Ethena : le dollar synthétique qui fabrique son rendement

Le 16 septembre 2026, la Réserve fédérale a relevé ses taux directeurs pour la première fois depuis juillet 2023, portant la fourchette cible à 3,75-4,00 % lors d’un vote unanime, avec des projections qui laissent entrevoir une hausse supplémentaire avant la fin de l’année (CNBC). Le même jour, la hausse du taux de dépôt de la Banque centrale européenne à 2,50 % est entrée en vigueur (ecb.europa.eu). En quelques heures, l’étalon de tout rendement dans la DeFi, ce fameux taux sans risque, a bougé des deux côtés de l’Atlantique. Chaque rendement on-chain se mesure désormais contre une base plus haute, et qui pourrait encore grimper.

Dans ce décor, un protocole occupe une place à part. Ethena ne verse pas le coupon d’un bon du Trésor, comme les stablecoins adossés à des actifs réels, et ne redistribue pas non plus des frais d’activité, comme Hyperliquid ou Aave. Le rendement que touchent les détenteurs de sUSDe est fabriqué : il naît d’une position delta-neutre sur le marché des contrats perpétuels. Ni imprimé, ni prélevé sur un chiffre d’affaires, mais manufacturé à partir d’un écart de marché.

C’est ce qui rend Ethena à la fois fascinant et inconfortable. Son rendement est le seul de la catégorie « rendement réel » dont le moteur peut caler, voire tourner à l’envers. À 4,68 % sur sUSDe (aavescan), il dépasse à peine la base américaine et, une fois couvert le risque de change, se rapproche dangereusement de la base européenne. Cet article démonte la machine : comment elle fabrique son rendement, ce qui la fait dérailler, pourquoi le régulateur allemand l’a débranchée, et ce qu’un investisseur en euros doit vérifier avant d’y toucher.

Rendement réel : ce qui survit au jeton mis à zéro

Un rappel s’impose, car le terme est devenu un argument marketing. Le rendement réel, c’est le revenu qui provient d’une activité économique effective (frais, intérêts, funding, coupons) et non de l’émission inflationniste d’un jeton de gouvernance distribué pour attirer des capitaux. Le test le plus simple, celui que cette rubrique répète depuis le premier explicatif de la série, tient en une question : si le jeton de gouvernance tombait à zéro demain, le rendement survivrait-il ? Pour un pool qui paie en jetons fraîchement frappés, la réponse est non. Pour un rendement adossé à un vrai flux de trésorerie, la réponse est oui.

Ethena passe ce test, mais d’une manière singulière. Le rendement de sUSDe ne dépend pas du prix du jeton ENA ; il dépend de l’état du marché des perpétuels. C’est un flux réel, des paiements de funding effectivement encaissés, mais un flux cyclique et parfois négatif. Distinguer ce rendement d’une subvention n’est donc pas la vraie difficulté. La vraie difficulté est de savoir combien de temps il durera, et à quel niveau, une fois la base sans risque remontée à 4 %.

Trois façons de fabriquer un rendement réel

Pour situer Ethena, il faut d’abord ranger les rendements réels de la DeFi en trois familles, selon la source du flux. La première est le rendement importé : le coupon d’un bon du Trésor américain tokenisé, que l’on retrouve derrière les stablecoins d’épargne comme sUSDS de Sky ou derrière les fonds monétaires on-chain (BUIDL, USYC). Ce rendement, personne ne le crée on-chain ; il est simplement répercuté depuis le marché monétaire américain. La deuxième famille est le rendement gagné : les frais qu’un protocole prélève sur une activité réelle et qu’il redistribue, comme Hyperliquid sur ses volumes de trading ou Aave sur ses intérêts d’emprunt.

La troisième famille est celle d’Ethena, et c’est la plus intrigante : le rendement fabriqué. Il ne vient ni d’un coupon souverain, ni de frais d’usage, mais d’un écart de marché capté par une stratégie financière, le funding des contrats perpétuels. C’est un rendement d’ingénierie, market-priced, qui monte et descend au gré de l’appétit pour le levier. Le tableau ci-dessous résume ces trois moteurs.

USDe, le dollar synthétique

Avant le rendement, il y a le dollar. USDe n’est pas un stablecoin comme USDC ou USDT : il n’est adossé ni à des dollars en banque, ni à un fonds de bons du Trésor. Ce n’est pas non plus un stablecoin surcollatéralisé en crypto à l’ancienne, comme l’était le DAI historique. USDe est un dollar synthétique : un portefeuille delta-neutre dont la valeur nette est conçue pour coller à un dollar, quel que soit le prix des actifs qu’il contient. On y reviendra en détail, mais l’idée tient en une phrase : une position acheteuse en crypto, exactement compensée par une position vendeuse sur perpétuels, vaut toujours à peu près la même chose en dollars.

Le succès a été spectaculaire, puis brutalement corrigé. Après avoir culminé près de 15 milliards de dollars début octobre 2025, l’offre d’USDe est retombée autour de 5 à 6 milliards, ce qui en fait tout de même l’un des plus gros actifs libellés en dollars de la crypto (Forbes, DefiLlama). Le jeton de gouvernance ENA, lui, s’échange autour de 0,17 euro (0,19 dollar) pour une capitalisation d’environ 1,9 milliard de dollars, très loin de son sommet historique de 1,52 dollar d’avril 2024, soit près de 88 % sous ce pic (CoinGecko). L’écart entre la taille du produit et celle du jeton illustre le point du test précédent : le rendement vit sa vie, indépendamment du cours d’ENA.

Guy Young, cofondateur et directeur général d’Ethena, présente sUSDe comme une « Internet Bond », une obligation native d’internet censée offrir un rendement en dollars sans passer par le système bancaire (ethena.fi). La formule est habile ; elle est aussi trompeuse, car une obligation classique paie un coupon contractuel, tandis que sUSDe paie un rendement de marché qui n’est garanti par personne.

La mécanique delta-neutre, étape par étape

Le coeur du réacteur est une stratégie que les tables de trading connaissent depuis longtemps : le cash-and-carry inversé. Ethena détient au comptant un actif crypto porteur de rendement, aujourd’hui principalement de l’Ether staké et des jetons de restaking liquide (historiquement aussi du Bitcoin), et vend à découvert un notionnel équivalent en contrats perpétuels sur cet actif (eco.com). Si l’Ether chute de 20 %, la perte sur la jambe au comptant est compensée par le gain sur la jambe vendeuse ; si l’Ether grimpe, c’est l’inverse. La valeur nette, elle, reste stable : c’est ce qui ancre USDe au dollar.

Ce montage a deux effets. D’abord, la jambe au comptant capte le rendement de staking de l’Ether, un flux réel que l’on retrouve au coeur du débat sur le verrou du staking à l’épreuve des taux. Ensuite, la jambe vendeuse encaisse le funding des perpétuels, le vrai moteur du rendement. Pour limiter le risque de contrepartie, le collatéral n’est pas laissé sur le bilan des plateformes : il est conservé via des prestataires de règlement hors plateforme (Copper, Ceffu), tandis que les couvertures se dénouent sur Binance, Bybit, OKX, Deribit ou des plateformes décentralisées. Le tableau ci-dessous décompose la machine.

D’où vient vraiment le rendement : le funding

Un contrat perpétuel n’a pas d’échéance. Pour que son prix reste arrimé au comptant, un mécanisme appelé taux de funding oblige un côté du marché à payer l’autre à intervalles réguliers. Quand les acheteurs dominent, ce qui est le cas la plupart du temps en crypto parce que les spéculateurs préfèrent le levier à la hausse, le funding est positif : les longs paient les shorts. Ethena, systématiquement short sur sa jambe de couverture, se trouve du bon côté et encaisse ces paiements. Ajoutez le rendement de staking de la jambe au comptant, et vous obtenez le rendement de sUSDe.

La conséquence, c’est que ce rendement est un pur produit du sentiment de marché. En pleine euphorie de 2024, le funding s’est envolé et sUSDe a affiché des taux à deux chiffres, parfois bien au-delà de 20 %. En 2026, à mesure que le levier s’est dégonflé, le rendement s’est comprimé vers 4 à 5 %. Comprendre ce qui fait bouger le funding, c’est comprendre le rendement d’Ethena ; c’est aussi le sujet de notre analyse sur ce que les options disent du levier. Et après la hausse de la Fed, le coût du levier a changé, un point que nous détaillons dans notre suivi du funding après le verdict de la banque centrale.

Le point crucial, et la principale différence avec les deux autres familles de rendement, tient en un mot : le funding peut devenir négatif. En marché baissier, quand les vendeurs dominent, ce sont les shorts qui paient les longs. Ethena se retrouve alors à débourser au lieu d’encaisser, et le rendement de sUSDe peut tomber à zéro ou passer sous zéro. Un coupon de bon du Trésor ne fait jamais cela ; des frais de protocole non plus. Le rendement fabriqué, si.

Pourquoi le rendement vit sur sUSDe, pas sur USDe

Une question revient toujours : pourquoi Ethena émet-il deux jetons, USDe et sUSDe, plutôt qu’un seul dollar qui rapporterait directement ? La réponse est d’abord réglementaire. USDe est le jeton transactionnel, qui ne verse rien ; sUSDe est l’enveloppe stakée qui accumule le rendement. Ce découpage n’a rien de cosmétique. En Europe, le règlement MiCA interdit de rémunérer la détention d’un jeton de monnaie électronique (article 50) ou adossé à des actifs (article 40), et cette interdiction couvre non seulement les intérêts mais aussi les bonus, récompenses et autres produits d’épargne flexible (Tokeny).

Loger le rendement sur un wrapper distinct est donc la réponse structurelle de toute l’industrie : c’est aussi ce que fait Sky avec sUSDS, ou les émetteurs de fonds monétaires tokenisés. Le rendement ne se pose jamais sur le dollar lui-même, mais sur une couche au-dessus. Reste une subtilité propre à Ethena : pour que sUSDe puisse payer, encore faut-il qu’USDe ne soit pas classé comme un jeton de monnaie électronique. Or c’est précisément sur ce point que le régulateur allemand a frappé.

Marché contre administré : Ethena face à Sky

La meilleure façon de saisir la nature du rendement d’Ethena est de le comparer aux deux autres façons de fixer un taux on-chain. Chez Ethena, le taux de sUSDe est market-priced : il flotte librement avec le funding, sans que personne ne décide de sa valeur. Chez Sky, le Sky Savings Rate est administré : il est fixé par un vote de gouvernance et reste calé autour de 3,75 % (sky.money), ce qui veut dire qu’une hausse de la Fed ne le relève pas automatiquement. Enfin, les bons du Trésor tokenisés répercutent mécaniquement le taux court américain, qui s’ajuste au fil du roulement des titres.

Cette distinction a des conséquences pratiques. Un rendement administré est prévisible mais rigide ; un rendement répercuté suit fidèlement la banque centrale ; un rendement fabriqué est le plus généreux en marché haussier et le plus fragile en marché baissier. Comme sUSDe est devenu un collatéral courant des marchés de prêt, il est aussi exposé au même choc de taux qui a mis fin au levier facile, un sujet que nous avons traité dans notre dossier sur le crédit DeFi.

Octobre 2025 : quand le moteur cale

La théorie a été mise à l’épreuve à l’automne 2025, et le résultat mérite qu’on s’y arrête. Le 10 octobre 2025, un débouclage de levier sans précédent, chiffré autour de 19 milliards de dollars de liquidations à l’échelle du marché, a fait cascader les positions. Dans ce chaos, USDe s’est brièvement écarté de son ancrage, tombant jusqu’à environ 0,65 dollar sur Binance selon les données de marché, avant de se rétablir (Netcoins). Le point important : contrairement à un effondrement de type UST, le collatéral existait bel et bien, et le désancrage tenait davantage à l’illiquidité des carnets d’ordres et aux mécanismes d’auto-désendettement qu’à une insolvabilité du protocole.

La secousse a néanmoins laissé des traces. Le funding a viré au négatif, et l’offre d’USDe a fondu de plus de 40 % en un peu plus d’un mois, glissant d’un sommet proche de 15 milliards vers la zone des 8 milliards, puis plus bas encore (DL News). Quand le rendement disparaît, la demande pour le stablecoin qui le porte disparaît avec lui : c’est la mécanique inverse de la croissance de 2024, et elle est instantanée.

Ethena dispose d’un Reserve Fund censé absorber les périodes de funding négatif, mais il n’offre aucune garantie absolue contre un épisode prolongé. C’est la leçon centrale de la série : un rendement fabriqué n’est pas une subvention déguisée, mais ce n’est pas non plus un coupon garanti. C’est une prime de risque, et une prime de risque se paie parfois d’une moins-value.

Le paradoxe : un rendement DeFi qui dépend des plateformes centralisées

Voici la contradiction que les partisans d’Ethena préfèrent survoler. Pour fabriquer son rendement, le protocole a besoin de vendre à découvert des perpétuels, et ces marchés vivent d’abord sur des plateformes centralisées : Binance, Bybit, OKX, Deribit. Un rendement présenté comme relevant de la DeFi repose donc sur des contreparties centralisées, avec tout ce que cela implique de risque d’insolvabilité, de gel des retraits ou de décision unilatérale d’une plateforme. Ethena atténue ce risque en confiant le collatéral à des dépositaires de règlement hors plateforme (Copper, Ceffu), de sorte que les fonds ne dorment pas sur le bilan des exchanges ; mais l’exposition n’est jamais nulle, et si une plateforme majeure faisait défaut alors qu’une couverture y est ouverte, la jambe vendeuse pourrait ne pas se dénouer proprement.

À cela s’ajoute un risque de concentration plus insidieux. Une part importante de l’offre d’USDe a longtemps été immobilisée dans des boucles de rendement sur des protocoles de prêt et sur Pendle, où des utilisateurs empilaient du levier pour amplifier le taux de sUSDe (DL News). Ce type de demande est réflexif : il gonfle le rendement tant que tout monte, puis se débande d’un coup quand le funding se retourne, exactement le scénario d’octobre 2025. Le rendement fabriqué n’est donc pas seulement cyclique ; il est aussi auto-entretenu à la hausse comme à la baisse, ce qui amplifie les deux phases. Repérer où se cache le levier dans le système, sur les plateformes comme dans les boucles de prêt, est la première ligne de défense de tout détenteur de sUSDe.

L’affaire BaFin : Berlin débranche USDe

Le risque le plus sous-estimé n’est pourtant pas le funding : c’est le régulateur. Le 21 mars 2025, l’autorité allemande de supervision financière, la BaFin, a ordonné l’arrêt immédiat de l’émission publique d’USDe par Ethena GmbH, l’entité européenne du groupe. Le régulateur a invoqué de « graves lacunes » dans l’organisation de l’entreprise ainsi que des manquements aux exigences de MiCAR, notamment sur les réserves d’actifs et les exigences de capital (CoinDesk).

La suite a été implacable. Ethena GmbH a retiré sa demande d’agrément le 3 avril 2025, ce qui a mis fin à la procédure et conduit la BaFin à ordonner la liquidation de l’activité soumise à agrément (BaFin). En juin 2025, le régulateur a ouvert un processus de rachat encadré, laissant aux détenteurs d’USDe jusqu’au 6 août 2025 pour faire valoir leurs droits (BaFin). USDe est aujourd’hui émis par Ethena (BVI) Limited, hors de l’Union européenne, et la négociation d’USDe sur le marché secondaire n’y est plus autorisée dans les mêmes conditions.

Au coeur du litige, une question de définition. Ethena soutient qu’USDe est un dollar synthétique et non un jeton de monnaie électronique ; c’est précisément cette classification qui, en théorie, permettrait à sUSDe de payer un rendement de façon « légale ». Aux États-Unis, le raisonnement fonctionne : le GENIUS Act interdit de rémunérer les stablecoins de paiement, mais ne dit rien des dollars synthétiques, ce qui laisse à Ethena une zone grise décrite par Forbes comme un vide que Washington n’a jamais comblé. En Europe, la BaFin a refusé cette lecture, et c’est ce désaccord de fond qui a fait basculer l’émission hors de l’UE.

Pour un lecteur francophone, la leçon dépasse Ethena. La frontière entre un actif relevant de MiCA et un instrument financier relevant de MiFID II a été précisée par l’ESMA dans ses orientations de mars 2025 (esma.europa.eu). Un produit qui fabrique un rendement à partir de dérivés flirte en permanence avec cette frontière, et la réponse du régulateur peut changer d’un pays à l’autre.

Le tournant institutionnel : iUSDe, USDtb, Converge

Face à cette pression réglementaire, Ethena a opéré un virage net vers les institutions. Le protocole a introduit iUSDe, une version de sUSDe enveloppée dans un habillage conforme, avec permissions, restrictions KYC et standards de reporting, destinée aux gérants d’actifs qui ne peuvent pas toucher un jeton non permissionné. Il a aussi développé USDtb, un stablecoin distinct adossé au fonds tokenisé BUIDL de BlackRock, c’est-à-dire à de vrais bons du Trésor, très différent du modèle delta-neutre d’USDe.

Le projet le plus ambitieux est Converge, une blockchain de niveau institutionnel lancée avec Securitize et pensée comme une couche de règlement entre la finance traditionnelle et les dollars numériques. Ethena y migre progressivement un écosystème de près de 6 milliards de dollars et prévoit d’y faire vivre USDe, USDtb et iUSDe (The Block). En parallèle, un accord annoncé le 13 août 2026 avec le courtier prime FalconX ajoute une brique de prêt surcollatéralisé aux institutions (Messari).

La logique est double : diversifier les sources de rendement au-delà du seul funding (via le prêt et les actifs réels) et se donner une existence réglementaire propre plutôt que de vivre dans une zone grise. C’est un aveu implicite que le rendement purement fabriqué, seul, ne suffit pas à bâtir une infrastructure durable.

La base a monté : le rendement fabriqué face au taux sans risque

Revenons au 16 septembre. Avec une Fed à 3,75-4,00 % et une BCE à 2,50 %, la question n’est plus seulement « ce rendement est-il réel ? » mais « ce rendement vaut-il encore la peine ? ». Le taux sans risque est l’étalon de tout, et il vient de remonter. Les bons du Trésor tokenisés, qui répercutent ce taux, affichent déjà un rendement à sept jours de 3,48 %, en hausse sur la semaine à mesure que les titres se renouvellent, pour un encours d’environ 14,82 milliards de dollars répartis sur 109 produits et plus de 80 000 détenteurs (rwa.xyz). C’est le décor que nous avons planté dans notre analyse de la nouvelle base imposée par la Fed.

Dans ce contexte, un sUSDe à 4,68 % n’offre plus qu’une prime maigre au-dessus d’un bon du Trésor tokenisé quasi sans risque, et cette prime rémunère précisément le risque de funding, de contrepartie et de désancrage décrit plus haut. Pire, la hausse des taux tend à comprimer la base des perpétuels sur la durée, donc le funding lui-même. Le rendement fabriqué se retrouve pris en tenaille : d’un côté une base qui monte, de l’autre un moteur qui faiblit.

Kevin Warsh, président de la Réserve fédérale, a résumé l’état d’esprit de la banque centrale en une phrase, à Jackson Hole : « la stabilité des prix ne se réalise pas d’elle-même, et l’inflation ne revient pas nécessairement d’elle-même vers sa cible » (federalreserve.gov). Traduction pour la DeFi : ne pariez pas sur une baisse rapide de la base. Le tableau ci-dessous replace sUSDe dans la pile des taux de référence.

Le piège de change pour l’investisseur en euros

Il reste un obstacle que la plupart des tableaux de rendement passent sous silence, et c’est le plus important pour un lecteur de la zone euro : sUSDe rapporte en dollars. Le 18 septembre, l’euro s’échangeait autour de 1,1461 dollar, au plus bas depuis fin juillet, le dollar s’étant renforcé après la hausse de la Fed et la perspective d’une nouvelle hausse (Trading Economics). Or l’écart de taux entre la Fed (4 %) et la BCE (2,5 %) définit à la fois le coût de couverture du risque de change et la pression de fond sur la paire.

Le calcul est cruel. Si vous couvrez le risque EUR/USD, le coût de la couverture est proche de cet écart de taux, ce qui ramène votre rendement net vers la base européenne, autour de 2,5 %. Si vous ne couvrez pas, vous encaissez le taux plein, mais vous vous exposez à un mouvement de change qui peut dépasser le coupon : une appréciation de 3 à 4 % de l’euro suffit à effacer une année de rendement, et un mouvement plus large se solde par une perte sèche. Le tableau ci-dessous chiffre ces scénarios pour un rendement affiché de 4,68 %.

À cela s’ajoute la dimension juridique et fiscale. Depuis la fin du régime transitoire PSAN le 1er juillet 2026, seuls des prestataires enregistrés comme CASP sous MiCA peuvent servir la clientèle française, et l’AMF a rappelé que les acteurs non conformes doivent organiser une sortie ordonnée (amf-france.org). Comme USDe est désormais émis hors UE, l’accès pour un particulier français passe le plus souvent par des plateformes tierces, avec les risques que cela comporte. Côté impôts, les plus-values sur actifs numériques relèvent du prélèvement forfaitaire unique de 30 % au-delà d’un seuil de cession de 305 euros par an ; le traitement d’un rendement qui s’accumule dans le prix d’un wrapper comme sUSDe reste, lui, une zone d’incertitude qu’il vaut mieux faire trancher par un conseil.

Ethena en cinq questions avant d’y toucher

Plutôt qu’un verdict, voici la grille que nous appliquons à tout rendement fabriqué. Si vous ne pouvez pas répondre à ces cinq questions, vous ne mesurez pas le risque que vous prenez.

• Le funding est-il positif en ce moment, et depuis combien de temps ? C’est le moteur ; s’il faiblit, le rendement suit.
• Où se situe sUSDe par rapport à la base sans risque de votre devise (la BCE à 2,5 %, pas la Fed à 4 %) ? La prime réelle est plus mince qu’elle n’en a l’air.
• Le Reserve Fund est-il dimensionné pour absorber une période prolongée de funding négatif ? Vérifiez son ordre de grandeur face à l’offre d’USDe.
• Comment accédez-vous à USDe et sUSDe depuis l’UE, et via quel prestataire enregistré ? L’émission hors UE change la donne.
• Avez-vous couvert, ou accepté en connaissance de cause, le risque de change EUR/USD ? Un rendement en dollars n’est pas un rendement en euros.

Ethena a inventé une troisième voie du rendement réel, ni importée ni gagnée, mais fabriquée. C’est une prouesse d’ingénierie financière, et c’est aussi le rendement le plus conditionnel de la catégorie. Il survit à la mise à zéro du jeton ENA ; il ne survit pas forcément à un marché baissier prolongé, à un choc de liquidité, ou à un régulateur qui décide de le débrancher.

Foire aux questions

Le rendement de sUSDe est-il un vrai rendement réel ?

Oui, au sens où il provient de flux réellement encaissés (paiements de funding sur des positions vendeuses de perpétuels, plus le rendement de staking du collatéral) et non de l’émission d’un jeton. Mais c’est un rendement de marché, cyclique : il monte quand le funding est élevé, baisse quand il se calme, et peut devenir négatif quand les vendeurs dominent. Il survit à une chute du jeton ENA, mais pas forcément à une période prolongée de funding négatif.

Pourquoi USDe ne verse-t-il pas d’intérêt, contrairement à sUSDe ?

Parce que le rendement est logé dans l’enveloppe stakée, sUSDe, et non dans le jeton de paiement USDe. Ce découpage n’est pas cosmétique : le règlement européen MiCA interdit de rémunérer la détention d’un jeton de monnaie électronique ou adossé à des actifs (articles 40 et 50). Loger le rendement sur un wrapper distinct est la réponse structurelle de l’industrie à cette interdiction.

Que s’est-il passé entre BaFin et Ethena ?

Le régulateur allemand BaFin a ordonné l’arrêt de l’émission d’USDe le 21 mars 2025, invoquant de graves lacunes dans l’organisation d’Ethena GmbH et des manquements à MiCAR. Ethena GmbH a retiré sa demande d’agrément le 3 avril 2025, BaFin a ordonné la liquidation de l’activité, puis ouvert un processus de rachat en juin 2025. USDe est désormais émis par Ethena (BVI) Limited, hors de l’Union européenne.

sUSDe peut-il perdre son ancrage au dollar ?

USDe s’est déjà brièvement écarté de son ancrage lors du krach du 10 octobre 2025, tombant autour de 0,65 dollar sur certaines plateformes dans une cascade de liquidations. Contrairement à un effondrement de type UST, le collatéral existait et l’ancrage s’est rétabli, mais l’épisode montre que le modèle delta-neutre reste exposé aux chocs de liquidité, au risque de contrepartie sur les plateformes et aux périodes de funding négatif.

Un investisseur en euros gagne-t-il vraiment 4,7 % avec sUSDe ?

Rarement le taux affiché. Le rendement de sUSDe est libellé en dollars : une fois couvert le risque de change, le coût de couverture, proche de l’écart de taux entre la Fed et la BCE, ramène le rendement net vers la base européenne, autour de 2,5 %. Sans couverture, une hausse de 3 à 4 % de l’euro face au dollar suffit à effacer une année de coupon, et un mouvement plus large se solde par une perte.

Par Yuki Tanaka, rédaction DeFi et on-chain de HOGE Wire.