, soit près de 35,5 pour cent de l’offre, un record. À cela s’ajoutent près de 7,9 millions détenus par des trésoreries d’entreprise et plusieurs millions logés dans les ETF. En parallèle, les réserves d’ETH sur les plateformes d’échange sont tombées à environ 14,88 millions, un plus bas de plusieurs années.

Qu’est-ce qui crée réellement de la demande pour l’ETH ?

Trois moteurs coexistent : la demande de réserve (ETF et trésoreries qui accumulent), la demande de rendement (le staking, désormais accessible via des ETF), et la demande d’usage (stablecoins et actifs tokenisés sur Ethereum). Le point faible reste la demande d’usage traduite en frais : depuis Dencun, l’activité génère peu de frais sur la couche de base, donc peu de pression acheteuse directe sur l’ETH.

Un investisseur en France peut-il acheter un ETF Ethereum avec staking ?

Pas directement. Les ETF au comptant avec staking comme ceux de BlackRock ou Grayscale sont des produits américains, peu accessibles au particulier européen. En Europe, l’offre se limite surtout à des ETP ou ETN adossés à l’ETH, souvent sans rendement de staking et avec un risque émetteur ; il n’existe pas d’ETF crypto au comptant sous format UCITS. L’alternative reste la détention directe et le staking via un prestataire enregistré, l’AMF ayant rappelé la fin du régime transitoire PSAN au 1er juillet 2026.

La semaine du 15-16 septembre peut-elle faire bouger l’ETH ?

Oui, car deux échéances se télescopent : un vote clé du Sénat américain sur le CLARITY Act le 15 septembre et la décision de la Fed le 16 septembre, pour laquelle les marchés anticipent majoritairement une hausse de taux. Avec un flottant aussi réduit, une surprise dans un sens comme dans l’autre peut amplifier fortement le mouvement de prix.

Priya Reddy couvre l’offre monétaire des crypto-actifs et la macro pour HOGE Wire.