Perp DEX : un an après le krach, le moteur de liquidation à nu

Le 10 octobre 2025, en quelques heures, le marché crypto a connu la plus grosse vague de liquidations de son histoire. Une menace de droits de douane de 100% sur les importations chinoises a suffi à déclencher, selon le cabinet FTI Consulting, la disparition d’environ 19 milliards de dollars de positions à effet de levier en une seule journée. La profondeur des carnets d’ordres a fondu de plus de 90% sur les grandes places, les écarts achat-vente ont explosé, et des millions de comptes ont été soldés. Au centre de la tempête, une catégorie de plateformes encore jeune : les perp DEX, ces bourses de contrats perpétuels qui tournent sans société, sans fonds d’assurance clairement identifié et sans numéro à appeler.

Un an plus tard, le secteur n’a pas reculé : il a grossi. Les perp DEX pèsent désormais près de 12,3% de l’ensemble des positions ouvertes sur perpétuels, un record, et Hyperliquid à lui seul concentre environ 57% des 14,64 milliards de dollars de positions ouvertes du secteur, soit plus que les trois plateformes suivantes réunies. Son jeton, le HYPE, s’échange autour de 82,89 euros, à portée de son record de 85,72 euros atteint le 23 septembre. La machine a encaissé son pire test, et elle en est ressortie plus grosse.

Mais encaisser n’est pas indolore, et c’est tout le sujet. Sur un perp DEX, quand vous êtes liquidé, aucun humain ne décide quoi que ce soit dans l’instant. Une chaîne de mécanismes automatiques décide à votre place qui va éponger la perte : le carnet d’ordres d’abord, puis un coffre rempli d’inconnus, puis, si cela ne suffit pas, vos propres contreparties gagnantes. Un an après le krach, et alors que le levier s’est entièrement rechargé, nous ouvrons ce moteur pièce par pièce pour voir où va l’argent quand ça casse.

Un an après le 10 octobre : le krach qui a tout testé

Le déclencheur du 10 octobre était macro, pas technique : un vendredi soir, l’annonce d’un droit de douane de 100% sur les produits chinois a envoyé toutes les classes d’actifs à risque dans le rouge. Mais la crypto a chuté bien plus fort que les actions, et la raison tient en un mot : le levier. Les taux de financement (funding) tournaient autour de 30% en rythme annualisé, signe d’un marché bondé de positions longues financées à crédit. Quand le prix a cédé, ces positions ont dû être fermées de force, et chaque liquidation a nourri la suivante.

Un rouage technique a aggravé la cascade, et il mérite qu’on s’y arrête car il oppose deux philosophies de prix. Sur Binance, le système de compte unifié permettait d’utiliser des actifs comme l’USDe (le stablecoin synthétique d’Ethena) en collatéral, mais ce collatéral était valorisé au prix du propre carnet de Binance, pas à celui d’un oracle externe. Quand des vendeurs ont largué de l’USDe, son prix est tombé jusque dans les 0,65 dollar sur Binance uniquement, ce qui a instantanément rogné la marge de milliers de comptes et déclenché des liquidations en chaîne, répercutées par des robots sur les autres places. Un choix de valorisation, le prix maison plutôt que l’oracle, a transformé un incident local en cascade mondiale. Pour comprendre pourquoi ce point est central, il faut voir comment le modèle delta-neutre d’Ethena dépend justement du bon fonctionnement de ces marchés de perpétuels, et comment la liquidité ne s’est jamais vraiment remise de cette séance.

Dans ce décor, Hyperliquid, le plus gros perp DEX, a vu à lui seul plus de 10 milliards de dollars liquidés ce jour-là. La question qui nous intéresse n’est pas de savoir pourquoi le marché a chuté, mais ce qui s’est passé à l’intérieur de la machine quand les ordres de liquidation ont commencé à pleuvoir, et qui a fini par payer l’addition.

Sur un perp DEX, personne ne décroche le téléphone

Sur une bourse centralisée (CEX), vous savez qui est en face. Une société tient le carnet, gère un fonds d’assurance qui porte un nom et apparaît dans un bilan, peut suspendre la cotation en cas de crise, et, pour un courtier régulé servant des particuliers, vous doit une protection contre le solde négatif : vous ne pouvez pas perdre plus que votre dépôt. Il y a un support, un médiateur, un régulateur à qui écrire.

Sur un perp DEX, cette contrepartie n’a ni visage ni téléphone. La maison, c’est un smart contract et un coffre rempli de l’argent d’autres utilisateurs. Il n’y a (presque) pas de pause discrétionnaire, pas de ticket de support, pas de fonds d’assurance avec un gestionnaire. La question que tout trader devrait se poser avant d’ouvrir une position à effet de levier, c’est justement qui est de l’autre côté du pari, et surtout qui porte la perte quand votre position saute. La réponse n’est pas une personne : c’est une cascade. Voici ses crans, du plus bénin au plus brutal.

La marge de maintenance : le seuil qui déclenche tout

Tout commence par un calcul simple. Le capital de votre compte (equity) vaut votre dépôt, plus ou moins votre plus-value latente, moins le funding que vous devez. Tant que ce capital reste au-dessus de la marge de maintenance, votre position vit. Dès qu’il passe en dessous, le moteur la marque pour liquidation. Sur Hyperliquid, la marge de maintenance vaut environ la moitié de la marge initiale au levier maximal, et le levier va de 3x à 40x selon l’actif. Plus le levier est élevé, plus ce coussin est mince : à 40x, une variation de prix de quelques pourcents suffit à tout emporter.

Un détail de configuration change tout ici : marge croisée (cross) ou isolée (isolated). En marge croisée, l’intégralité du solde du compte sert de collatéral commun, de sorte qu’une seule position malheureuse peut entraîner tout le reste dans sa chute. En marge isolée, chaque position est cloisonnée avec sa propre dotation : vous pouvez la perdre entièrement, mais elle ne contamine pas le compte. Le 10 octobre, beaucoup de comptes en marge croisée ont découvert cette différence de la pire façon : la liquidation d’une position a vidé le collatéral qui soutenait les autres, et le compte entier a suivi.

Le prix de référence : pourquoi vous n’êtes pas liquidé au dernier trade

Le seuil de liquidation n’est pas comparé au dernier prix échangé, mais à un prix de référence (mark price). Et la façon dont ce prix est construit est la première ligne de défense d’un perp DEX sérieux. Sur Hyperliquid, le mark price est un mélange de plusieurs cours au comptant de bourses de référence externes et du carnet local, pas la dernière transaction. L’objectif est explicite : empêcher qu’une seule mèche de prix sur le carnet maison, provoquée par un ordre isolé ou une manipulation, ne vous liquide artificiellement.

C’est précisément le contraire du piège du 10 octobre. Là où Binance valorisait certains collatéraux au prix de son propre carnet, et a donc importé la chute de l’USDe directement dans la marge de ses clients, un mark price ancré à des oracles externes résiste à ce type de boucle auto-référentielle : un effondrement local ne devient pas mécaniquement une vague de liquidations. Le choix de conception qui a aggravé le krach sur une plateforme centralisée est exactement celui que les moteurs on-chain cherchent à éviter. Revers de la médaille : cette dépendance à l’oracle crée sa propre vulnérabilité, car un prix importé erroné peut, lui aussi, vider une maison, comme on le verra avec le modèle à pool de GMX.

Comment ce prix est-il produit ? Sur Hyperliquid, ce sont les validateurs eux-mêmes qui publient les prix d’oracle dans le consensus, à un rythme très rapide ; sur le modèle à pool, Jupiter s’appuie par exemple sur plusieurs sources (dont Pyth) pour fixer le prix auquel la réserve exécute. Dans les deux cas, l’oracle est le vrai champ de bataille : qui l’alimente, à quelle fréquence, et avec quelles bornes de sécurité. Un moteur de liquidation ne vaut jamais mieux que le prix qu’on lui donne à lire, et c’est pour cette raison que les attaques les plus rentables de l’histoire des perp DEX visent l’oracle, pas le code de liquidation.

Premier cran : le carnet d’ordres encaisse (partiellement)

Une fois la position marquée, le moteur essaie d’abord de la fermer sur le carnet d’ordres, contre d’autres traders. Pour une petite position, c’est l’affaire d’un instant. Pour une grosse, c’est là que le risque systémique commence, et Hyperliquid applique une règle de prudence : au-delà de 100 000 USDC, seule une tranche d’environ 20% de la position est envoyée au carnet à la fois, avec un délai d’attente d’une trentaine de secondes entre chaque tranche.

La logique est celle d’un coupe-circuit. Déverser d’un coup la position entière d’une baleine dans un carnet déjà mince ferait plonger le prix, ce qui liquiderait d’autres comptes, dont les ventes forcées feraient à nouveau plonger le prix : la cascade que l’on veut éviter. La liquidation par tranches donne au carnet le temps de respirer et à d’autres acheteurs le temps d’arriver. Le 10 octobre, même ce garde-fou n’a pas suffi : le volume à liquider dépassait de loin ce que le carnet pouvait absorber, et il a fallu passer au cran suivant.

Deuxième cran : le coffre HLP devient votre contrepartie

Quand le carnet ne peut pas absorber la clôture, une entité prend le relais : le HLP (Hyperliquidity Provider), le coffre communautaire de la plateforme. Il a trois métiers, selon l’analyse de CoinGecko : tenir le marché sur plus de 100 contrats perpétuels, capter le funding, et servir de liquidateur de dernier recours. Le principe est brut : il n’y a aucune commission de performance, les profits comme les pertes reviennent intégralement aux déposants. Quand le capital d’un compte tombe sous les deux tiers de sa marge de maintenance sans clôture propre, le HLP reprend la position et la dénoue dans le temps.

Il faut bien mesurer ce que cela signifie. Le fonds d’assurance de ce perp DEX, ce n’est pas le bilan d’une société : c’est un pot d’USDC déposé par des utilisateurs ordinaires en quête de rendement. Quand vous êtes liquidé et que le carnet ne suit pas, votre contrepartie littérale devient ce coffre d’inconnus. Sa taille raconte d’ailleurs le cycle : son encours a culminé autour de 603,9 millions de dollars en septembre 2025, puis est retombé à environ 268,6 millions en juin 2026 (une baisse de 55%), pour un profit cumulé d’environ 136,9 millions de dollars depuis son lancement en 2023. La maison est donc faite de l’argent d’étrangers, et cet argent peut gagner gros, ou perdre gros.

Ce n’est pas un placement sans risque, et les chiffres le disent : déposer dans le HLP, c’est accepter d’être le liquidateur de dernier recours de toute la plateforme. En régime normal, le coffre encaisse des spreads et du funding ; en cas d’attaque réussie ou de dette non recouvrée, il absorbe la perte avant quiconque. La chute de l’encours, de 604 à 269 millions de dollars en neuf mois, raconte précisément cela : une partie des déposants a regardé le profil de risque de près et a préféré sortir, même après un week-end à 10% de rendement. Le rendement affiché n’est que la face visible d’une position vendeuse d’assurance catastrophe.

Le coffre gagne quand vous perdez : le 10 octobre en chiffres

Le 10 octobre offre le gros plan le plus net jamais obtenu sur ce mécanisme. À 21h19 UTC, dans la pire minute de la séance, environ 641 millions de dollars ont été vendus de force sur Hyperliquid ; sur ce total, près de 576 millions sont passés par le coffre backstop et seulement 64 millions ont atteint le carnet public. Autrement dit, près de 63% des ventes forcées ont été tenues hors du carnet visible. Dans la demi-heure qui a suivi le déclenchement, 87,8% des ventes forcées étaient déjà passées.

En détournant ces ventes vers le coffre plutôt que vers un carnet exsangue, Hyperliquid a interrompu la boucle de rétroaction qui ravageait les autres places : moins de pression sur le prix affiché, donc moins de liquidations en chaîne. Résultat, aucune dette systémique à l’arrivée. Mais voici la partie inconfortable. Sur ce week-end de panique, le coffre HLP a gagné entre 40 et 41,5 millions de dollars, soit environ 10% de rendement en moins de 48 heures. Le coffre, c’est-à-dire ses déposants, a fait 10% en un week-end pendant que des millions de comptes étaient anéantis. Combiné à l’épisode du 31 janvier 2026 (une baleine ETH liquidée, environ 15 millions de dollars de gain, 5,8%), ces deux journées pèsent à elles seules près de 41% de tout le profit historique du coffre. La maison ne se contente pas de survivre au krach : elle s’en nourrit.

Le contraste avec les plateformes centralisées, ce jour-là, est le meilleur argument de vente du modèle on-chain. Pendant que le compte unifié de Binance transformait une chute locale de l’USDe en vague de liquidations, et que plusieurs interfaces rendaient l’âme sous la charge, le moteur de Hyperliquid a tourné sans interruption et sans laisser de dette systémique derrière lui. Sur un marché où des millions de comptes ont été soldés dans la journée, un backstop qui absorbe 576 millions de dollars sans casser n’est pas un détail technique : c’est la démonstration que la transparence on-chain et un coffre correctement capitalisé peuvent, parfois, mieux encaisser qu’une infrastructure fermée.

Troisième cran : l’auto-désendettement (ADL)

Il reste un cran, et c’est le plus violent pour le camp d’en face. Si la liquidation au carnet et le coffre backstop échouent tous les deux, et qu’un compte menace de passer en négatif, le moteur déclenche l’auto-désendettement (ADL). Selon la documentation officielle de Hyperliquid, l’ADL se déclenche lorsque la valeur d’un compte ou d’une position isolée devient négative ; le système classe alors les traders profitables du côté opposé selon un score pondéré par le levier, et ferme de force les mieux classés au prix de référence en vigueur. La documentation le qualifie de « garde-fou ultime sur la solvabilité de la plateforme ».

Pour un trader, la leçon est rude : votre position gagnante peut être fermée contre votre gré, non pas parce que vous avez eu tort, mais parce que quelqu’un d’autre a eu tort et que le protocole doit rester solvable. Il existe tout de même une règle de justice intégrée : un utilisateur sans position ouverte ne subit jamais de perte socialisée. Le krach du 10 octobre a forcé le tout premier ADL cross-margin de Hyperliquid, un mécanisme qu’il n’actionne presque jamais. C’est l’équivalent on-chain du fonds d’assurance d’une CEX : au lieu qu’une société comble le trou, c’est votre contrepartie profitable qui le comble.

Quand la défense cède : POPCAT et la dette non recouvrée

Le 10 octobre s’est bien terminé pour le coffre. Ce n’est pas toujours le cas. Le 13 novembre 2025, un attaquant a montré comment forcer la maison à encaisser une vraie perte. Il a retiré environ 3 millions de dollars d’USDC, répartis sur 19 portefeuilles, pour bâtir une grosse position longue sur le memecoin POPCAT, en soutenant le prix avec un mur d’achat autour de 0,21 dollar. Puis il a retiré le mur. POPCAT a chuté d’environ 43%, la liquidation forcée s’est faite dans le vide, et le coffre HLP s’est retrouvé avec près de 4,9 millions de dollars de dette réelle.

La nuance est importante. Contrairement à un liquidé ordinaire, l’attaquant ne cherchait pas à gagner de l’argent : il a brûlé 3 millions pour infliger 4,9 millions de dégâts structurels au coffre. Le backstop ne vaut que par la qualité de l’oracle et des plafonds de position qui le protègent ; face à un adversaire déterminé, la maison peut être forcée d’avaler une perte sèche. Le coffre gagne souvent, comme le 10 octobre, mais il n’est pas invincible.

Le « validator put » : JELLY et la décentralisation conditionnelle

Il existe un dernier recours qui ne figure dans aucun schéma de risque : l’intervention humaine. Le 26 mars 2025, un trader a ouvert une position courte d’environ 8 millions de dollars sur le memecoin JELLYJELLY, puis a pompé son prix on-chain pour mettre sa propre position en perte, de sorte que le coffre HLP hérite d’une position dont la perte latente a dépassé 10 millions de dollars. En quelques minutes, les validateurs ont voté le délistage du marché et le règlement forcé de toutes les positions à 0,0095 dollar, c’est-à-dire le prix d’entrée du short de l’attaquant. Le coffre a évité la perte et terminé quasiment à l’équilibre, et les utilisateurs non signalés ont été dédommagés par la Hyper Foundation.

Galois Capital a baptisé ce réflexe le « validator put » : un filet implicite où, si les pertes du coffre deviennent trop lourdes, le protocole intervient pour les plafonner. Le hic, souligné par Blockworks, tient à la concentration de la gouvernance : plus de la moitié du stake des validateurs appartient à cinq validateurs de la Hyper Foundation. La décentralisation, ici, est conditionnelle : quand la maison est vraiment menacée, des humains peuvent et vont surpasser le marché. C’est précisément cette concentration qui fascine certains dirigeants de la finance traditionnelle. Jeffrey Sprecher, PDG d’Intercontinental Exchange (la maison-mère du NYSE), a lancé devant les investisseurs de Bernstein en mai 2026 que Hyperliquid était « bigger than NASDAQ », avant d’ajouter : « it’s 11 people ». Une bourse qui rivalise d’influence avec le NASDAQ, et qui peut, au besoin, régler un marché par un vote d’une poignée de personnes.

À sa décharge, Hyperliquid a tiré les leçons de JELLY. Après le tollé sur le caractère discrétionnaire du délistage, la plateforme a fait passer le vote de délistage entièrement on-chain, un quorum de stake pouvant désormais déclencher le retrait d’un actif sans coordination hors chaîne. C’est un progrès réel de transparence, mais il ne change pas la nature du pouvoir : il le rend simplement traçable. Un an après, le validator put reste un outil disponible, et le marché le sait, ce qui fait partie du pari quand on trade un memecoin à fort levier sur la plateforme.

Le modèle pool : GMX, l’oracle et le code

Tous les perp DEX ne fonctionnent pas comme Hyperliquid. Le modèle pair-à-pool, celui de GMX ou de Jupiter, n’a pas de carnet d’ordres : vous tradez contre une réserve de liquidité partagée, au prix de l’oracle, et cette réserve est votre contrepartie permanente. Ce design rend le pool vulnérable sur deux fronts en même temps, et GMX en a fait l’amère démonstration.

Le premier front est l’oracle. En septembre 2022, un trader a vidé environ 565 000 dollars de la réserve GLP de GMX sur le marché AVAX, non pas en piratant quoi que ce soit, mais en manipulant le cours de référence que l’oracle lisait, puis en encaissant un profit sans slippage contre le pool. Joshua Lim, alors responsable des dérivés chez Genesis Trading, a résumé l’affaire : ce n’était pas tant un exploit que GMX « working as designed », le pool offrant une liquidité illimitée à un prix d’oracle de milieu de marché, de sorte que lui fournir un mauvais prix était tout le jeu. Le correctif n’a pas été un patch de code mais des plafonds de positions ouvertes.

Le second front est le code lui-même. En juillet 2025, GMX v1 a perdu environ 42 millions de dollars via une faille de réentrance dans sa fonction executeDecreaseOrder, les fonds étant ensuite en grande partie restitués contre une prime de white-hat. Le modèle à pool concentre donc les deux risques au même endroit : la maison peut être vidée par un prix erroné ou par une ligne de code erronée. Là où Hyperliquid blinde son prix de référence par un mélange d’oracles, le pool importe un prix unique et vit ou meurt avec lui.

Toutes les pertes ne sont pas des liquidations : le cas Drift

Voici le point qui recadre tout le reste. La plus grosse perte subie par un perp DEX en 2026 n’a pas été un événement de marché. Le 1er avril 2026, Drift, un perp DEX sur Solana, a perdu environ 285 millions de dollars, ni par une liquidation, ni par un bug de smart contract. Les attaquants ont combiné des mois d’ingénierie sociale et une particularité de Solana, les nonces durables : ils ont obtenu que des membres du multisig du conseil pré-signent des transactions ancrées à un nonce, restées exécutables pendant plus d’une semaine, puis ont utilisé un faux jeton de collatéral valorisé par leur propre oracle pour drainer les actifs réels. L’opération a été attribuée à des acteurs liés à la Corée du Nord. Notre reconstitution détaillée du casse, minute par minute avec Halborn, montre à quel point l’exécution finale fut rapide.

La suite est tout aussi instructive. Faute de fonds de garantie, Drift a dû bricoler un sauvetage : des jetons de recouvrement adossés aux pertes vérifiées, et un apport substantiel de Tether (via son patron Paolo Ardoino) et de partenaires, remboursables une fois une cagnotte reconstituée. C’est généreux, mais c’est surtout ad hoc : là où un client de courtier régulé est couvert par un dispositif prévu à l’avance, l’utilisateur d’un perp DEX dépend du bon vouloir d’un bailleur de fonds après coup. Un filet de sécurité improvisé n’est pas un filet garanti.

La leçon, pour quiconque cartographie le risque d’un perp DEX, est contre-intuitive : le moteur de liquidation est désormais la partie la plus éprouvée de l’édifice. Les points faibles ont migré ailleurs, vers la conception des oracles et du collatéral, vers les événements de queue qui laissent une dette (POPCAT), et surtout vers la gouvernance et la gestion des clés. Un moteur de risque impeccable derrière un multisig compromis ne protège personne. La question n’est plus seulement « que se passe-t-il quand je suis liquidé », mais « qui détient les clés de la maison ».

Ce que l’AMF vous doit, et ce qu’un perp DEX ne vous doit pas

Juridiquement, un contrat perpétuel n’est pas un crypto-actif au comptant : c’est un contrat sur différence (CFD), un instrument financier au sens de la directive MiFID II. L’ESMA l’a confirmé le 24 février 2026 : un perpétuel est un CFD quel que soit son nom commercial, et son mécanisme de funding ne change rien à cette qualification. Conséquence directe : les perps échappent à MiCA (qui ne couvre que le comptant et ses prestataires) et relèvent du régulateur national des marchés, en France l’AMF. Pour un particulier, le régime ESMA/AMF plafonne le levier des CFD crypto à 2:1, impose une clôture automatique sous un seuil de marge, un avertissement de risque et, surtout, une protection contre le solde négatif : chez un courtier agréé, vous ne pouvez pas perdre plus que votre dépôt.

Voici le point qui fait mal. Sur un perp DEX, cette protection contre le solde négatif n’existe pas au sens où l’entend le régulateur. Ce qui lui ressemble, l’ADL et la perte socialisée, protège la solvabilité du protocole, pas votre portefeuille ; et le « fonds d’assurance » est un coffre d’autres utilisateurs qui profite de votre liquidation. Plus fondamentalement, un perp DEX permissionless, non-custodial et sans KYC se situe entièrement hors du périmètre autorisé. L’AMF a rappelé que les prestataires non conformes doivent se mettre en règle ou cesser leur activité, le régime transitoire PSAN vers CASP s’est achevé le 1er juillet 2026, et fournir ces services sans agrément est un délit (jusqu’à deux ans de prison et 30 000 euros d’amende). Pour un résident français, cela veut dire : aucun médiateur, aucun régulateur à saisir, aucun fonds de garantie. Le moteur est peut-être élégant ; votre recours, lui, est inexistant.

Un an après : la machine a tenu, le risque a changé de place

Un an après, le verdict est nuancé mais clair. Le moteur de liquidation lui-même a passé le plus grand test de résistance de l’histoire de la crypto : le 10 octobre, Hyperliquid a détourné 576 millions de dollars hors de son carnet public et en est ressorti sans dette systémique, tandis que le secteur n’a jamais été aussi gros (les perp DEX pèsent près de 12,3% de toutes les positions ouvertes sur perpétuels, Hyperliquid domine largement, et le HYPE évolue près de son record). Mécaniquement, ça marche.

Mais « ça marche » n’est pas « vous êtes protégé ». Le coffre profite de votre liquidation ; l’ADL peut fermer votre position gagnante ; le validator put montre que la décentralisation est conditionnelle ; et les vrais risques de queue, la dette POPCAT, le casse de gouvernance de Drift, la manipulation d’oracle sur les modèles à pool, se situent entièrement en dehors de la cascade de liquidation. Avant d’ouvrir une position à effet de levier sur un perp DEX, cinq réflexes valent mieux qu’un long discours : vérifier la marge et le levier maximal du marché précis ; savoir si le prix de référence est un mélange d’oracles ou le dernier trade local ; regarder la taille et la santé du coffre backstop (encours et résultats) ; vérifier si la plateforme a déjà laissé une dette ; et, pour un résident français, intégrer le simple fait que rien de tout cela n’est couvert par l’AMF. La machine a tenu. C’est à vous de décider si tenir suffit.

Foire aux questions

Qu’est-ce qu’un perp DEX ?

Un perp DEX est une bourse décentralisée de contrats perpétuels, des produits à effet de levier sans date d’expiration, négociés on-chain contre un smart contract et un coffre de liquidité plutôt que contre une société centrale. Hyperliquid, GMX, Jupiter et Drift en sont les exemples les plus connus.

Que se passe-t-il quand on est liquidé sur un perp DEX ?

Quand le capital de votre compte passe sous la marge de maintenance, le moteur ferme votre position : d’abord sur le carnet d’ordres (par tranches pour les grosses tailles), puis via le coffre backstop HLP si le carnet ne suit pas, puis via l’auto-désendettement (ADL) dans les cas extrêmes. Vous perdez votre marge, et en pleine cascade, votre contrepartie gagnante peut elle aussi être fermée de force.

Qu’est-ce que le coffre HLP de Hyperliquid ?

Le HLP est un coffre communautaire alimenté par l’USDC de déposants ; il tient le marché, capte le funding et sert de liquidateur de dernier recours. Il ne prélève aucune commission de performance, les profits comme les pertes revenant aux déposants, et il a gagné environ 10% en un week-end pendant le krach du 10 octobre 2025.

Les perp DEX sont-ils régulés en France ?

Les perpétuels sont des CFD au sens de MiFID II, supervisés par l’AMF et non par MiCA. Les courtiers agréés doivent plafonner le levier retail à 2:1 et offrir une protection contre le solde négatif. Les perp DEX permissionless sans KYC sont hors du périmètre autorisé : un particulier français qui les utilise n’a aucun recours, et leur fourniture sans agrément est un délit.

Qu’est-ce que l’auto-désendettement (ADL) ?

L’ADL est le mécanisme de dernier recours : quand le carnet d’ordres et le coffre backstop échouent tous les deux et qu’un compte menace de passer en négatif, le moteur ferme de force les positions profitables du côté opposé, au prix de référence, pour préserver la solvabilité du protocole. Un utilisateur sans position ouverte n’est jamais touché.

Par Yuki Tanaka, rédaction HOGE Wire. Analyse éditoriale, et non un conseil en investissement.