Trésoreries crypto : Strategy rachète, Capital B se restructure

La rentrée des marchés crypto s’est ouverte dans le rouge. Le 2 septembre 2026, le Bitcoin est repassé sous les 77 000 dollars (près de 66 500 euros), sur fond de regain des tensions géopolitiques, pendant que l’Ethereum reculait autour de 2 400 dollars (environ 2 070 euros) et que le Solana s’échangeait près de 100 dollars, d’après les cotations relevées par Yahoo Finance. Le marché retient son souffle avant la réunion de la Réserve fédérale du 16 septembre, dans un mois que beaucoup d’opérateurs décrivent déjà comme celui de toutes les décisions.

Dans ce décor incertain, deux nouvelles ont donné le ton pour les trésoreries d’entreprise adossées aux cryptos, ces sociétés cotées que le secteur désigne par l’acronyme DAT, pour Digital Asset Treasury. D’un côté, Strategy, le vaisseau amiral de Michael Saylor, a recommencé à acheter du Bitcoin le 31 août, après deux mois d’arrêt. De l’autre, la française Capital B s’apprête à finaliser, le 8 septembre, un regroupement d’actions de dix pour une, destiné à lui ouvrir les portes des grands investisseurs institutionnels.

Ces deux mouvements racontent la même histoire. L’ère de l’accumulation inconditionnelle est terminée. Après dix-huit mois d’une mécanique en apparence imparable (se traiter au-dessus de la valeur de ses cryptos, émettre des actions, acheter davantage de jetons, puis recommencer), les trésoreries crypto sont entrées dans le régime des règles. Chaque achat est désormais conditionné, chaque émission d’actions justifiée, chaque euro de liquidité surveillé. Ce dossier détaille ce virage, de la discipline nouvelle de Saylor à la restructuration de Capital B, en passant par la course à l’Ethereum et la consolidation qui se profile.

Strategy rachète, mais sous conditions

Le 31 août, Strategy a acquis pour 370 millions de dollars de Bitcoin, à un prix moyen d’environ 80 300 dollars l’unité, selon Fortune. C’était son premier achat depuis deux mois. Le geste peut sembler anodin pour une société qui, à son apogée, engloutissait des milliards chaque semaine. Il marque en réalité une rupture de méthode.

L’achat n’a pas été financé par de la dette, mais par la vente d’actions MSTR nouvellement émises. Le produit de cette opération a d’ailleurs été fractionné : une partie pour le Bitcoin, une partie pour payer les dividendes, une autre pour racheter des titres préférentiels STRC, et 30 millions de dollars ajoutés à la trésorerie en dollars. Autrement dit, l’achat de Bitcoin n’est plus la priorité absolue ; il partage la mise avec la défense du bilan.

Après cette opération, Strategy détient environ 845 000 BTC, soit près de 4 % de l’offre totale de Bitcoin, pour un coût d’acquisition d’un peu moins de 64 milliards de dollars et un prix de revient moyen proche de 75 700 dollars, d’après les données compilées par Bitcoin Magazine. Avec un Bitcoin autour de 77 000 dollars, l’entreprise se situe désormais tout juste au-dessus de son prix de revient, après des mois de pertes latentes. Le titre MSTR, lui, a perdu plus de 60 % sur un an, un écart qui résume l’inquiétude des actionnaires.

Le mNAV, cette prime qui a fondu

Pour comprendre pourquoi Strategy a changé de méthode, il faut s’arrêter sur un indicateur devenu central : le mNAV, ou multiple de l’actif net. Il se calcule en divisant la valeur d’entreprise (ou la capitalisation boursière) d’une trésorerie par la valeur de marché des cryptos qu’elle détient. Au-dessus de 1, la société vaut plus que son tas de jetons : elle peut émettre des actions au-dessus de la valeur intrinsèque et acheter davantage de crypto par action, ce fameux effet volant. En dessous de 1, la logique s’inverse : émettre des actions dilue les actionnaires sans rien leur apporter de plus.

Or, le 27 juin 2026, le mNAV de base de Strategy est passé sous la barre de 1 pour la première fois de son histoire, comme l’a documenté CoinDesk. Depuis, il oscille autour de 0,6 à 0,7 en base, même si, mesuré en valeur d’entreprise (en intégrant la dette et les titres préférentiels), il reste proche de la parité. Cet écart entre le mNAV de base et le mNAV en valeur d’entreprise est tout l’enjeu : l’action ordinaire se paie avec une décote sur le Bitcoin, mais l’ensemble de la structure de capital, lui, vaut encore à peu près son contenu. On est loin du pic de 3,4 fois atteint en novembre 2024.

Michael Saylor conteste cette lecture. Lors d’un débat public en juin, le président exécutif de Strategy a défendu l’idée qu’«émettre des actions contre des liquidités n’est pas intrinsèquement dilutif, car les actionnaires reçoivent un actif tangible en retour», selon CoinDesk. Reste que ce débat sur la méthode ne change rien au constat : le mNAV ne suffit pas à lui seul à juger ces sociétés, mais la prime, elle, a bel et bien disparu. Pour saisir ce qui fixe réellement le prix sous-jacent, notre analyse du volume derrière la cotation du Bitcoin éclaire le mécanisme.

Le carnet de règles de Michael Saylor

Le virage de Strategy n’est pas improvisé. Il s’appuie sur un cadre baptisé Digital Credit Capital Framework, un véritable règlement intérieur. Le déclencheur ? Le titre préférentiel STRC, conçu pour coter près de son pair de 100 dollars, est tombé sous ce seuil au printemps, jusqu’à un plus bas historique, d’après CoinDesk. Tant que STRC reste sous le pair, Strategy freine l’émission d’actions via son programme au fil de l’eau, sa principale source de carburant pour acheter du Bitcoin. La société a donc suspendu ses achats de fin juin à fin août.

À la place, elle a constitué une réserve en dollars de 2,55 milliards, avec pour règle de couvrir au moins douze mois de dividendes préférentiels et d’intérêts, autorisé un programme de rachat de titres de crédit numérique pouvant atteindre 1 milliard de dollars (STRC en priorité), et mis en place un programme de monétisation du Bitcoin permettant de vendre jusqu’à 1,25 milliard de dollars de BTC pour financer les dividendes, comme l’a détaillé The Block. Saylor a par ailleurs annoncé que «le taux de dividende de STRC a été relevé de 50 points de base, à 12,00 %, à effet des dates d’enregistrement de juillet 2026».

Le contraste avec la doctrine du «never sell» est saisissant. La société qui jurait de ne jamais vendre un satoshi vend désormais du Bitcoin pour honorer ses dividendes, défend le pair de son titre préférentiel et s’interdit toute nouvelle dette. Cette ambition d’ériger le Bitcoin en collatéral d’un véritable moteur de crédit rejoint un débat plus large sur les frontières du crédit adossé aux cryptos.

Capital B, la trésorerie française se restructure

À Paris, la rentrée a une couleur bien locale. Capital B, ex-The Blockchain Group, cotée sur Euronext Growth, est la première société européenne à avoir adopté le modèle de trésorerie Bitcoin, dès novembre 2024. Elle détient aujourd’hui environ 3 145 BTC, selon crypto.news, pour un prix de revient moyen de l’ordre de 90 000 euros l’unité. Au cours actuel, autour de 66 500 euros, cette position vaut à peu près 209 millions d’euros, soit environ un quart sous son coût d’acquisition. Le même mécanisme de compression des primes qui frappe Strategy joue ici, à une tout autre échelle.

Pour tenir, la société lève des fonds. Le 28 août, elle a bouclé un placement privé de 21 millions d’euros : 36 219 070 actions à 0,58 euro l’unité, assorties de bons de souscription, pour un produit net estimé à 19,9 millions d’euros, selon crypto.news. Parmi les souscripteurs figurent le cofondateur de Blockstream, Adam Back, et le gérant parisien TOBAM, aux côtés d’investisseurs institutionnels américains, avec Maxim Group comme agent placeur. Les bons, répartis en trois séries de maturité de cinq ans (prix d’exercice de 0,75, 0,98 et 1,27 euro), pourraient rapporter jusqu’à 135,8 millions d’euros s’ils étaient tous exercés, de quoi ajouter jusqu’à 270 BTC au trésor.

La présence d’Adam Back n’est pas anecdotique : Blockstream est déjà porteur d’obligations convertibles de Capital B, ce qui fait du camp Bitcoin historique un créancier autant qu’un actionnaire de la société française. Voilà une trésorerie qui, faute de prime, mise sur des soutiens engagés de long terme plutôt que sur l’appétit changeant du marché.

Le regroupement d’actions, mode d’emploi

Le point d’orgue de cette restructuration tombe le 8 septembre : un regroupement d’actions de dix pour une. Concrètement, le nombre de titres passe de 300 650 632 à 30 065 063, et la valeur nominale grimpe de 0,08 à 0,80 euro par action, selon crypto.news. L’objectif affiché est de «soutenir le développement institutionnel de la société et d’ouvrir son capital à un plus large éventail d’investisseurs». Un cours unitaire plus élevé et un flottant resserré rendent le titre plus lisible pour les fonds, dont beaucoup s’interdisent statutairement les valeurs cotées à quelques centimes.

Pour l’actionnaire particulier, l’opération est neutre en valeur, mais pas en pratique : il faut détenir un nombre d’actions multiple de dix pour éviter les rompus, qui donneront lieu à indemnisation à partir du 14 septembre. Voici le calendrier détaillé.

À noter : ce regroupement relève du droit boursier ordinaire, supervisé par l’AMF et Euronext, et non du règlement MiCA, un point sur lequel nous revenons plus loin.

Métaplanet et le pari asiatique

Pendant que l’Occident discipline ses trésoreries, l’Asie continue d’accumuler. Au Japon, Metaplanet (cotée à Tokyo) détient 43 000 BTC, pour une valeur d’environ 3,3 milliards de dollars, ce qui en fait l’un des trois plus gros détenteurs corporate au monde, d’après les données de CoinGecko. Son dirigeant, Simon Gerovich, vise 210 000 BTC d’ici 2027, soit environ 1 % de l’offre.

Le hic : avec un prix de revient moyen supérieur à 100 000 dollars, Metaplanet a acheté cher et se retrouve nettement sous l’eau au cours actuel. Pour compenser, la société a bâti une activité de génération de revenus (vente d’options sur son Bitcoin) qui abaisse son coût effectif par jeton. C’est une autre forme de discipline : faire travailler le trésor plutôt que d’en attendre passivement l’appréciation.

Ce contraste géographique éclaire une réalité. Les trésoreries les moins endettées, souvent asiatiques, peuvent se permettre de continuer d’acheter, quand les structures les plus exposées d’Amérique du Nord doivent d’abord défendre leur bilan. En toile de fond plane aussi la réserve stratégique de Bitcoin des États-Unis, constituée de plusieurs centaines de milliers de BTC issus de saisies, dont la gouvernance reste en chantier et qui, jusqu’ici, n’a procédé à aucun achat sur le marché ouvert.

La course à l’Ethereum, le rendement comme survie

Si le Bitcoin domine les trésoreries, l’Ethereum s’est imposé en 2026 comme l’alternative crédible, avec un atout décisif : le rendement natif du staking. BitMine Immersion, présidée par le cofondateur de Fundstrat Tom Lee, s’approche de 5 % de l’offre d’Ethereum, pour une trésorerie de l’ordre de 11,8 milliards de dollars, selon Decrypt. Surtout, son activité de staking génère environ 257 millions de dollars de revenus annualisés, soit la quasi-totalité de son chiffre d’affaires, de quoi financer ses opérations et son programme de rachat d’actions sans vendre le moindre Ether, comme le note Cointelegraph.

C’est là toute la différence avec une trésorerie Bitcoin. Là où Strategy doit vendre des BTC ou émettre des actions pour honorer ses dividendes, une trésorerie Ethereum peut, en théorie, s’autofinancer par le rendement de ses jetons. Tom Lee ne s’en cache pas : «Nous pensons que l’assouplissement des conditions financières sera un soutien pour les cryptos», déclarait-il cet été, selon CoinDesk. Ce pari sur le rendement contraste avec la rareté programmée du Bitcoin, dont nous décryptons la logique des rendements décroissants.

Le tableau n’est pas idyllique pour autant. SharpLink Gaming, présidée par le cofondateur d’Ethereum Joseph Lubin, détient plus de 860 000 ETH mais a publié une perte nette d’environ 394 millions de dollars au deuxième trimestre, dont 391 millions de pertes latentes sur ses cryptos, toujours selon Cointelegraph. Détenir de l’Ethereum sous l’eau fait mal, staking ou pas ; le rendement amortit le choc, il ne l’annule pas.

Panorama des trésoreries en septembre 2026

Voici l’état des principales trésoreries cotées à la rentrée, tous actifs confondus. Les valeurs sont calculées aux cours du 2 septembre (BTC ~77 000 $, ETH ~2 400 $, SOL ~100 $) ; les avoirs proviennent des dernières publications de chaque société et des trackers spécialisés BitcoinTreasuries.net et CoinGecko.

Un enseignement saute aux yeux : presque toutes ces sociétés se traitent aujourd’hui sous la valeur de leurs propres cryptos, ou tout juste à parité. La prime généralisée de 2024 et 2025 a laissé place à une décote qui redéfinit les règles du jeu.

Du « never sell » à la discipline

Ce basculement, les analystes l’avaient anticipé dès le tournant de l’année. «L’ère de la prime est terminée. Nous entrons dans une phase où seules les structures disciplinées et une véritable exécution commerciale survivront», résumait John Fakhoury, de Stacking Sats, cité par DL News. Dans le même article, Dom Kwok, cofondateur d’EasyA et ancien analyste de Goldman Sachs, prévenait que «seules les DAT de la plus haute qualité survivront» et devraient «adopter des stratégies au-delà du simple achat et conservation».

La discipline, désormais, se mesure à des critères concrets : une réserve de liquidités suffisante pour couvrir les échéances, une couverture des dividendes, un recours mesuré à la dette, et si possible un rendement pour faire travailler le trésor. C’est exactement le langage qu’emploie Strategy avec sa règle des douze mois de couverture, ou BitMine avec son staking. La taille du bilan ne suffit plus ; c’est la qualité de sa structure qui compte.

Cette exigence crée un fossé. Les grandes trésoreries adossées à Bitcoin, Ethereum ou Solana disposent d’un accès au capital et d’une liquidité que les véhicules plus petits, souvent bâtis autour de jetons exotiques, n’ont pas. Pour ces derniers, l’horizon n’est pas la survie autonome, mais l’absorption.

La consolidation approche

C’est le grand thème de la fin 2026 : la vague de fusions-acquisitions. Avec plus de 200 sociétés cotées détenant des cryptos et une majorité d’entre elles sous la parité, le secteur ressemble à un champ de candidats au rachat. «Nous verrons probablement des opérations de fusion-acquisition opportunistes dans les DAT», anticipait Katherine Dowling, présidente de Bitcoin Standard Treasury Company, toujours dans DL News.

Les précédents existent déjà. L’édition inaugurale de la Bitcoin Treasuries Conference, en 2025, avait servi de catalyseur au rachat de Semler Scientific par Strive pour 1,4 milliard de dollars, rappelle le National Law Review ; la deuxième édition se tient à New York le 28 septembre. Chez les trésoreries Solana, Forward Industries, présidée par Kyle Samani (Multicoin Capital), détient déjà plus de 7,5 millions de SOL et se pose en consolidateur naturel des plus petits acteurs, selon The Block.

Le cas de Twenty One Capital (XXI) illustre à lui seul ce basculement. Deuxième détenteur mondial de Bitcoin derrière Strategy avec 43 514 BTC selon BitcoinTreasuries.net, mais coté sous la valeur de son propre trésor, la société contrôlée par Tether a changé de patron en juillet. Son nouveau directeur général, Raphael Zagury, l’a dit sans détour : «si Twenty One doit valoir la peine d’être détenue, elle doit devenir plus qu’une trésorerie Bitcoin», rapporte The Block. Traduction : bâtir des activités opérationnelles et racheter des concurrents, plutôt que d’empiler passivement des jetons. XXI a d’ailleurs accusé une perte de 414 millions de dollars au deuxième trimestre.

Standard Chartered abonde. Fin 2025, son responsable de la recherche sur les actifs numériques, Geoff Kendrick, jugeait les achats des trésoreries «pratiquement terminés» et anticipait une consolidation plutôt qu’une vague de ventes forcées, selon CoinDesk. Le message est cohérent : la croissance par accumulation cède la place à la croissance par regroupement.

MiCA, l’AMF et le vide réglementaire

Reste une question que les investisseurs français se posent légitimement : qui surveille ces sociétés ? La réponse est plus subtile qu’il n’y paraît. Le règlement européen MiCA encadre les prestataires de services sur crypto-actifs (garde, échange, négociation) et les émetteurs de stablecoins, mais pas les entreprises industrielles qui se contentent de détenir du Bitcoin ou de l’Ethereum à leur bilan, sans offrir de service crypto à des tiers.

Concrètement, Capital B est supervisée comme n’importe quel émetteur coté sur Euronext Growth, sous le contrôle de l’AMF, au titre du droit des prospectus et des abus de marché, et non au titre de MiCA. La période transitoire française pour les prestataires (l’ancien régime PSAN) s’est achevée le 1er juillet 2026, comme l’a rappelé l’AMF ; depuis, l’exercice d’un service crypto sans agrément est un délit. Mais cela ne concerne pas la simple détention d’actifs par une société cotée.

Seule la négociation des crypto-actifs sous-jacents relève des règles d’abus de marché de MiCA (titre VI), applicables dans toute l’Union depuis le 28 juillet 2026. Les actions de la société, elles, restent sous le régime des marchés financiers classiques. Autrement dit, une trésorerie crypto vit dans un angle mort : cotée comme une entreprise ordinaire, adossée à un actif régulé, mais jamais soumise, en tant que telle, à MiCA. L’investisseur doit donc lire ces dossiers comme des actions à effet de levier, pas comme des produits crypto encadrés.

Le décor macro, le mois de toutes les décisions

Rien de tout cela ne se joue en vase clos. Les trésoreries crypto sont des paris à effet de levier sur leurs actifs sous-jacents : quand le Bitcoin baisse, leur mNAV se comprime, l’effet volant se grippe et la discipline devient une nécessité, pas un choix. Le repli du Bitcoin à près de 66 500 euros début septembre, sur fond de tensions géopolitiques, tombe donc au plus mauvais moment.

Tous les regards se tournent vers la Réserve fédérale, dont la décision du 16 septembre pourrait fixer la trajectoire des taux pour l’automne. L’arrivée d’un ton plus ferme à la tête de l’institution a déjà rebattu les cartes des objectifs de prix pour 2026, tandis que la surface de volatilité des dérivés trahit la nervosité des opérateurs. Pour des sociétés dont la capacité à lever du capital dépend directement de l’appétit pour le risque, ce contexte est déterminant.

La leçon de l’été est claire. Les trésoreries les plus solides sont celles qui ont anticipé le durcissement, constitué des réserves et cessé de courir après la taille. Les autres attendent, au mieux, un point bas du marché pour se refinancer ; au pire, un acquéreur.

Comment lire une trésorerie crypto en septembre 2026

Pour l’investisseur qui veut distinguer les survivants des candidats à l’absorption, quelques repères s’imposent.

• Le mNAV, en base et en valeur d’entreprise : une décote sur l’action ordinaire peut cacher une structure encore saine une fois la dette et les préférentielles intégrées.
• Le mode de financement : actions, dette ou titres préférentiels. En 2026, toute nouvelle dette est un signal d’alerte ; l’émission d’actions au fil de l’eau reste la norme.
• La couverture des échéances : combien de mois de dividendes et d’intérêts la réserve de liquidités couvre-t-elle ? Strategy s’impose douze mois.
• Le prix de revient face au cours : une trésorerie très sous l’eau (Metaplanet, Capital B) a moins de marge de manœuvre.
• Les signaux de discipline : rachats d’actions sous 1 de mNAV, règles d’arrêt des achats, défense d’un titre préférentiel.
• Le rendement : une trésorerie Ethereum ou Solana qui stake ses jetons s’autofinance en partie, contrairement à une trésorerie Bitcoin.
• La gouvernance : certaines voix plaident déjà pour un «testament» (living will) prévoyant une liquidation ordonnée et un retour de cash aux actionnaires si la décote persiste trop longtemps.

Aucun de ces critères ne suffit isolément. Pris ensemble, ils dessinent la ligne de partage de la rentrée : d’un côté les trésoreries qui ont fait de la discipline une stratégie, de l’autre celles qui la subissent.

Foire aux questions

Qu’est-ce qu’une trésorerie crypto (DAT) ?

Une trésorerie crypto, ou Digital Asset Treasury (DAT), est une société cotée dont la stratégie consiste à détenir du Bitcoin, de l’Ethereum ou du Solana comme actif principal de son bilan. Les investisseurs y achètent une exposition indirecte à la crypto via une action, avec l’espoir que la société augmente ses avoirs par action au fil du temps.

Que signifie un mNAV inférieur à 1 ?

Le mNAV compare la valeur de la société à celle des cryptos qu’elle détient. En dessous de 1, l’action se paie moins cher que le trésor sous-jacent : émettre de nouvelles actions pour acheter de la crypto devient alors dilutif pour les actionnaires existants, ce qui grippe le modèle de croissance. C’est ce qui est arrivé à Strategy à partir de juin 2026.

Pourquoi Capital B procède-t-elle à un regroupement d’actions ?

Capital B regroupe ses actions à raison de dix anciennes pour une nouvelle, à effet du 8 septembre 2026, afin de relever son cours unitaire et de resserrer son flottant. L’objectif est de rendre le titre éligible à un plus grand nombre de fonds institutionnels, qui évitent souvent les valeurs cotées à quelques centimes.

Les trésoreries crypto sont-elles régulées par MiCA et l’AMF ?

Pas en tant que telles. MiCA encadre les prestataires de services sur crypto-actifs et les émetteurs de stablecoins, pas les sociétés qui détiennent simplement de la crypto à leur bilan. Une société comme Capital B est supervisée par l’AMF comme un émetteur coté ordinaire ; seules les règles d’abus de marché s’appliquent à la négociation des crypto-actifs sous-jacents.

Pourquoi Strategy a-t-elle recommencé à acheter du Bitcoin ?

Après deux mois de pause, Strategy a acheté pour 370 millions de dollars de Bitcoin le 31 août 2026, financés par des émissions d’actions et non par de la dette. La reprise reste conditionnée à la santé de son titre préférentiel STRC et à la couverture de ses dividendes : c’est un achat discipliné, pas un retour à l’accumulation effrénée.

Par Liam Brennan, rédacteur marchés chez HOGE Wire.